记者 高国华

　　“春来建仓急，夏至忙撤离。满腹辛酸债，日日代持急。挥泪叫卖无人理，好友相顾窃窃语。不忍看，哀鸿一地。”在中国债券市场四五年来少见的这场大熊市中，有才情的交易员们正在借助于诗词抒怀胸意、苦中作乐。“一个债市歇菜了，千万个诗人站起来。”一位资深券商债券交易员说。

　　面对“疯了”的债市，交易员们难挽狂澜，在无奈与哀叹之余，他们纷纷通过写“诗”来抒发烦忧。这些“诗”被称作是“债诗”，吸引着越来越多业内人士的关注。“先是城投债、公司债，然后是企业债，接着是分离债，再后来是可转债、长期国债，现在是铁道债！”一位资深债券投资者哀叹，“只要沾个‘债’字就疯跌！”“从城投债开始，整个债券市场哀鸿遍野，最近做债的人很辛苦。”记者连日来接触的债券市场交易员和研究人士均如是感叹。

　　城投债信心“崩溃”

　　6月27日，随着审计署公开地方融资平台债务规模，有关地方政府偿债风险的讨论骤然升温，尤其是一些外资机构不断放大地方融资平台的债务风险，市场对地方融资平台风险的担忧逐步升级，城投债成了机构手中的“烫手山芋”。尽管从审计署数据看，地方政府发行债券带来的债务余额共计7567.31亿元，占全部债务的7.06%。因此，城投债只是地方政府债务的一小部分。但市场对地方债务风险的忧虑已经不可避免地波及到城投债。

　　与此同时，滇公路事件和云投事件将地方融资平台乃至城投债推向了风口浪尖。令已如同惊弓之鸟的债券投资者陷入恐慌，城投债开始遭遇恐慌性抛售。最典型的是在7月6日下午，临近收市还差1分钟，10渝交通突然遭遇抛压，现券净价瞬间从97.98元直落近8元，收至90.3元。当天交易所多只企业债券或在盘中或在临近收市时遭到抛售。

　　“从盘面来看，砸盘的不仅仅有普通投资者，还有一些机构投资者——他们砸盘后往往不会轻易再返场，而接盘的则惨淡得几乎是零。”国泰君安债券分析师姜超分析说。城投债的抛售还导致7月11日由财政部代理发行的3年期地方债未能招满。“在地方债务清理整顿的大背景下，加之目前市场资金面紧张，的确导致一部分城投债券遭到抛售。”一位债券分析师对本报记者分析说，随着大部分地方债将自今年下半年起未来两三年内陆续到期，市场人士担心，高达10万亿元人民币的地方政府债务问题将继续扩大。

　　在接受本报记者采访的多数债券市场人士看来，作为地方融资平台最优质的资产，城投债并没有风险。但地方债风险话题持续发酵，加之目前市场资金面紧张，城投债的风险正在被不断地放大。汇丰银行大中华区首席经济学家、董事总经理屈宏斌认为，地方政府并不会出现违约，因为存在巨大的逃废债成本。“一旦城投债出现违约事件，发行主体除面临破产清算、抵押物拍卖等商业上的后果之外，还面临融资渠道断绝等问题，而且可能引发连锁反应，导致债券融资功能的丧失。因此，地方政府撑腰的平台公司是不会出现违约的。”

　　长江证券发布的报告认为，城投债的抛售行为引发了市场对于信用债整体的恐慌情绪，同时，在来自于保险机构和基金的赎回压力下，这种恐慌开始从流动性并不强的信用产品传导至流动性相对较强的转债产品当中，导致转债市场同样遭遇到酷夏中的寒冬行情。

　　恐慌情绪持续蔓延

　　然而，风波远没有结束。作为直接关系到地方政府融资平台债务的金融产品，城投债的抛售行为已经波及到一些低信用等级的信用债，进而开始在整个债券市场蔓延。“相对于股票而言，债券交易市场参与者相对较少(尤其是回购交易)，流动性较弱。一旦部分市场参与者开始抛售，很难在现价基础上找到交易对手，进一步加剧了债市的恐慌情绪。”一位债券基金经理对本报记者说，由于抛盘远大于买盘，卖不动城投债的债券基金在“降杠杆”的压力下只得转卖其他信用债，交易所信用债受累全线下跌，这也使信用债市场最近半个月的收益率攀升很快，价格不断下降。

　　7月21日，具有政府信用背景的铁道部1年期短期融资券罕见流标，再次震惊市场。而两天后的一场惨案，令铁道部陷入“四面楚歌”的境地，铁道债危机再一次加深了市场的恐慌心理，铁道债抛压沉重，买盘稀少，部分交易员甚至喊出了“抵制铁道债”的激进口号。

　　“城投债遭遇集体抛售、中央代发地方债部分流标、国开行推迟发债、铁道部高信用等级短期融资券首现流标，信用债市场已一片飘零。”来自东兴证券的人士对本报记者说，与此同时，市场上关于云南路投、上海申虹投资、陕西高速等地方融资平台公司拖债的消息此起彼伏。“这种情况自2008年金融危机时期江铜债的信用风险之后，还没遇见过。市场接盘乏力，这些债券基金只有不计成本的抛出去，导致价格大跌。”中信证券固定收益部人士表示。比如，景丰B150126在7月19日当日暴跌，交易价格跌幅4%以上。“目前的行情下，信用恐慌的蔓延在所难免，城投债市场乃至整个债市的调整，都还没有结束。”屈宏斌说。

　　国海证券固定收益证券研究中心发布的债券投资策略报告显示，市场对信用债的恐慌已超过了对通胀的担心，“信任危机实实在在地来临了。投资者以脚投票的姿态已经明了，城投债何去何从，取决于中央政府的表态与处置手段，这对防止未来出现大范围地方政府违约未尝不是件好事。”多位市场人士表示，云投事件引起债券投资人对债券市场风险控制的全面关注，一定要有一个强势的监管和完善的信息披露制度保障，市场才能可持续发展。

　　市场静盼政策信号

　　应该说，从管理层角度看融资平台债务的规模已经有了一个较为清晰的轮廓，然而对于超过10万亿存量的融资平台债务而言，市场更关心这些债务将如何处理。有分析指出，目前市场的下跌主要是对于风险的担忧导致的，市场更多的是需要等待决策层对于地方政府债务一个更为明确的政策信号，来判断地方政府债务以及债券市场的风险。

　　有业内人士直言，目前看数千亿城投债暂无违约，但如果10万亿元贷款时不时爆出违约，市场对城投债的风险补偿要求就会大幅提高。尤其是随着平台贷款偿债高峰来临，对城投债的事件性的冲击仍未结束，对城投债的恐慌，必然传导至整个市场，这不能不引起债券市场及相关市场主体和管理层的高度重视。

　　国泰君安证券就提醒说，二级市场收益率上移势必将传导到一级市场，通过城投债的融资成本上升，甚至会影响未来市政债的融资成本，进一步提高银行或平台贷款利率。在保障房和基建投资继续推进的背景下，融资成本上升将加剧地方政府财务风险。华泰联合证券一位债券投资人士也表示，一旦这场城投债风波演化成债券市场危机，收益率不停上涨，那企业债券的融资功能也将丧失。

　　近年来随着我国债券市场的快速发展，信用类债券市场规模不断扩大。来自央行的数据显示，2010年银行间债券市场交易量突破150万亿元，已是过去五年的12倍，2010年末公司信用类债券的余额(包括非政策性金融机构债券)达4.3万亿元，占GDP比重上升到10.9%。根据国际清算银行(BIS)统计，中国公司信用债券市场排名已跃居世界第4位、亚洲第2位。“目前没有一例显性的违约债券，但不必侥幸，进行结构调整的中国经济将开始逐渐减速，这时候很容易出现违约事件，而一旦出现违约风险，资产处置和偿债安排等还需要取得地方政府的支持，所以我们要先未雨绸缪。”一位交易商协会人士表示。

　　这一波由城投债引发的债券市场恐慌情绪到何时为止？多位债券市场资深人士表示，只有制度层面及实质性措施有明确信号，才能缓解目前弥漫债市的恐慌情绪。国海证券研究员段吉华认为，当前利空因素的集中过度反应可能是市场反转的前兆。目前资金面紧张、通胀预期抬头、信用利差拉大，几乎所有的利空都已经释放出来，各品种收益率均出现大幅度抬升。在他看来，对地方融资平台信用风险的担心主要在于个案受到市场情绪放大所致，实际爆发的可能性很小，应在绝望中保留一部分希望。业内人士表示，经过市场调整后，债券收益率普遍升至历史较高水平，未来市场有望逐步企稳。不过，目前债市中融资平台和城投债风险仍需释放，收益率上行空间依然有限。

　　市场还在继续，与许多“债诗”一样，在抒发忧虑情绪之余，也表达了对未来的信心。“再苦再难也要坚强，因为神马都是浮云。心若在债就在，银行之间还有好债。看估值摇摇摆摆，早晚都会再涨回来。”业内也期待管理层从中国债券市场健康快速发展的角度，正视目前的城投债危机，乃至整个市场的恐慌心态，实现债券直接融资市场的大发展。