除了对通胀担心以外，投资者可能还担心美国的因素，美国的经济衰退，现在美国两大房地产贷款——房贷美、房地美，相当于中国开发银行的性质，是上市的，看美国股市虽然跌幅不到，但是从指数，从14000跌到11000点，但是金融跌的相当大，放贷股指没有跌的那么多，是因为另外一只股票上涨，对冲了金融股的下跌，美国次级债危机，一会儿高博士讲次级债危机，从A股投资者心态来看，美国次级债危机会影响美国的消费，美国的消费会影响中国的出口，这个链条确实存在的，前段时间在东莞最大的圣诞树公司倒闭了，除了原材料价格上涨因素外，还有需求方面的因素，中国的输出总量看起来并不大，15—20%，如果美国的经济衰退，直接导致相关联的美国欧洲、日本包括其他几个国家的经济衰退，这样我们的外贸出口就暴露了全球经济衰退的窗口中，这个很难避免。如果出口部门受损，必然导致减速，这方面的迹象应该说已经出现了。从5、6月份中国出口的增速来看是很明显的，出口增速在下降，外贸顺差增速迅速下降，就是我们出口增长速度下降，导致顺差下降，当然这种顺差依然是比较可观的，我们有强大的外汇储备，我们跟越南的状况绝对不可同日而语。

　　还有经济增长模式的转型。国内多年来的高增长是在认为压低劳动力成本等要素价格和牺牲环境、浪费资源下取得的，并造成了资本要素极高的回报率、增长不断挑战极限，经济转型实用新型，要素价格上涨压力明显，加压上市公司盈利空间。在过去十年，中国的资本的收益，我们的资本家收益率是一年比一年高的，最高点是07年，这个是明显不合理的，违背了正常的经济增长的规律，也违背了和谐社会的一个原则，是扭曲了利益分配的机制，这种机制是上限，资本不可能无限的高回报，价格无限的压低，到一定程度投资者不干了，这种扭曲的机制在今年开始也有明显的改善，这必然带来资本回报率的下降，作为股东，虽然我们都是普通老百姓，我们持有股票的原因是为了获得股东回报，这一点我们和资本家站在一起的。现在国家也提转型，上市公司自己提转型，经济转型并不是说一个政策，一个口号就能实现的，在企业，在人面临巨大压力的情况下，才会产生，只有过不下去，穷则思变才会转型。我们现在其实面临的情形也比较类似，我们中国制造也正在面临前所未有的压力，这种压力就迫使企业转型，迫使企业穷则思变。所以，我们很多的上市公司也思考这个问题。

　　最后一个问题是全流通的问题，全流通的问题，在今年开始，大量的全流通股票开始抛售，但是一个好的信号是，近一两个月，统计数字显示，不怎么卖了，这个一方面是政策的约束，另外一方面，大家也开始意识到，如果把一些优质股票全卖掉，投资范围可能优先，可能还不如持有这个股票。

　　虽然，中国经济面临着很多问题，国际市场也比较变幻莫测，我们确实处在一个原来所没有经历过的一个时代，但是我们现在A股已经从最高点下跌了一半以上，牛市之初的时候，2006年的时候，我们A股是比H股便宜的，因为有股改，我们还是要比它便宜30%，考虑股改因素，低于100就是比它便宜，等于100就跟他一样，在牛市后期，我们高点的时候，我们A股是H股一倍，这个是不合理的，同样的股票，同样是中石化，那边7块钱，我们这边14块钱，现在H股也下跌，我们跌的速度快，现在又回到相对合理的位置，我们的招商银行等股票都比H股便宜，也有中国石化等股票比H股贵，这个结构性差异，这个水平在历史上讲不是很高的水平，中等偏下的水平，这个我们跟国际市场的估值差异风险已经大大释放。

　　沪市300PE水平，这个PE水平应该说也在历史上处在相对低的位置上，PE水平这里面画得不全，和05年水平没有什么本质的区别，05年、06年、07年之初，虽然点位比较低，但是市盈率和现在是差不多的，我们从这个角度来看，其实这两年指数上涨，跟增长到现在已经比较吻合的，我们现在的股票价格是有一定支撑的。

　　所以我们的整体观点是，我们虽然面临一个很复杂的经济和宏观经济，国内国外形势的背景，但是A股市场也相当程度上反映了这些东西，现在说A股市场毕竟不是高估的市场。对于国内，我们下个阶段，所要观察的一个是大众商品的价格，如果大众商品的价格，如果石油为代表的价格，能够有效的降低，所谓的降低不是前阶段一会140，一会儿120，而是相对稳住在比较低的位置上，也不能太低，因为石油成本大幅度上升，如果比前期高点下降，对中国经济的发展有利，趁着这个调节我们的成品油价格，调节电的价格，现在国际上也有观点，也被证实，如果中国真把成品油价格一步调到位，那么国际原油的价格可能会跌，这个并不是个别人的观点，是很多人的观点，因为我们在国外投资者交流，也感觉国外的大众商品投资者，对中国因素的依赖或者态度是非常大的，他们认为中国因素可能是决定大众商品市场，尤其是石油、矿石、工业品市场一个最重要的因素，事实上，中国在大众商品的消耗增量方面，也是占了全球，有的三分之一，有的一半以上，中国因素是决定大众商品价格的决定因素并不过分，如果中国真的把汽油和柴油都调到位，我相信中国对商品的消耗会降低，我们现在的汽油再低1.5，会使很多人的开车习惯有所改变的，这样整个需求会下降，会导致石油价格进一步下跌，这是有可能的，但这只是一个假定，汽油的价格是国家来定的，我们只是根据现象来判断，如果石油价格出现下跌，而且在以前低的位置上稳住的话，我们借机调整价格，如果调整完，即使国际价格不跌，对中国也是有利的。表面来看，我们会因为成品油价格上涨，我们会增加通胀的压力，如果带来需求的增长，大家都知道SUV车，为什么进口车中个比最高，就是认为中国的油价是便宜的，我们开越大排量的车，越赚，赚的是中国的补贴的钱，本来这个油是8块钱一升，现在是5块钱一升，所以很多人更加浪费的用这个油，如果调到位就不是这个用法了，对于企业的利润，我们的基本判断，从现在看来，前六个月，增长速度在20%左右，一季度是17%，这里面有严重的结构性的差异，电力和石化是亏损的大头，而这种亏损是石油政策性的因素，如果我们三季度以后看到成品油和电价向合理方向调整的话，我估计企业总利润增长速度不会出现太大变化，但是企业利润结构会出现很大变化，很多用电大户，用油大户利润会下降，增长速度会下降，会补充道电力、石化企业里面，这种利润结构的变化是我们更加关注的，现在很多股票，股指已经很低了，如果有很好的因素，比如提价，从利润很低的水平过渡到很高的水平。

　　对大小非的问题现在是有争议的，我认为大小非的减持没有必要限制太多，正常资源的配置是要求股权能够扭转的，在这个位置上，我相信不同人对不同企业的看法不一样，这个小非或者大非就是缺欠要卖股票，通过企业并购、兼并充足，历来是资本市场最兴奋的主题，大小非减持为重组提供了千载难逢的机会，如果一位的限制，不一定会真正起到限制卖的冲动，反而阻碍了兼并重组的活跃，我的观点是，大小非流通重点应该在于制度创新，减少二级市场的压力，很多研究机构也提出了设想，大小非的减持能够避免二级市场冲击的前提下，能够促进企业的兼并充足，而任何一个企业的兼并充足，不管是在国内和国外，必然对买卖双方价格产生影响，而变化就是投资者的机会。

　　由于大小非的参与，很多指标已经搞乱了，也不知道怎么样估值一个企业了。我们的观点是A股市盈率水平已经降到比较合理的水平，整体不能说非常低估，但是应该说比较合理，我们从市盈率角度看，现在的市盈率和05年市盈率没有什么太本质的区别，05年是十四五倍，现在是十七八倍，这个不足以决定股票的好坏，现在估值不是主要的问题，用PE选股票现在似乎不灵，很多股票PE跌到很低水平，银行股还不是最低的，中国远洋只有八九倍的市盈率还在跌，我们的观点是市值的因素，我们实际上面对的除了主要投资者以外，还有大小非，大小非实际是产业资本，大非是大股东，小非是小股东，这种占整个市值60%以上，比如宝钢和中石化，考虑的是产业资本融合的问题，就是它卖一个股票，买一个股票，不单单是从当期的利润考虑的，而是我如果干这个产业，是自己干，还是买股票，从这个角度多一些，这个涉及到市值的分析方法。

　　传统的金融资本，比如说我们现在的基金和散户，投资方法比较传统，比如PE、PB、PEG、DCF等，这些东西很重要，现在在这种情况下，我认为我们在面临大小非驳议的情况下，产业资本的方法，和原来传统方法相结合，可能是一个比较好的方法，说白了我们在PE和市盈率，我们换一个角度看，如果我是产业资本，我是不是愿意在这个位置上介入这个产业，举一个简单的例子，美国的房贷美，房地美，现在是400亿人民币，这个是什么概念？相当于二分之一的万科，可能博弈投资者来看，如果房地产破产，是买美国的万科还是买中国的万科，有很多企业不能单纯从市盈率的角度考虑问题。再举例，比如电产，香港H股的电力股已经跌到0.6倍，0.7倍PE，香港的电力股上市公司的股价对应的，如果想把这个企业买下来，承担的负债，成本多少？2000多万。现在产业资本的估值，跟金融资本的估值方法不一样，产业资本更看重的是进入这个产业，新建和购买之间的差异，而不单纯看当今的市盈率，所以我们不仅要继续使用我们传统的估值方法，还要补充好的产业资本的估值方法。

　　我们的基本判断是，下半年中国经济不可能立即好转，由于出口下降，投资下降，市场的大幅度调整，从估值角度来看，从大小非行为来看，都反应了资本市场不确定性，目前市场我们认为，已进入可投资区域。下阶段投资重点的选择方向就是超预期，因为在经济增长不可能有大幅度回暖的情况下，估值水平虽然提出反应，但是也不是非常低，这种情况下，我们也不寄希望大牛市的出现，市场重返6000点，不能做这个期望，但是我们可以期望结构性的机会，这种机会主要体现在个股的业绩超预期上，现在可能分析师，他们很多企业的预测，可能是高估了，整体而言高估了，如果按照那个预测，中国经济增长速度不会下降，我们各方面都是很健康的，说明现在的经济预测还是基于原来乐观的预测，这个是不能轻信的，要重新梳理一遍，在这种动荡的环境下，我想大部分企业的业绩是下降的，机构投资者，我们的目标就是做精选业绩超预期的股票，关键是要对个股一个一个判断，这个没有诀窍，就是一个一个判断，找到一个是一个，找到两个是两个，找不到的话，靠补仓位我觉得是没有太大效果的。

　　这个是我们资产配置的方向，我个人观点，这些行业，农业、电信等这些行业，是我们看好的行业，这些行业出现业绩超预期股票的概率比较大，但是不能因为这个配股，还是要一个股票一个股票看，如果这个股票超预期，我相信股价一定会涨。

　　我汇报到这里，谢谢大家。