三大基金公司投资掌门纵论中国股市(2)

　　记者：通胀无疑是目前困扰中国经济的最大难题，也是影响股市向上的最重要的负面因素，通胀的形势未来会否缓解？

　　孙延群：通胀确是困扰中国经济的一个严重问题。从经济学的原理来看，在经济快速增长时应采取相对紧缩的政策在经济下滑时则用扩张政策，可以平滑经济周期的波峰与波谷。从这种角度看，目前中国的通胀是由于经济政策的制定较少前瞻性造成的，前几年在宏观经济高增长的周期里，我们采取了扩张性的财政政策、保持着过低的利率水平，而且过度出口，导致外部需求过度膨胀。由于中国很多产业的产能巨大，廉价劳动力资源丰富，直至经济走到顶峰开始下降时通胀才出现，但这个时候再用紧缩政策，风险较大。

　　从统计的方式来看，这一轮食品涨价主要是从去年5、6月份猪肉涨价是引发的，到下半年，去年的基数高了，通胀水平会往下走。关键看粮油价格，油价已经涨过了，粮食价格如果能保持平稳，未来几个季度通胀会减缓。经济政策要有前瞻性，就不应该过于把焦点集中于通胀，我认为目前经济下行的风险大于通胀的风险。

　　王宏远：虽然经济面的各种结构性因素使中国高增长低通胀阶段告一段落，但应当承认猪肉等食品价格上涨，有短期供求失衡的原因，使得当前通胀也包含有一次性周期因素在内，因此目前接近两位数的通胀可能并不反映中长期趋势。关键是看食品价格压力消退之前，价格上涨是否会继续向各个消费品层面蔓延，并从结构性通胀真正演化为明显的全面性通胀。如果各领域出现新一轮循环加价，将使通胀问题更加难以控制，通胀风险将会实质性上升，并从政策选择上必须牺牲经济增长，那么整体市场的估值体系将会经受大幅冲击。这需要我们继续密切关注和警惕。

　　朱 平：2004年也出现过通货膨胀，为什么当时下来了，这一次却非常严重呢？关于这次通胀的原因，不同的人有不同的说法，可能货币学派愿意从货币去看这个问题，我则认为真正的原因在于资源的约束。

　　通货膨胀使部分企业的盈利非正常增加了。去年GDP11%，加上通货膨胀，名义GDP增长速度是非常快的，这从另一个方面导致企业利润、职工收入、居民收入增长速度都可能会加快。但我们认为它会消失的，因为通货膨胀超过8%以后，政府就会压制，使以前一些赢利的企业变为不赢利。去年到现在一些规模不大的周期类企业，由于涨价出现大的增长，像去年的氨纶等，但是这样的利润增长，有一天突然会回去的，我们认为这实际上是股市泡沫的一种。这种压力可能在2008下半年出现。通货膨胀在2008年可能前高后低，当通货膨胀下来的时候，这类企业会受到比较大的压力。

　　记者：上市公司盈利增长下降是影响市场最直接的因素，多家研究机构宣布下调对今年上市公司盈利增长的预期，您怎么看？

　　朱 平：现在这个时段，对经济的判断分歧非常大，企业界都挺乐观的，像地产、银行、机械行业中比较好的公司，基本上都比较乐观，但投资者比较谨慎，经济学家比较悲观。

　　我认为，在经济增长放缓之后，中国仍有比较好的投资机会，比如银行过去一年增长100%，现在一年增长30%也挺好的，等到调整结束，过去盈利的行业总体上还是能够带来合适的回报。股市中过去带来比较好回报的公司，在减速之后，仍然能够带来相应的回报，只不过比以前低一点。

　　消费、服务、优势制造业，波动性会小一些。周期股票波动性会大一些，我们现在恰恰处在不稳定的环境当中，所以大家对这类公司折价，银行就是很典型的折价，以前是30倍，现在降到20倍、15倍，甚至更低，大家都在给折价。这种折价，在大家对经济前景看得清楚的时候，是不会有的，因为那样再折价，估值就会很便宜了。所以，在大家看不清的时候，也许是价值投资的较好时机。

　　必须注意的是，下半年如果通货膨胀下来，小型的周期性股票压力会很大，它们估值很高的，虽然现在盈利水平不错，但如果产品价格下降的话，盈利会下降更快。相对而言，大型周期类公司整合比较好，这两年的盈利增长应该没有问题。

　　王宏远：上市公司业绩的增长趋势，与很多因素有关。比如上市公司大股东释放利润的意愿就与与市场环境有关系，市场不好很多公司倾向于保留业绩，牛市时则愿意释放业绩。当然，最决定性的因素还是宏观经济环境。从今年一季度看，上市公司整体业绩到现在为止增长28%，与年初30%的预期出入不大，如果剔除石化电力等因价格管制业绩受到严重影响的特殊性行业外，其它700-800家公司增长60%以上，还是很不错的。

　　孙延群：盈利下降是股市调整最主要的原因。但前两年上市公司的高增长是不正常的，今年的盈利应该说是回复到了正常的状态，20-30%的盈利增长，其实相当不错了。去年，很多研究机构的研究员对盈利增长过于乐观，有些上市公司的高管都觉得研究员做的盈利预测过分乐观，这方面应该吸取教训，作为专业的机构应始终保持严谨客观的专业水准。从一季报看，除了石化、电力两个大行业由于价格管制盈利下降，其它大部分行业是正常的，是公允的，今年的盈利增长可以支持市场目前的估值水平。

　　记者：有人说，2008的市场机会是跌出来的，您是否考虑波段操作？如果有机会，今年的机会在哪些行业哪些领域？

　　王宏远： 从目前来看，市场处于弱势状态。二季度，一方面，经济面临诸多不确定性和资金面压力，使调整尚难言见底，另一方面主流公司估值已进入可投资的合理范围，同时大小非减持年内高峰暂告段落，奥运临近将活跃国内政经气氛，使得阶段性反弹机会并不乏见。在保持低仓位，控制流动性风险的前提下做好抗跌和阶段性反弹的两手准备。抗跌：继续坚持行业趋势向上，预期稳定的行业及板块；反弹：前期调整充分，估值已为未来风险提供一定安全边际的行业及板块。

　　具体来说，我们继续看好三条行业主线：内需为主的消费服务和投资拉动行业；具有自主创新能力的先进制造业；供给持续紧张以及价格超越通胀速度的大宗商品和原材料行业。继续警惕五类风险：1、大小非减持压力大的行业或公司；2、关注超预期紧缩政策对利率敏感型行业以及高负债类行业的影响；3、出口政策持续收紧，以及外围经济波动对低附加值出口企业的负面冲击。4、在通胀背景下，面临成本涨价，但同时价格面临管制或转嫁能力受限的价格管制行业；5、全球经济趋缓下，部分全球定价的周期性行业景气下滑。

　　孙延群：今年的市场机会确是跌出来的，经过前期的下跌，现在无论从整体估值水平、宏观经济的发展趋势还是政策面的改变来看，我认为接下去的行情要好的多。我认为，应该基于长远的眼光来看行业与上市公司。前面我也提到，中国经济已到了一个转型的时刻，虽然不是一蹴而就的，还需要宏观政策的配套，但我们仍需要长远的眼光。我看好消费，一方面与宏观经济的转型一致，而且行业趋势也比较平稳不会大起大落，其它还有电力设备行业、通讯设备行业、医药、银行等，这些行业都有一些非常不错值得投资的公司。