2008年基金投资者服务巡讲天津会场实录(2)

　　主持人：王总的思路很清晰，说得特别实在，举得例子非常生动。现在可能是政策底，但是离大小非不再减持和上市公司不再融资的市场底可能还没到绝对安全的边界。但是奥运会和二季度之前我们还是有机会操作和把握的。南方基金的宗旨和基民的回馈刚才王总也提到了，赚的时候争取要多赚点，赔的时候要争取少赔点，这可能是他们对基民投资的保证和大家的一个交流，跟大家的一个业绩保证吧。

　　下面请到的第二位演讲嘉宾是南方基金QD的基金经理温亮先生，南方基金的QD是国内的首只股票QD，它的发行标志着中国人全球理财的开始。在近期QD没给大家带来很好回报的情况下，大家可能觉得业绩不是特别满意。但是这一件事情毕竟是我们中国人全球理财的一个划时代的标志，另外南方基金的QD也是在全球可比的38只基金中排名非常靠前的，在国内同期发行的QD产品中净值现在是最高的。而且南方基金有三个QD的产品经理，温亮先生是负责港股这一块的。下面请温先生介绍一下他的投资理念。

　　温亮：谢谢董莉谢谢王总，董莉的讲话我觉得是一种鞭策，也代表了一些基金持有人的期望。刚才有一位传媒的朋友跟我讲，说只要是领导同志在上面讲话，从来都不用PPT的，我们王总讲话就不需要PPT，我就需要讲讲PPT，还是准备了一些，我会在比较快的时间里给大家过一遍，尽量挽回一些时间。

　　女士们、先生们、各位天津地区的投资者大家上午好，非常感谢大家能够在星期六休息日的时候来听我们的演讲，我最主要是简单地讲讲海外的情况怎么样，是不是像董莉刚才说的没有达到投资的预期，我主要是负责港股这边，我相信对诸位基民股民在A股投资方面也有可以借鉴的地方。

　　我今天交流的主题是大家都比较关心的地方，也包括美国的楼市、新兴市场、大宗的商品投资、农产品以及大家都很关心的人民币远期汇率。

　　这个是作为很多机构投资者的逻辑思维，我们面对一个市场的时候是怎么样寻找一个市场的切入点，简单来说是这样，大家都是一个逆向的思维，并不是直接肯定市场将来的方向，而是返过来，就是你假设一种情况又把它否定了，剩下的情况通常就是我们要采取的行动。在全球投资也好，包括A股投资也好，大家可能都是一样的，面对着很多可以投资的风险资产，事实上这个风险资产也是可以投资的，只是你要注重里面的风险和回报匹配。就是你预期的回报能够超越你当初设定的风险回报。

　　美国的楼市从最高峰的时候大概下跌了12%，所以我们认为整场危机的解决还需要看一下美国楼市是不是还要跌，或者跌多少才能见底，市场大概是两方面的情况，悲观者很担心，说美国经历了前所未有的楼市泡沫，将会步日本和香港的后尘。我们知道日本的楼价最终是下滑了70%，香港在五年之内楼价也下跌了65%。但是有反驳者出来说，说美国楼价是2000年到2006年一共累计上升了90%，不像日本和香港当年的楼市上升中涨幅是数以倍计。美国楼市的跌幅也不应该像前两者严重。第二派的看法是乐观者的看法，认为美国的楼市要看自身过往的经验。九十年代初加州和麻绳的楼价也不过是下跌了10%到15%。同时有反驳者出来说，当时没有那么多的零首付，现在美国05、06年大量的按揭首付只有5%。看来乐观的看法也只是一厢情愿，我们自己的看法是这样的，我们认为比较客观的评估是看楼价和租金的比率。从2000年开始，美国楼价的升幅大幅度抛离了租金，2006年底高出了大概70%。因此要回到历史的正常水平，美国的楼价需要累计下跌高达40%。如果回归到中性的楼价与租金比率。假设美国楼市从现在开始最终下跌了30%，美国楼市整个市值大概在20到23万亿美元，如果下降30%大概会蒸发掉6万亿美元的财富。现在有880万个美国家庭步入负资产行列，占按揭物业家庭10%。2003年非典的时候香港负资产按揭家庭占比22%。另外在香港如果不继续供楼三成首期没有了，再跌只有一条路就是宣布破产。美国不一样，各个州放弃物业的代价不一样，有的州只要把钥匙寄到银行就行了，不会被追讨差价。最近美国有一个网站专门交业主怎么样逃脱银行的按揭款。我们同时看到美国的楼市和泡沫也再向全球蔓延，除了看看我们国内的房地产市场以外，我们也看看海外市场的情况。英国、爱尔兰、西班牙在过去都是热点地方，楼价也是全球性的，是资产缩水的过程。因此一个著名的投资者索罗斯在最近写了一篇文章，叫《六十年来最严重的危机》，这里面提到很重要的一点，也是我下面要讲的，就是近期美联储也要担心通货膨胀。美国的股市没有见底，是反弹的过程。一季度美国经济的宏观数据是比较浅的衰退，过去的三个月就业率下降，房屋动工大幅度下降，沃尔玛等消费零售业也是疲软。海外对熊市的定义是这样，从最高位跌落20%，美国现在严格意义上还不叫熊市。大家可以看看这个图，首先看白线，这是标准普尔五百指数，在美国也是最重要的指数了。是从去年5月份到现在来说一年的走势，压力最大的肯定是来自那条白线，这个是金融分类指数，包括所有的银行都是这个分类指数，大概下跌了30%。中间这条绿色的线没有什么波动，这是成熟市场的消费品行业，大概涨了3%。黄色和橙色分别代表能源和原材料，这个能源主要是代表比如是美孚等大型国际化的能源公司，黄色的线是代表大家耳熟能详的铜铁镍铝等原材料行业。A股跌到三千点的时候，王总说不管任何一种投资理念，最终结果都是亏钱的。我们同样也可以看到行业的ETF(指数化投资基金)，刚刚王总也谈到包括农业，就是黄色那条，国际上最大的农业公司行业的ETF，黄金是绿色那条线，金价指数的代表。白色这条线是能源，橙色这条线是原材料。大家可以看到行业的机遇仍然是不少的。

　　我们最近也看到海外市场很有意思，有一个恐惧指数。在座的各位可以迅速发现，这是一个对称的镜像图形，蓝色的恐惧指数很高的时候会迅速有反弹，近期的恐惧指数又会到低点，看总轴大概会跌到22%左右。如果说从历史反过头来看，美国是一个衰退见底情况的话，道琼斯他们会提前四个月运行反弹，获利也很可观。二季度我们认为是美国短期里面的次贷危机困难已经过去，金融类前期的大幅度下跌也无非就是跌了30%，比我们A股小多了。市场不认为金融类的大幅度下跌反映了基本面的因素，未来两周市场会很关注大型的跨国公司所公布的盈利，我们自己调研显示，海外的券商，也就是卖方的分析员暂时还是偏乐观的。有海外收入的，有美元汇率收益的公司都超预期，以本利消费为主导的企业基本上没有达到原来大家分析的预期。你可以看出最主要的波音飞机就是典型的代表。另外一个统计数据和大家分享一下，美国有一个2008年投资者年鉴，里面写到自1950年以来，标准普尔500指数在每个竞选年度的最后七个月都是上涨的，只有一年例外。我们都知道美国大选在今年的11月份，这里面大家可以看看。

　　对于新兴市场王总也多多少少讲到了，讲到农产品、资源。我们很看好新兴市场，看看海外怎么样。农产品截至到4月11号，玉米、豆油、小麦涨幅都比较可观。下面一个国内还没开始谈论，但是海外已经开始广泛谈论了，就是缺水。昨天华尔街日报也在登，印度严重缺地下水，因为大家都在打井，意味着农产品是长期的牛市。同样的情况大家可以看到有色金属，刚才我也讲到了，原材料的行业ETF持续上扬。大家对黄金的投资也比较熟悉，我们在与外地投资者接触的过程中，很多人问我们对于黄金的看法。我在这里面要提醒各位投资者，黄金作为一个贵金属来说有很强的投资属性，黄金其实是在和美元争夺各国央行储备货币的地位。也就是说美国政府或者各国央行能否容忍美元的持续弱势，让黄金取代美元。美国肯定也是这样，如果大家不喜欢美元美国的增长情况也不会乐观。所以各位做黄金投资的时候要考虑这一点，它和其他农产品或金属的消费刚性有不太一样的地方。我们看一下罗杰斯的国际商品指数，虽然总是产生阶段性的低点，但低点是持续抬高的过程。

　　下面看看在短期里面市场会发生什么事情。美联储一季度大幅度减息，一次减了75个基点。美联储下面一定会认真调控通胀预期，因为通胀这个东西很复杂，但是绝大部分我们都是从人类本身固有的行为来分析，消费者的通胀预期这种心理一旦形成，暂时性的通胀也会变成持续性的通胀。这也是为什么我们国家统计局在今年说我们今年的通胀是控制在4.8%，大家也都知道这大概是不可能完成的任务了，但是那是调控民众预期的。这是市场通过利率期货和期权计算出来的可能性分布，白色代表今年3月24号，蓝色代表昨天，只减25个基点的概率是82%，不减息的可能性是18%。而一个月之前是恰恰相反的，大家认为减25个基点可能性72%，还有28%的可能性是减50个基点。红色这条线显示在4月30号减息25个基点以后未来半年都不会减息了，那说明美元要走强。市场刚性的存在意味着另一次发财的机会。今年以来表现好的新兴市场，香港国企，中欧、东欧等等也都表现得不错，是正数。QDII我们认为还是有比较多的优势，是我们对中资企业的信息、地缘以及可以利用的政策优势。作为一种买入海外中国上市企业也是一个比较好的突破口。

　　我简单给大家汇报一下香港股市的情况。香港市场和A股不太一样，没有众多的散户，以外资机构为主。对冲基金以杠杆多头为主，最近的策略都是130/30策略。我这里和王总有点不太相同，他是作为国内重要的机构投资人给大家的汇报，我是给大家汇报一下我们给海外投资者是怎么预期和反映中国A股的，希望给大家有点帮助。我们看一下国企。去年年底的时候国务院首次提出是双防，现在提出了三防，就是防止经济过热的同时防止经济下滑。海外投资者为什么看这些东西，我想在座的各位都听过说明又好又快、又快又好，是有差距的。我们和他们接触的过程中他们怎么听不明白显著的差异在哪，没有任何一种宏观调控的手段可以在防止经济过热的时候又防止经济下滑。经济同时存在上涨和下滑的过程中，那经济是比较好的情况。海外投资者会看出口，市场现在在预期中国下半年的出口将大幅度放缓，我们也看到，这几天在南方在广州，有我们国家最重要的广交会，广交会最权威的官方数据还没出来，但一期的已经出来了，下降30%，其中纺织品下降24%。所以市场总是提前反映出口量放缓，中国宏观经济要有一种预期了。同时我们看看人民币，大家都很关心，蓝色这条线是人民币的现汇价，你现在在银行拿着外币换人民币是蓝色的线，粉色和红色分别代表在海外交易两个月和十二个月的人民币远期。去年市场已经预期人民币升值会加快，但现在是现汇升值加快，但远期已经不涨了，甚至有点回落，这个数据是截止到4月11号，这两天远期在新加坡的交易价格大概是6.37左右，这个远期最低是到过6.23的。所以市场在告诉我们，人民币下半年的升值速度会放缓。国企指数作为新兴市场是有比较稳定的区间的，十年平均值12.8倍，五年平均值13倍，假如只有5%的盈利增长，指数的下限在一万两百点。假设未来两年增长25%，指数的上限在一万六千点。我们看看这个区间，我们认为它会在这个区间里面走，现在大概还有15%左右的上行空间。

　　最后讲一下投资者的行为，在香港对冲基金为了应付赎回和有波动没趋势的市场，他们把对冲基金维持在罕见的高度是40%。一个在香港做得非常好的对冲基金说，我的收益率是负6%，但是我已经做得非常好了。传统基金现在是什么情况，可能和A股有着相似的地方。我们在海外叫做痛苦性交易，既怕涨又怕跌，如果市场上涨我们面临着追涨，如果下跌现在加仓又被套牢了。和A股众多基金经理的思考是有相似的地方。第二点我们也可以看到，个人投资者都是特别容易在高位追涨，在反弹一开始的时候往往忍受不住过往套牢的压力，斩仓出居。如果反弹持续一周，大量的个人投资者在高位又进场了。比较好的策略我们认为是提前顾局和提前出居的考虑，就是说你如果认为短期里面市场起稳或是见底的时候，你就是很坚定地持有。在市场开始争论是不是转市的时候，在股价遇到大量投资者成本阻力位的时候，你要出局了。我们买入比较多的是拉美，巴西包括猪肉、牛肉、大豆都是最重要的南美出口国了。我们当时的判断是美国的跌幅小，因为美国大型的跨国公司海外收入和盈利仍然保持强劲增长，现在回头看大体也正确。香港中资股和A股有相关性的，但不排除在局部的时候会走出独立板块行情。主题投资热点把握上面我们相信也比一般人做得好。QDII这个基金还是起到了一个分享风险的作用，同时也给大家提供了接触各种板块、投资主题、国家等等增长机遇。你可以想象，像我们的家电企业一样，如果大家都是在国内做窝里斗的话，也不会看到他们今天有这样的全球竞争力，也像我们众多的走出海外的企业一样，如果总是在国内的红海竞争，没有迈出蓝海，我相信也看不到我们国家崛起的那一天。我是坚信海外投资是非常正确且必要的一步。

　　我也做了很多年A股投资，有一句古谚“反弹不是底，是底不反弹”。也借用狄更斯《双城记》当中的一句话，最好的时候就是最坏的时候，危险总是伴随着机遇，机遇会留给在座已经做好准备的各位。谢谢。