美国次级债中的双泡沫困境

　　理财周报特约作者 摩根士丹利亚洲主席 史蒂芬•罗奇/文

　　身处在日趋动荡的信贷市场和持续疲软的经济报告中，美联储在降低隔夜拆借利率的行动上表现出了不同寻常的速度和决心。白宫和国会也迅速出击，批准了对美国家庭的退税和对企业的减税。美联储可能还有更多的货币放松措施要陆续推出。

　　经济上需要考虑的一个中心问题是：这剂解药有效么？上世纪90年代，在日本处于“失去的十年”期间时，同样的问题亦曾反复被提起。不幸的是，与当时日本的情况一样，问题的答案可能是“没有”。

　　如果美国经济正在进入一般周期性下滑的话，人们确实有理由相信华盛顿实行的这些适时的逆周期性刺激会产生积极的作用。但是这一次来临的不是一般周期性下滑，而是泡沫后时期的经济衰退。

　　美国经济正步入其7年内的第二次泡沫后衰退时期。但是这一次与2000年和2001年期间泡沫后股市暴跌的情况大不相同。那时候，衰退是由商业资本消费的崩溃引起的，而这一部分达到顶峰的时候也只是占国内生产总值(GDP)的13%而已。

　　当前的经济衰退则是由房地产和信贷泡沫的双双破裂引起。消除这两方面的过剩情况可能会对房屋建造商和美国消费者造成长期的影响。而这两个经济部门在顶峰时期一共占到GDP的78%，或相当于7年前造成美国经济衰退的部门所占GDP比重的整整6倍。

　　对于依赖资产、常有泡沫的经济体来说，周期性恢复是不能肯定的，即便有激进的货币和财政调节的帮助。过去6年以来，收入短缺的消费者通过由信贷泡沫支持的低利率贷款，从房产泡沫中抽取资产价值，以补偿他们缓慢的薪水增长。但是如今这种方法已经不行了。

　　华盛顿的政策制定者可能已无法阻止这一次泡沫后时期的经济衰退。利率的削减不太可能阻止全国范围内的房价下跌。考虑到新房供需之间的巨大失衡，房屋价格可能仍需再下降20%才能出清市场。

　　激进的利率削减并没有有效地控制住蔓延在信贷和资本市场的恶性影响。如今房屋贬值了，而贷款难度却加大，拮据的消费者不太可能从降低的利率中得到帮助。

　　日本的经验表明了传统政策在泡沫后时期刺激经济恢复的困难程度。在上世纪90年代初，日本的房地产和股市泡沫破裂。那次经济内爆被银行业危机和过量的公司债务所恶化。

　　差不多20年过去了，如今的日本仍然挣扎在这个困境中。

　　现在的美国跟当时的日本拥有一些令人不安的相似点。在上世纪80年代的大部分时间里，日本银行一直实行过度放松的货币政策。在美国，美联储在上世纪90年代末开始实行同样的政策。在这两个案例中，都是宽松的货币促进了流动资金的猛增，而正是猛增的流动资金导致了多数泡沫的形成。

　　此外，日本央行最初的时候否认了经济泡沫造成的危险。同样，美联储对于过去十年的资产泡沫不担心的态度也让人难以忘怀，尤其是在去年8月次级债危机爆发时。

　　在日本，银行业危机束缚了贷款许多年。在美国，全面爆发的信贷危机也会带来同样的效果。