孙延群：今年投资风险和回报将比较对称(2)

　　问一个操作层面的问题，蓝筹股跌30%，地产、钢铁和金融等还存在不确定性，大基金如何操作，如何配置，会不会因为估值不确定而存在流动性问题？

　　孙延群：从今年的回报水平来看，确实到了应该降低预期的时期，很难出现前两年的高回报了。我们感觉，今年风险和回报比较对称，输钱赢钱都很正常。由于前两年的较大涨幅，很多行业从估值角度来看不是很有吸引力。今年的很多机会是跌出来的，可能需要在板块间做出不断的调整，很多让大家过于悲观的板块有机会，相反过于乐观的板块反倒有危险，我并不觉得大盘蓝筹股完全没有机会。今年宏观经济和政策趋向是最重要的，谁也不能保证未来五年的走势如何，当政策取向改变的时候，整个市场方向也会随之改变。所以我们也不断评估市场与政策的关系。流动性，足够的现金，仓位和大市值股票是比较重要的几个个方面。

　　上投摩根4季报中，金融股是加仓还是减仓还是保持不变？

　　孙延群：在我们的4季报中可以看到，我们在4季度大幅度减仓保险股和券商股这类与市场相关最紧密的股票，尤其是保险股的估值非常不合理。我们对银行股仍然乐观，不觉得银行需要完全清除或低配，毕竟银行股目前的趋势还是很不错的。我们当时大幅减持保险股和券商股，主要还是按照保险股的估值方法，当时贵得已经不可理解了。决定保险股价值的是长期收益率和内涵价值，对于券商我们认为最好的估值方法是在牛市里面给最低的估值，去年是券商的盈利高峰，当时的估值已经很贵了。相对来说，保险在回落在估值区域内我们会加回来。具体考虑时主要看估值本身及市场情绪，市场情绪也就是要看对手的情况，他们有可能会不计成本地支出。

　　上投摩根在机械方面的研究很强大，目前行情下如何看待？

　　孙延群：我们看具体子行业或某个公司的情况。这个行业的确受到了成本上升的压力。我们应该看行业的竞争力来源是什么，中国的竞争力来源主要是低成本低价格，还有高性价比。低端的竞争力来源是低成本，转嫁能力较差。更多的机械产品是高性价比，净利润很高，成本上升对他的影响不会很大。此外，一些机械类优质公司的主要产品是属于自动控制的核心部件，量不大但是价值高，比如主机和压缩机之类。所以，我们发现，有些行业能够转嫁成本的能力，还有些行业净利率足够高，原材料涨价对这类行业的影响很小。出口主要是中东、亚洲、印度、非洲，需求很大，没有受美国的影响。总之，我们还是要具体分析。

　　去年预测08年整体业绩大概是30% ，现在如何看待呢？

　　孙延群：驱动股价增长的因素主要是盈利增长的趋势，减速还是加速。过去两年的盈利增长不断上调，预期较低，而08年不会达到07年那么高的增速。今年的盈利增长压力较大，另外很多新情况，如通胀、原材料大幅上涨等也会有影响。但是，目前，大家都没有调低盈利增长预期，我们认为1季报的数据非常重要，今年的趋势主要看1季度。

　　根据各基金公司的4季报来看，股票仓位并不是非常低，仓位仍然有下调空间，您认为相对而言股指是相对安全还是有泡沫呢？

　　孙延群：这个很难判断。在这个市场里，你可以判断经济、上市公司盈利增长，但是不能判断人的情绪。你很难判断其他人的想法，每个人的观点都不一样。大趋势会影响人的情绪，宏观经济和企业整体盈利增长对人的情绪影响最大。你觉得三四倍便宜的时候，人家可能觉得很贵。在现在这个时点，我相信大部分人持观望阶段，没有对整个市场做出判断。我个人判断，除非宏观数据非常悲观，才会导致基金大规模减仓。我们只能根据宏观经济、企业盈利的走向来决定下一步的取向。

　　大、小非减持对市场产生什么影响？

　　孙延群：任何一项产品的供给和需求都需要市场调节。我们的策略基本是，到了我们不可接受的价位我们就会卖出，大小非同样也是如此。我们认为流动性充裕时，市场会回归理性。

　　08年，政府会为了防通胀而压缩经济增长吗？

　　孙延群：货币政策需要具有前瞻性，正是因为低利率保持太久才导致通胀，这是非常重要的一个原因。经济增长非常重要，因为它关系到就业状况，而物价水平则关系到老百姓的生活稳定。关于控制通胀还是保持经济增长，我们需要非常关注政府下一步会做什么，政策选择哪个。

　　信贷控制会对固定资产投资有影响吗？

　　孙延群：06年下半年宏观经济较紧，从我们的角度来看，固定资产投资的数据统计可能并不准确。预计固定资产投资还会保持平稳，实际的投资水平会较高，地方政府有很多钱，光靠信贷控制对固定资产投资的影响不会非常有效。

　　您对造船业如何看？

　　孙延群：整个来看，还是不错的。这个行业有2个因素，一个是本身的成长周期很好，全世界的经济周期带动贸易量大幅增长，带来海运的空前增长。另外一个这个产业在向中国转移，在60-70年代由欧洲向日本转移，80年代向韩国转移，90年代逐渐向中国转移。去年，中国拿了48%的造船量，与韩国相近，明年有可能超过韩国，因此，行业整体情况不错。造船业的发展需要比较良好的工业基础，大规模受训、低成本的工人，内需等等，中国在这方面的竞争优势已经有明显的体现。

　　您对消费类行业如何看？

　　孙延群：消费品行业中某些子行业，通货膨胀对他是有利的，因为成本上升对其盈利的影响很小，与此同时，其市场提价空间仍然存在。当然，我们不能够完全用静态的观点来看估值，而要看具体行业，能否转嫁涨价的部分，还是主要关注企业盈利。

　　孙延群简历

　　复旦大学MBA、力学学士，CPA。曾任职于中兴信托投资公司上海证券管理总部、平安证券公司证券研究所、景顺长城基金管理有限公司。2005年加入上投摩根基金公司并随后担任阿尔法股票基金经理。2007年4月，兼任上投摩根内需动力基金经理。