PE在日本的一场抗争

　　文/本刊记者 陈言

　　如果说2006年在日本跋扈一时的活力门公司堀江贵文总裁、村上基金的村上世彰总裁先后入狱，新兴IT及日本基金公司的气势开始衰败的话，2007年应该是国外基金在日本的气势大大削弱的一年。

　　现在，基金或者说是私人股权投资基金(PE，Private Equity Fund)正在引起日本企业、法律界的高度警觉。日本国际经济交流财团会长山来北京参加东亚投资论坛时对《经济》记者说：“美国上市企业中，有70%的企业对基金等的恶意并购有预警、有防范措施，美国的法律在这方面也有具体的规定，而日本只有10%左右的企业对这种恶意并购有所防范，今后需要加强立法。”

　　基金在日本高歌猛进、所向披靡的时代似乎已经过去，也许它们开始把目光转向了各种防范制度还不健全，PE正受到投资者追捧的中国，特别是在中国股市出现大的跌落，企业财务漏洞百出的时候，那将是国外基金转进中国的最佳时机。

　　嗜血的“钢铁基金”

　　李赫特施坦因是个很隐蔽的人物。他麾下的基金虽然和钢铁没有任何关系，但就是起了个钢铁的名字，称之为“钢铁基金”。2002年，日本股价差不多走到最低点的时候，他神不知鬼不觉地购买

股票，转眼间就是10余家企业的大股东了。到2007年6月各个公司集中召开股东大会的时候，李赫特施坦因才开始在媒体露面。以前是只知道钢铁基金，知道李赫特施坦因，却找不到一张他的照片，没有哪家媒体能采访到他。

　　看看李赫特施坦因的交易成绩，就能对他的能力知道几分。购买天龙制锯的时候，不过花了8亿日元，但很快就让这笔资金翻了一番，目前的时价是22亿日元。汤城

化工也是从20亿日元一下子就涨到了48亿。倒是他买大企业，花钱不少，得到的盈利率不那么高。

　　从购买摇狗酱油的过程，能看到钢铁伙伴的重要特点。

　　2002年12月，钢铁伙伴和其他关系紧密的公司共同掌控了5.05%的摇狗酱油公司的股票，首次在基金公司的股票大量保有书中亮相。次年钢铁基金把比率抬到7.10%，2004年再抬到9.20%，2005年持续增仓，达到10.14%，到此时已经共投下18亿日元。

　　一家上市的酱油公司，就算是有些名气，但值得一个劲地增仓吗？李赫特施坦因主要从股票升值空间看待这个企业，他本人可能对酱油毫无兴趣，但只要能嗅到升值空间的美味，那是肯定要紧咬一口的。

　　对于有数千亿日元资金的钢铁伙伴来说，摇狗酱油公司规模不大，用几十亿日元就能将其吞并。其他基金不见得对这样的小企业重视，也看不到利润在哪里，钢铁伙伴以排山倒海之势压过来，就能让摇狗酱油服服帖帖地听命。从股票分红中能拿到利益，钢铁基金本身购买股票能带动了股价的提升，如果在经营上命令摇狗酱油重组管理层，加入到钢铁基金设计的企业合并等项目中去，还能得到更多的收益。

　　从2007年5月18日起，钢铁伙伴加强了对摇狗酱油的压力，以每股1584日元的价格，公开收购该公司股票，将收购最后限期定在了6月28日该公司召开股东大会的这天。很快钢铁基金就把持股比率提升到了10.25%。

　　摇狗酱油意识到有可能被钢铁基金吞并后，开始施展各种反击措施。到了6月15日，钢铁伙伴一方面向法院控告摇狗酱油的反击违法，一方面把收购价格提升到了1700日元，把限期延长到8月10日，准备和摇狗酱油大干一场。

　　以后是日本法院两次判决钢铁伙伴行动违法，这场始于2002年的恶意收购才算是基本走到头了。

　　摇狗酱油损失惨重

　　在深知基金的厉害以后，摇狗酱油开始反击。

　　2007年6月7日，摇狗酱油正式反击钢铁基金。在反兼并律师的参与下，这天摇狗公司决定在7月10日，将现有股票每股赠送三股，增加股票数量。但钢铁伙伴名下的股票则没有这个权利，公司以每股396日元的价格从它们那里收购股票。当时钢铁伙伴出的敌意收购价格为1584日元，股票1变4以后，正好等同于钢铁伙伴出的价格。

　　为了能在市场上做到公平，摇狗酱油不是以董事会决议的方式行使反并购方式的，而是在股东大会上，在争取到三分之二的股东同意以后，开始反击恶意收购。

　　1变4的反击方法，稀释了钢铁伙伴的股票保有量，让其持股比率一下子降到2.8%。由于是股东大会做出决议，这不违反市场公平竞争的原则，同时收购钢铁伙伴的权利，摇狗公司要付出23亿日元。本来该基金获得这部分股票只用了18亿日元，这么一来虽然持股比率降了，但毕竟有4亿-5亿日元款项进入，PE没有亏。

　　钢铁伙伴当然知道摇狗酱油的用意，迅即组织了十余名律师向法院提出了诉讼。不过由于钢铁伙伴身为摇狗酱油的大股东，却对经营拿不出任何一个有意义的策略来，本来他们的投资就是为了单纯赚钱，经营酱油厂并非本意，日本法院判钢铁伙伴败诉。

　　一直采访此次攻防的日本媒体记者对本刊说：“算不上摇狗公司大获全胜，就像买了一些股票后，就到股东大会上说东道西，大闹股东大会的会虫一样，公司给一把钱让他们闭嘴，手段并不贤明。”

　　摇狗公司手头的现金不过18亿日元，但要付给钢铁伙伴23亿日元，需要贷款5亿日元。摇狗公司的酱油在日本200日元一瓶，每卖一瓶能赚到10日元，卖出2.3亿瓶酱油才能赚到23亿日元，在人口只有1亿，酱油厂家百家争鸣的日本，卖出如此多的酱油，不是件简单短期能做到的事。花钱虽能防止并购，但代价相当的高。

　　况且钢铁伙伴将摇狗酱油的股票从500日元炒到1700日元以后，如果其他庄家只顾眼前利益，在1700日元这个点上清仓的话，摇狗酱油的股价回归500日元的可能性很大。日本其他食品公司，和摇狗酱油差不多规模的，股价也就500日元左右。今后摇狗酱油公司的股票依然有很大的降价风险。股价暴跌后，公司自然会再次受到很大的打击。

　　企业疏于对恶意并购的防范，一旦被基金盯上，即便是能取得反击的成功，其本身也要脱几层皮。摇狗酱油在与钢铁伙伴的争斗中，最深刻的恐怕就是这个教训了。

　　日本企业对PE评价不高

　　如本文附表所述，钢铁伙伴不仅大量持有摇狗酱油的股票，还有缝纫机传真机方面的百年企业兄弟公司、札幌啤酒、日清食品、西铁城等等著名企业的股票，对其中大多数企业也都使用了对付摇狗酱油的方法。其他外国基金，如英国的“儿童投资基金”等，均有让日本企业闻之丧胆的纪录。

　　一方面是泡沫经济崩溃后，企业股票市值大跌，让基金公司有了趁机介入的机会。再一方面也因为日本企业缺少对外部恶意并购的防范，给了基金这些机会。从本文的附表上可以看到，1999年以后，并购基金使用的现金特别充裕，此时日本股价已经基本连续下跌了10年。而到了2003年进入最低点以后，基金开始大量筹措资本，疯狂购买股票。2004年的基金筹集金额上升到了3440亿日元，比2003年的1405亿日元增加了将近1.5倍，更是1997年的114倍多。股市暴跌必然能吸引大量秃鹰争食日本企业。

　　现在，日本企业对基金公司的恶意并购警惕很高，舆论基本上站在了日本企业一边，钢铁伙伴已经失去了往日的霸气，在日本的恶意并购已经连续失败几局。

　　目前基金在中国还是个新鲜事物，企业、投资者对基金并没有不好的印象，中国股市也还没有到崩盘的地步，但基金，特别是外国私募基金(PE)在日本尝到的甜头，会让它们希望到中国来如法炮制，基金主导的对中国企业的并购等等，今后将会越来越多。中国上市企业多大程度地做好了防范恶意并购的准备，这还很难说。中国的法制建设将有不少课题等待去完成。

　　日本并购基金的交易数额与股指

　　年筹集金额最低日经指数

　　(亿日元)

　　19973014775

　　199820712879

　　1999154013232

　　2000152013423

　　200110129504

　　200214338303

　　200314057607

　　2004344010365

　　2005279410825

　　2006560814218

　　本刊资料

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