王宏远：2007年上半年市场回顾及下半年展望

　　

南方基金管理公司投资总监王宏远。(来源：新浪财经) 点击此处查看全部财经新闻图片

　　新浪财经讯 南方基金二00七年度秋季攻略机构投资者策略报告会于8月9日在北京洲际酒店举行。新浪财经图文直播本次会议。以下为南方基金管理有限公司总经理投资总监王宏远发言实录：

　　主持人:过去的一年确实南方基金管理公司获得了巨大的发展，同时我们的持有人也获得了丰厚的回报，应该说在这样一个牛市的盛宴当中，我们大家一起共同抓住了这个机会，取得了很好的成绩，非常愉快的合作，那么下一步怎么办？我们怎么看这个市场，我们的策略是什么？下一步就请南方基金管理公司的投资总监王宏远先生给我们做报告。

　　(鼓掌)

　　王宏远:各位朋友，女士们，先生们，大家下午好！

　　得知有这样一次机会和机构投资者的朋友又一次见面的机会，我非常的高兴！大家看到这第一页，标题是2006年11月，刚才我们市场部的同志还问是不是6写错了，我说没有，在最近三周，为了准备这一次报告会，我写过多个底稿，就是想写一个新的PPT和大家交流，但是最后我觉得还是不用其他的底稿，就是用一个是06年11月份我们的一个PPT，另外一个就是今年2月份，当时我们在媒体上也公开发表的关于牛市四个阶段的论述，这些其实是回顾了市场也展望了市场，今天我汇报的部分分为两部分，第一部分我们对市场的一些回顾和未来的判断，第二部分是回顾一下在这个判断之下，南方基金公司从牛市开始以来，从一千点到现在的思路！

　　(PPT)

　　从一千点以来的行情，行情的性质是基于全球比较优势下，对于整个中国资产在全球进行的一次资产重估，这次重估的开始是从境外市场开始的，这也就结合我们的牛市四阶段论，我们认为整个中国资产在全球的牛市里面第一阶段是2003年到2005年中旬，我们把它叫做前牛市阶段！

　　这个阶段是我们国内投资者对这个市场信心有点不足，但是国际投资者已经在全球对中国的优质资产进行了大量的配置，也包括在一块多钱，国际资金完成对中石油，中石化这三块多钱完成了对中国人寿等等一些资产的配置，包括纳斯达克等等，ADR等等，在很低价位的时候，国际资本已经开始配置！这个时候国内的市场还处于熊市的末期，这叫做第一阶段，我们把它叫做前牛市阶段。

　　第二个阶段我们叫做中国溢价全面确立的阶段，过去的时候国外资本给中国折价，我们也研究过，世界上20几个主要的发展中国家，我们叫做新兴市场来讲，在过去30年，平均的市盈率水平90%的时候是介于10倍到18倍这样的区间，基于这个分析，我们认为在05年的时候，如果考虑股改的因素的话，整个市场的市盈率就已经是10倍到11倍这样一个水平，而在03年的时候，H股当时国际资本给出了7到8倍的市盈率的水平，03年的7到8倍以及05年国内的10到11倍这中间的差距就是国家折价，如果扣除这些的话，8倍到10倍，我们就已经可以确定地说，这是中国股市，整个中国资产的底部已经探明了，从05年到06年的12月份，我们把它叫做第二阶段，就是中国溢价全面确立的阶段，这个阶段就表现在国内资金，国际资金我们叫167年以来，意思就是说鸦片战争以来，第一次同时给予中国的这些资产给一个溢价的估值，不管是H股市场，还是A股市场，还是ADR市场都是上涨的行情，全面确立了中国溢价这样一个概念！

　　第三个阶段，我们把它叫做本土资本争夺定价权阶段，这个阶段大致从06年12月份，到今年的第二季度中旬，这个阶段基本的特征就是说国内资本从最初的信心不足变为信心恢复，再变为信心大幅度的增强以后，已经不满足于受国际资本给我们的束缚，在05年的时候，我们曾经出现过鞍钢，考虑了股改等等因素以后，A股比H股股价低45%，那个时候我们信心非常不足，到第三阶段以后，就是本土资本不再愿意看境外资本的定价，更多的是要坚持，就是要争夺定价权，我们中国资产在全球的定价权应该由我们中国人来掌握，不应该由国际投资者来掌握，这个第三阶段就非常明显的特点就是整个市场的分歧比较大，国内国外的分歧比较大，国内资金内部分歧也比较大，我们也记得，不管是李嘉诚等等一些包括罗杰斯还有一干人等，他们对于中国股市也发表了很多的看法，包括一些外行，中国在国内市场也对于市场的发展进行了大量的辩论，那个时候最著名的辩论就是是否已经产生泡沫，辩论的双方应该说论述都非常的充分，试图说服对方，在这个过程中，我们仍然是坚持，还没有到风险市场所说的阶段，因为第三个阶段是一个双方分歧空前辩论的阶段，旧的理念和新的理念的较量，同时也是国际经验跟国情的较量。

　　第四个阶段从今年二季度的中期以后到现在，我们应该基本上可以确定的是，现在股市进入牛市的第四阶段，我们这里要强调的是，这不意味着从今以后不看好了，就是股市也会经历螺旋式的上升，经历箫条、复苏、火爆、到超火爆，然后再到适度风险的示范然后再到箫条、再到复苏，就是新一轮周期的开始，我们对于市场基本的观点就是说，有一天到一万点，我们认为这是市场发展的必然，因为人类社会在进步，这个前提我们是确定无疑的，但是我们也认为到一千一万年以前，市场不可能出现一路上去，至少也有一到两次系统新风险的释放，这样一个过程，毕竟社会在进步，所以我们讲的牛市阶段，我特别要强调的就是说，并不意味着是对市场中长期的变化，只是对于阶段性的特点进行一些描述！牛市进入第四阶段应该说从其他国家的经验也看有两个特点。

　　第一个特点就是存在于牛市第三阶段的辩论已经结束，现在没有人再讲什么风险了，因为在第三阶段辩论的一方应该是说在现实中已经被现实证明，和市场的走势不一样，所以基本上不敢再怎么发言了，市场基本上出现了一面倒的局面，就是一面倒的看好。

　　第二个特点，市场最主要的不是在看待上市公司的盈利基本面的因素，而是更多的看中其他的一些因素，来决定这个市场，比如说在台湾、日本等等一些国家都出现过的情况，这个开户数，有一段时间，我们大家对于开户数的关心比对基本面的关心更加的重要，这应该是说牛市进入第四阶段以后，我们知道在国际资本跟国内资本的不同特点，在于它是可以在全球进行配置的，国内资本只能在本土进行配置，国际资本对于任何一个国家和地区不会有什么感情因素，只是一个投资获利的场所，但是不管是国内资金或者是负责运作国内资金的一些个人，他在一定的阶段会对本国的公司或者是对本国的证券市场产生一些感情因素，特别偏好，那么我们特别要注意的就是这两点，国际资本和国内资本的风险收益的要求不同，机会程度也不同，我除了配置以外，另外一个选择就是空仓，但是空仓尤其是通货膨胀预期的情况下，是风险更大的方式。

　　在国内资本内部的话，也应该分作两类，一类就是早期的参与，指数从1千到4千多点，早期的参与者平均我们算是4到6倍，甚至更高的涨幅，在这种涨幅的情况下，如果财富再分配的游戏告一段落的话，应该是早期参与的资金也可以接受目前的现状，因为在财富再分配的过程当中，是处于有利的地位，但是在牛市第三、第四阶段进来的资金，应该说整体上是不乐于见到财富再分配的过程的，过早的结束，因为过早的结束就是说大家接受起来，从思想上有一点困难，因为对这个再分配的现状跟结局还不是太满意，综合这两点就是说国内资本整体比国际资本更不乐于看到财富再分配过早的结束，国内资本内部新增的资金或者说牛市第三、第四阶段进来的资金比起早期参与的资金，更加不乐于看到行情就是过早的结束，这个财富再分配过早的结束。我举个例子就是说，一些新兴市场国家也出现过的情况，在最后阶段如果没有外部因素产生的话，内部因素应该说不会有什么东西出来把这个过程打断，我们过去几个月前，曾经有过的政府打压，在我们国家出现，还说明因为我们的政治体制下，这种还是有可取之处，但是如果在西方这种市场做这一点非常的困难，因为这样一次的操作就有可能引起政党的轮替，所以这个过程还有可能持续下去，这个是我们对于整个资产重估做了四个阶段。

　　所以我们在06年11月份这个时候，我们也做了这样一个判断，我们认为这一波行情它的实质是中国资产的重估，在1千点到2千点这个阶段介入的，更多是风险的投资，他们的获利应该说是非常的丰厚，去年11、12月份的时候，当时应该说是以银行地产为代表，股票表现非常好，其他的股票整体表现算一般，但是我们对这个行情的性质进行定义以后，我们当时就提出金融、地产、消费、资源等行业仍然存在结构性机遇，但是我们也认为，有长期估值支持但在1千点到2千点的上涨行情中不是主流热点的行业，将会在牛市的深化过程中被依次进行价值重估，例如装备制造、交通运输、基础设施、公用事业、医药、煤炭等行业，但是提出来还是银行地产，我们从来没有说它不好，我们认为它有很大的机遇，但是我们认为上述的这些行业他只不过是有三到六个月，或者六到九个月不在这个高峰，如果把这个行情定位为，就是整个中国试产全面系统性的重估的话，应该说就是说几个月不在周期的顶峰不会影响它的资金进入重估，我们也谈到宏观经济形势与行业惊奇周期会影响价值重估的节奏和速率，但不会改变重估本身的必然性。那个时候基本上除了银行、地产、消费、资源、有色以外，其他应该基本上都是弃儿，那时候交通运输、钢铁股、医药、煤炭想一想那个时候是什么表现，甚至像宝钢才4块多钱，就是说这个我认为是对当时行情不同性质的判断，既然认为是对资产全面的重估的话，那么市场在这一轮重固结束以前，一定会把优质的资产都会进行重估的。这是我们当时的一个对于大势的基本判断，下面我们对南方基金公司在本轮牛市的初期开始到现在运作的思路向大家做一个汇报。

　　我们通过研究以后，接着前面的话，发现20、30个主要的全球新兴市场国家，在90%的时候，它的股市市盈率处于10到18倍，到05年中期的时候，我们考虑股改已经是10倍，这个应该已经是一个就是战略性的评估，但是我们所能做的只能是从研究、从投资、从价值判断的角度，做一个大趋势的判断，我们无法预计在人心恐惧的情形下，市场会恐惧到什么样的地步，我也经常跟一些朋友讲，我们这个团队学什么专业的都有，但是就是没有学心理学专业的，就是这个人心在恐惧的时候，恐惧到什么样的情况我们不知道，我们无法判断，所以在那个时候我们开始战略性的建仓一些优质品质，最典型的以招商银行、万科为代表的品种，但是我们建这些品种的时候由于我们无法预计，市场人心会恐惧到什么程度，所以我们在建仓的时候又做了一个制度性的保障，就是我们大量的要求上市公司以提高公信力和提高市场信心，投资者信心作为牛市开始的最根本的保障！现在回过头来看，当时我们机构投资者都花费了很多的精力，在送股，多送0.3股少送0.5股讨价还价，现在回过头来看根本无所谓，多送一股两股，现在想想根本无所谓，什么最重要？市场的信心最重要！我们在建仓这些优质性品种的时候，我们的思路基本上是适度送，让上市公司以及它的大股东做一些增强市场信心和对这个公司公信力，多做一些这方面的信心。

　　第一条我们就是人民币升值，这一条主线应该是国内外机构投资者以及散户对本来中国牛市所达成的最大的两个共识，人民币升值，以金融地产为代表的人民币升值，这是我们的第一条主线。

　　第二条主线，我们也提出了整体上市的资产评值，我们当时提出的时候也受到短期的一些困扰，比如一些公司明显就是整体上市，方案都已经公告了，明显就是整体上市，但是那个时候他就不是市场评值的热点，通过今年的发现，市场的热情配置是从今年才开始的，但是我们从去年的三季度就提出来了。

　　第三条主线，既然是牛市，我们就选择了进攻性最强的行业跟成长性最快的行业，以及成长性最快的区域，我们把这两个明确点出来，因为前两个主线有一点具体不到具体的公司。

　　第四条主线，应该说是可以明确到具体的公司！

　　这是我们在去年三季度做的配置的安排，到今年以后，前几个月我们也注意到有一些垃圾股表现比较好的时候，我们仍然是坚持我们四条主线的价值理念，应该说虽然也经过反复，但是最终我们的理念还是得到了市场的认同！市场发展到目前这种阶段以后，就是说5月份我们看到垃圾股的泡沫，应该算是一个很明确的，它就是泡沫，很明确就是泡沫，市场发展到目前这种情况下，我们认为整体市场目前仍然是健康的，但是在蓝筹股里面已经产生了一些，就是说局部的蓝筹泡沫，我以房地产股为例，从我们重仓的一些房地产股，到现在牛市开始15倍的时候，我们收益来自于三个方面，第一方面是它业绩的实实在在的成长，我们赚这方面的钱赚得心安理得，踏踏实实。第二个方面来自于对人民币升值的预期和估值水平的提高，市盈率的提高和人民币升值的这一块，其中绝大部分还是合理的，但是这中间也有一些问题，问题出现在什么地方呢？就是人民币升值一个百分点，地产股50%的上涨，这个中间过多的隐含了对于币值升值的预期，这恐怕是我们下一阶段需要认真研究的问题，来自第三部分的利润尤其是最近的利润，其中有一部分利润是来自于对通胀的预期，包括进来一些资源的上涨，主要是对通胀的预期，对于这一方面的收益，我觉得我们也要进行密切的分析！分析的结果我们基本上认为，目前的蓝筹股行情，如果主要是来自于收益业绩成长的这一部分，我们是非常认同，而且我们认为长远有很好的发展前景，但是来自于对币值升值的过渡预期已经来自于对通胀，通胀很明显就是泡沫，所以蓝筹股整体我们不认为是用泡沫这样的词来形容，但是部分结构性的蓝筹股里面，股价的上涨是通过对于通胀的预期来获得，这肯定就是泡沫，现在这个也已经进入了鱼龙混杂的阶段，一定要区分不同的蓝筹股。与5月份市场阶段不一样的，我相信在座的机构投资者一看就知道是泡沫，但是在蓝筹股局部泡沫形成的过程之中，容易混淆或者容易受到一些误导，总觉得蓝筹股涨5倍是对的，涨10倍也是对的，然后涨20倍也是对的，因为它是蓝筹股，它是好公司(笑)，用这种模式我们就觉得是市场应该注意的时候。

　　在本周，应该是3到4个交易日里面，在世界金融市场上出现了两件事情，第一件事情是在我们中国一亿股民的努力之下，把花旗银第一的位置赶了下来，第二墨西哥的电信老板把

比尔盖茨首富的位置赶了下来，墨西哥每人一部手机，生产奶牛，每个奶牛有一部手机，(笑)。这个也是我们值得留意的一件事情。虽然成熟市场这几年的涨幅也非常大，但是新兴市场和成熟市场相比，新兴市场现在的风险还是远远的大于成熟市场的风险，不管是花旗银行还是微软，本身也都是上市公司，也都是在牛市中已经分享了美国牛市，从03年6千多点到现在的1万4千多点，在分享了牛市上涨之后股票价格所形成的市值，在这种情况下，无非肯定就是说它的上涨速度慢了，慢于新兴市场，这些事情就是说也提醒我们在考虑目前的市场情况下，国内国际的比较应该说也是非常的关键，从两三个月以前在我们国家陆续开始批银行、保险以及基金公司的QD的时候，我们可以看到一些外资基于这种预期，包括在香港也出现了来自中国大陆的居民排队排到了银行外面的马路上开户！这种情况的出现，这一批投资者去香港，现在已经初步完成了建仓和被套牢的阶段(笑)，虽然估值水平比大陆低很多，仍然出现这样的情况，这也就说明不管是5月份的行情也罢，还是这次在香港这些散户的行为也罢，散户预期自己想去分享这个成果，还是不如交给直接的投资者！

　　上面这两部分就是简单汇报一下，我们对于市场以及对于我们南方基金在整个牛市的过程中的一些操作方法和展望，也非常感谢在座的各位，以后希望大家继续多支持我们，大家多交流，也希望和大家及时沟通！谢谢大家！