大行观点：各大机构如何看后市

　　自5月30日上调印花税以来，市场在大幅震荡中绩差股与绩优股有着天壤之别。而中国工业化现阶段最具成长稳定性的金融、房地产整体板块的绝对差异，已经是对虚拟经济演绎中的长期定价机制——价格最终决定于内在价值做出了最好的诠释。

　　而从本次调整印花税的预期效果来看，显然是针对市场交易活跃度不断提高的一种政策性措施，其目的是控制过于频繁交易的投机行为，而更深层次的意味则并不是直接阻碍市场的上涨而在于挤压结构性泡沫，使市场的投资理念真正回归到追寻企业的成长价值上。

　　兴业证券

　　转型延续盛世 牛市震荡前行

　　张忆东/文

　　虽然5月底以来，市场大幅震荡，但是，我们坚定地认为，A股牛市的长线大趋势或者说牛市的根基并没有动摇。因为宏观经济、股市的资金面以及上市公司业绩等基础性因素依然健康，并且具有可持续性。

　　转型之一：经济转型——从粗放型增长方式转向科学、和谐发展

　　协调产业结构与经济增长、协调资本市场与经济增长的相互关系，是中国经济保持可持续发展的关键。新一轮中国经济转型的特点是科学发展、和谐发展，消费对经济的贡献度大幅提升，产业升级向“节能环保、创新、高附加值”的集约式转变，这将支撑中国未来至少10年的快速健康增长。

　　转型之二：居民

　　中国正迎来理财需求的爆发式增长期，财富效应将继续推动A股市场的空间。目前，中国人均GDP已经突破2000美元，而且增速加快，但是，证券资产占家庭总资产的权重依然偏小。另外，在人民币升值、资本项目不开放、流动性过剩的背景下，民众缺乏投资渠道，所以，A股市场的赚钱效应，导致储蓄向股市分流的势头将持续。理财需求和A股市场财富效应的正反馈作用依然强劲。而经历了二季度散户主导型行情的大幅起落后，普通投资者开始认识到专业化投资的重要性，机构投资者、蓝筹再度成为市场的主导

　　转型之三：资本市场的转型效应将越发显著

　　“股改”实现了股市的再造，资本市场正处于“青春期”的黄金阶段，大股东愿意将利润释放出来并注入资产，带来的是业绩惊人增长。另外一方面，市场监管者调控技巧走向成熟，资本市场对经济增长和经济转型的贡献度不断提升。

　　就流动性而言，中国流动性过剩问题不会在短期内消失，A股市场的资金驱动局面还会卷土重来。国内过剩流动性的问题，本质上是由于人民币资本项目不开放，国民储蓄率过高，投资渠道匮乏。而资本项目开放以及人民币升值都是动一发而牵全局的时期，不可能一蹴而就，因此，国内的流动性问题以及资金向股市流动的趋势都会继续。而随着上市公司盈利持续超预期增长，动态市盈率快速下降。另外，我们也不必担忧红筹回归和国企减持。目前，大型国企和中央财政并不缺钱，大型绩优H股、红筹股回归A股融资，也不能简单地看作恶意圈钱。更要看到，这些蓝筹股回归对A股整体价值提升和对经济代表性提升的巨大作用。

　　总之，三季度A股市场消化不确定因素后，基本面将支撑行情重走上升通道。当然，市场不会重复二季度的无序和疯狂，而是在理性主导的资金推动下，在长期和适当盈利预期的基础上，将更健康地上涨。

　　我们看好的内生式增长的蓝筹股，主要集中于金融(银行、证券、保险)、房地产、机械、石化、铁路、节能环保、医药、汽车等行业。这些行业符合消费升级、产业升级的趋势，业绩快速增长，而相关的龙头企业能够分享更大的利润。其中，我们特别看好银行业，因为，上市银行净利润快速增长，2007年增速将保持在50%左右。而且随着08年企业所得税改革预期、金融创新加速业务转型、银行IPO、再融资等，银行业的增长具有持续性。另外，随着股指期货、备兑权证等金融创新的推进，金融股作为战略资产的稀缺性将进一步凸显。目前主板的金融股具有盘子大、市值高，难以操纵，相对波动性较小的特点，正是金融创新的主要标的，因此，其应该给予估值溢价。

　　我们还看好钢铁、有色、军工、建材、化工、交通运输、房地产等行业具有资源整合能力的蓝筹公司。●

　　国泰君安

　　价值重估类股票仍具投资机会

　　王成/文

　　在上证指数摇摇欲坠之间，市场在金融地产等资产重估类股票的带动下忽然站稳，并且在7月底上涨到前期高点。实际上，对于加息等货币政策，我们并不恐惧，这不是影响市场运行的核心因素。而从各大媒体得到的消息是现在有600多家上市公司进行了半年度业绩预告，都是业绩大幅度增长，这为投资者提供了“胆量”。

　　关于宏观数据，我们认为，国内投资和消费并不过热，真正过热的是贸易顺差。人大委员们认为，当前 “贸易顺差过大、信贷投放过多、投资增长过快”的“三过”问题仍然突出；此问题的根源是国民收入分配存在问题，因此解决之道是“扩大转移支付，扩大居民消费需求，转变过度依赖投资和出口的增长模式。

　　展望8月份，我们认为市场创新高的可能性非常大，并且热点会逐渐扩散开来。我们认为需要追寻三条线索选择股票。这三条线索都和宏观大背景息息相关。

　　第一条线索是资产重估线索。因为在流动性仍然持续重估中国优质资产的背景下，选择中期因为资源或生产率限制难以提高供给的资产更容易持续重估，这些资源包括土地、商业地产等，而生产率限制则存在于传统行业与高端服务。我们只需要找到该类资产在股票市场的对应标的。我们认为成长性高的中小银行、拥有巨量土地储备的房地产上市公司，拥有大量优质投资标的的保险公司仍然具有进一步上涨的空间。

　　第二条线索是和谐社会线索。中国的牛市在目前简单GDP增长情况下是不可能持续走出黄金10年的，只有在科学发展观和和谐社会的背景下经济转型，我们才可以有持续的黄金牛市，因此正确的宏观调控决定了牛市的持续程度。目前来看，国家关闭高污染、高耗能的中小重工业企业对于在环境和能耗治理上表现好的企业是非常大的利好，因为在城市化、工业化的背景下，需求不是问题，而无序供给减弱，则对剩余的优质公司是非常大的利好。该线索我们称之为和谐社会线索，选择的行业主要是煤炭、电力、化工、钢铁、制药、石化等重工业行业，选择的标的主要是其中的优质龙头企业，随着未来一段时间的宏观调控，这些企业的价值反而更加明显。并且国家调整资源税等因素我们认为在流动性充裕的条件下，优质企业可以有效将成本转嫁。

　　第三条线索是价值创造线索，这是牛市中可能涨幅最大的，并且能够激发投资者激情的投资品种，并且全流通后，企业基本面变化的动力很足，大家都是股价上涨的利益相关者。我们认为等到市场突破前期高点后，市场激情渴望重新激发，具有实质资产注入与重组的股票仍然会有出色的表现。

　　综合来看，价值重估类股票仍然具有一定的投资机会，8月份和谐社会类股票最具有投资机会，而价值创造类股票的机会正在酝酿中。●

　　中信证券

　　房地产行业将继续受关注

　　陈华良/文

　　市场自6月初大幅下挫后，走势极为谨慎，成交量大幅萎缩，与上半年红火行情大相径庭。然后进入7月份以来，市场又开始积蓄向上力量，沪指目前跃过4300点，正蓄势挑战前期新高。回顾本月市场情况呈现出鲜明的风格轮动特征，月初在万科A带动下，房地产板块出现一轮强劲行情，板块整体涨逾20%，之后招商银行、中国银行业绩大幅预增带动银行股走强，随后是估值相对较低的钢铁、煤炭等板块展开表现。正是不断出现的板块热点推动大盘稳步走高，伴随着成交量的放大，我们认为这一轮反弹是有效的，并且经过近两个月的震荡筑底，已经为后期上扬垫实了基础。面对前期新高，市场会存在情绪面的压力，可能会出现一段时间的反复确认，但我们对后市近期突破高点创出新高并稳步走强保持乐观。

　　分析近期影响市场的因素，宏观面上，本月发布本年度宏观经济运行数据为半年GDP增长11.5%，CPI达到3.6%，固定资产投资增长26.7%以及贸易顺差同比增长83%，显示出经济运行可能从“低烧高热”转向“高烧高热”。

　　但同时我们也认为下一步的宏观调控会更具结构性，控制各种类别投资的增长速度，优化进出口结构，稳定价格增长趋势，特别是加大节能减排、环保整治以及要素价格改革，经济能够保持合理增长，对市场不会带来深层次的负面冲击。而上市公司业绩有望保持较快增长，根据中信证券行业分析师对重点跟踪公司的预测，中报净利润增长可能在100%以上的有61 家(未公布业绩预告的有9 家)，可能在50%以上的有110 家(未公布业绩预告的有26 家)。

　　其中，有色金属、化工、钢铁、医药、建筑建材板块业绩预增公司较多，预计这几个行业的中报业绩将会有较好的表现。同时，市场人气也开始有所聚集，我们跟踪的A股每日新开户数从最高时38万回落到不足7万后，现在又开始上升至10万户以上，成交量也开始攀上2000亿/日，所有这些因素都有利于市场继续走强。

　　在这种市场格局下，我们更关心的是什么板块或者个股具备投资价值，在下一轮的上涨能受益？如果试图从需求面挖掘行业景气度的差异，我们会发现多数上下游行业受益于当前高投资、高出口、高消费增长的经济格局而表现为景气共振，很难给市场带来惊喜。我们更关注的是来自于产业结构面上的变迁，并注重从这种供给端的变革还未引起市场共识的情况下挖掘投资机遇。

　　2005年股权分置改革开始，市场并没有认识到证券行业会迎来千载难逢的投资机遇，而事实却是证券公司在这一两年内获得创造了数倍于以往业绩的发展。从这一分析思路出发，我们关注受益于医改而可能发生产业格局调整的医药行业、产业结构不同引起定价机制差异的钢铁行业以及政策调控凸显龙头企业优势的房地产行业等，这些板块可能会在下一阶段继续受到投资者关注。●

　　长江证券

　　利润增长结构性差异下的生存方式

　　钟华/文

　　我们认为在中国仍旧处于由投资主导的整体经济周期性波动过程中，行业利润增长的稳定性将是投资价值的先决条件。虽然从1-5月份最新公布的利润数据来看，42.1%的增速仍旧处于较高水平，而无论是特别国债的发行抑或是利率政策的调整都无法在短期内从根本上逆转由外贸顺差导致的流动性过剩，政策的调控并没有改变支撑中国此轮牛市的双基点，但是从细化的数据来看行业间的利润增长差异分化依然存在，对于利润增长的稳定性我们更多的需要从中国的长期产业化升级以及中期价格在行业间的传导两方面探讨。

　　长期来看，中国此轮牛市繁荣的契机应该来自于中国经济的崛起以及相应的人民币升值，中国经济的崛起更多的是来源于工业化进程以及世界产业分工引导的制造业转移，而根据日韩等国家的工业化经验和世界经济长周期规律显示，我们仍然有十年左右快速工业化和城市化的发展机遇。只是我们发现中国经济的增长模式和经济结构即将面临深刻变迁的时代，这种观点是建立在中国生产要素价格即将快速重估也是大国经济崛起过程中产业升级的必然演绎判断之上，而正是这种变化衍生的对于经济和社会内在结构变迁的把握为我们进行长期战略性投资——金融、机械装备的主题选择提供了支撑。

　　另一方面，伴随着大国经济崛起衍生的产业升级过程同时也是本币加速升值的过程，这也就意味着受益于人民币升值的房地产以及航空业将在目前特定阶段内具备长期的投资价值。

　　其次，对于下半年中短期投资机会的把握，我们认为价格机制的差异将是行业间分化的根本所在，考虑到中国当前的经济增长是处于中周期回落过程中的弱景气，更加均衡的增长使得并没有某个行业处于特别的短缺，那么行业的利润获取将在很大程度上取决于其自身的成本转嫁能力，辨析价格在上下游行业间的传导衍生的行业间利润增长差异是我们探寻行业超配投资价值的根本出发点。受制于美国经济在下半年的预计放缓以及多次出口退税政策引致的累计效应，周期性行业下半年的利润能否延续上半年的高速增长值得商榷，而伴随着食品价格上涨逐步的推动通货膨胀压力上升，农产品、传媒、旅游行业将受益于这种生产率差异引致的通货膨胀上升过程。

　　最后值得指出的是当前的资本市场毕竟是已经在4000点之上，虽然在经历了前期结构性调整之后整体的估值水平已经出现下降，但是近些交易日金融、地产的快速上涨不仅意味着对其未来稳定成长性的肯定，也在一定程度上透支了其未来的业绩增长，所以每日指数的快速上涨目前来看并不现实。尽管我们依然长期看好金融、地产在中国稳定的成长价值，不过短期来看那些具备业绩支撑的前期错杀股可能会存在投资机会，毕竟依据价格始终围绕价值波动的基本定律，上涨的过程中乐观预期会被扩大化，下跌的过程中利空也会被扩大，所以前期部分个股受制于行业属性等遭致股价大幅杀跌或许为我们当前提供了短期的建仓良机。●