长盛基金2007下半年投资策略

　　投资者普遍把今年以来整个A股的持续上涨继续归功于经济高增长、全流通、上市公司质量持续改善等因素，然而我们也感觉到这样变化的背后实际上也在隐藏着另外一些变化，国内经济中的要素价格持续上涨对中国经济的繁荣提出新的挑战，国内不同的行业也会因此而发生新的变化，行业的衰退与景气的变化会在政策的调控下加快。

　　上半年中国GDP同比增长11.5%，比上年同期加快0.5个百分点。我们可以预期到，今年国内生产总值增长将超过10%；消费物价指数在高端区域波动；要素价格趋升，尤其是能源价格、有色金属价格、建筑材料价格等。近期及今后一段时期内宏观经济走势仍会在高端运行，经济偏热迹象明显。从要素价格的走势来看，目前的宏观背景和制度性变革下要素价格面临长期上涨的趋势。未来一段时间内，CPI上升是常态，利率、汇率上升是常态。

　　在这种宏观经济背景下，未来要素价格的重估，将使得更多的企业从劳动要素生产率低的行业转向劳动生产率较高的行业，从而行业的转移效应将上升，最终提高

中国经济整体的全要素生产率。这样中国经济增长也将获得持续的增长能力。我们根据全要素生产率对产出贡献对国内工业行业的增长做了比较后发现，发现全要素生产率增长较快的行业，企业利润率增长也较快，行业景气持续的时间也会比较长。

　　要素价格的持续上涨对于企业的经营也提出了新的挑战，企业过去一味依靠要素低价格，通过维持低成本来获得竞争优势的战略基础正在动摇。由此将引起各个企业比较优势的巨大变化，甚至面临企业竞争地位重新洗牌。具有核心技术和创新能力的企业，市场地位将上升。我们认为在要素价格重估阶段，具有技术进步、产业链延伸、组织结构效率改善、盈利模式创新等四类企业将能够较好应对要素成本上升，凸现其竞争力。

　　因此在投资选择上，我们要选择那些受益于要素价格上涨和基本不受要素价格上涨影响的行业与企业，首先是选择占有要素或要素获取能力优异的企业，即看重对土地、矿产、能源等资源类企业的投资；其次是选择中国经济当前发展阶段下全要素生产率提高更迅速的行业，这些行业效率的提升能够缓解要素价格上涨的负面影响，三是选择能够通过技术进步、产业链延伸、组织变革、盈利模式创新等等方式免于或缓于要素价格上涨的优势企业，这些企业还能够在和其它企业的长期竞争中胜出。

　　受股权分置改革、经济增长势头良好、流动性过剩等因素的影响，A股市场从2005下半年以来大幅上涨，这样的势头延续到今年上半年。以2007年6月29日的收盘价为基准，采用Wind盈利预测数据，全市场以2006年年报数据为基准的市盈率算术平均值为59.8倍，以2007年业绩预测值为基准的市盈率均值为39倍，以2008年预测值为基准的市盈率均值为30倍，以2006年年报数据为基础计算的市场平均市净率为4.9倍。

　　然而这样的高估值并非没有道理，高估值的背后来自于上市公司高成长业绩的支撑。2006年整个上市公司净利润同比增长45.38%；2007年1季度同比大幅增长了97.68%，实现业绩增长的上市公司有7成。下半年投资者总体的预期没有发生改变，上半年整个上市公司业绩增长约在65%左右以上。投资者普遍预期到，一两年内上市公司业绩快速增长的趋势还不会发生改变。所以这些成长性被透支在股市的上涨幅度上，这些因素将注定三季度市场的震荡格局。

　　尽管如此，从中长期来看，中国股市正在走向牛市的高潮，还有很大的上升空间，短期的震荡并不影响我们对市场的长期看好。在下半年的投资策略上，我们偏好于煤炭、有色、

房地产等资源类行业，先进制造业、信息技术等高效增长行业，以及金融、医药、食品饮料等消费品行业，并认为节能减排、三农概念中也将有长期优势的品种可选择。我们这些行业要么受益于要素价格上升的趋势，要么整个行业效率的提升速度要快于要素价格的上涨幅度。

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