友邦华泰张娅：下半年震荡空间3500-4500点

　　记者：您如何看待近期出台的宏观政策及中期市场行情？

　　张娅：我认为，当前的市场风险与前期相比，已经不仅是估值较高，更是随时可能由此触发的针对资本市场流动性调控的政策风险。

　　“事实上，在消费力量尚未在经济总量中占据绝对优势之前，随着下半年针对经济过快而可能展开的各项宏观调控的落实，外部实体经济环境和我国出口优势的变化，以及随着各上市公司集团优质资产注入高峰期在未来一两年内的逐渐过渡直至完成，企业利润同比增速将会出现逐渐放缓的趋势。”与之相应，市场最为黄金的时期也会随之逐渐淡去。

　　同时，由于宏观调控手段的不断市场化，外部实体经济环境变化的时滞性和反复性，以及国内消费持续不断成长等因素，预期企业利润增速的趋缓周期将会被相对拉长。在流动性充裕的市场中将，企业利润增速趋缓的信号会被相对弱化和模糊。

　　记者：市场将会继续维持震荡的状态吗？

　　张娅：政府对于市场估值较快提升和市场泡沫积累的担心，决定了在流动性推升下出现连续上涨时各类针对

资本市场流动性调控政策的陆续出台。“市场整体在经历了5.30的系统性风险之后，对于该类信号相信不会再置之不闻了。”

　　“我对于‘中国市场在2007年下半年维持2008年动态市盈率20倍至25倍的水平具有较好的合理性（按照朝阳永续一致预期：2007年业绩成长46％，2008年26％），对应的区间大致为3500点至4500点’的预期，仍保持不变。”

　　事实上，近期市场进行了连续反弹，一系列针对资本市场流动性的调控政策又开始出台，包括加快大型

股票供给、出台QDII、以及国家外汇投资公司发行特别国债等。“政策本身的实质影响程度暂且不论，但是传递出了政府对于控制市场估值风险的决心。”

　　记者：政策风险下，如何规避下半年的投资风险？

　　张娅：更多的宏观调控措施很可能于下半年陆续出台。“虽然我对于其手段的市场化和效果的温和化保持乐观，但客观上将不可避免的对于相关行业整体利润增长将逐步造成影响。”

　　6月13日，国务院常务会议上，总理温家宝指出了当前经济存在的主要问题，其中就包括工业增长偏快、投资增速继续高位运行以及节能减排形势严峻等，并提出应有效防止经济增长由偏快转向过热。

　　5月份出台的经济数据表明，高耗能产业投资增速持续走高。由于国家不愿再对当前经济增长模式所付出的能源和环境代价予以默许，因此预期高耗能产业投资增速难以持续上升。同时，高能耗和高污染行业的准入门槛将会提高。而以投资和出口为主要经济拉动力量的模式，则决定了高耗能产业在我国GDP中占比的相对优势。因此，“对于该类行业的调控将在相对较大程度上影响当前整体经济的增速”。

　　其次，房地产行业的过快增长也可能增加政策风险。房地产作为固定资产投资支柱、以及下游主要拉动力量，由此产生的不利影响将会扩散到整个供应链的相关环节。

　　记者：近期出口政策的调整，对出口相关行业将有什么影响？

　　张娅：“从长远来看，在内部倡导扩大内需、外部不明朗因素增多、出口优势因素逐渐递减的大趋势下，出口放缓是必然。”从而，对于相关行业的整体利润增长也造成影响。

　　从推动出口的各内部因素来看，低估的人民币、廉价的劳动力成本、优惠的税收政策、便宜的土地等因素，都正在发生根本的改变。总体来看，中国出口的优势因素正在减弱。

　　财政部、税务总局发布“调低或取消部分商品出口退税率”的措施，使本次调整范围更广、力度更大，也表明了政府对解决国际收支平衡的决心。

　　目前，国内出口产业的增长主要依赖于国际产业转移形成的国际分工格局，而要获取出口优势必然会压制收入增长从而抑制消费，这种格局与当前大力倡导的扩大内需存在先天的矛盾，本质上决定了整体出口的放缓需求。

　　“对于实体经济而言，看到经济主要动力产业的变化趋势并不太困难，真正的难点在于如何实现产业发展变化的平稳过渡。换言之，在出口增速明显下降之前，如何尽快将国内需求力量拉动起来，从而避免出现通缩并引起可能的经济衰退。”

　　“一方面，由于宏观调控手段的不断市场化以及产业变化的渐进性，虽然不少‘当前动力产业’会时刻面临各类政策调控风险，但由于其在经济贡献中的绝对优势地位尚未改变，在关转并停、并购重组、出口限制等政策下会发生行业内市场份额的转移，对于行业中的优势龙头企业反而是利好因素；另一方面，由于未来动力产业（消费服务等）的成长性明确，只要估值合理，应是当前市场的较好配置品种。最后不能忽视的还是奥运、3G、节能环保、明确资产注入等主题投资。”

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　　泰达荷银基金观点：虽然关于“储蓄存款利息所得停征或减征

个人所得税的决定草案”的议案对市场来讲属于利空，但从资金供给面来看，影响并不大，虽然可能会对一小部分的投资人有影响，但绝大部分投资者可能并不会因此就转变投资方向，将资金从股市撤出转为储蓄。

　　影响市场走向的因素是多方面的，而利息税是众多因素中的一小部分，不是决定性因素。而且关于利息税的传闻已经有一段时期，实际上市场已经提前消化了利空影响。从行业影响来看，若利息税停征或减征，银行资金成本不变，但贷款利率的上调增加银行的盈利，因此对银行股来说是利好消息。

　　长期来看，由于上市公司的基本面状况并没有发生变化，因此中国股票市场中长期的发展趋势依然向好，当然也不排除出现整体震荡的情形。投资方面，仍重点关注成长为主的蓝筹股，关注资产注入和整体上市概念的投资机会。

　　本报记者 刘水

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