本金分配 稳定投资者信心

　　

　　国外实证研究表明，基金收益分配前后封闭式基金折价率将会降低。原因在于，投资者为了追求较高的红利回报将会买入基金份额，导致折价率收窄。

　　我们收集了国内54只

封闭式基金自2002年9月至2006年11月的75次历史分红数据，以基金收益分配日时间为T日，考察T日之前40个工作日和T日之后10个工作日之间的折价率变化情况。最终，我们得到如下图所示的收益分配单一因素对折价率的影响情况：

　　从图中我们可以看到，在收益分配日前40日到前8日，基金的折价率水平变化不大。而随着收益分配日的临近，到收益分配日前8日以后，基金折价率开始快速收窄，在收益分配日当天折价率还会有较大幅度的下降。统计数据显示，收益分配可以使封闭式基金的折价率在短期内下降4%。收益分配日以后，基金折价率会有一定程度的上升，但在折价率稳定之后的水平仍然较收益分配前的折价率水平下降了2%。因此，根据我们的研究，总体来看收益分配可以使得折价率有2%的下降。

　　美国市场封闭式基金的收益分配政策

　　按照美国1940年投资公司法（The Investment Company of 1940）第19章的有关规定，基金收益分配分为两类。

　　一是基金净收入的分配，实际运作中称为日常收入分配。此项分配的来源是基金累积的未分配净收入，包括基金投资的股息和债息收入，不包括基金买卖证券或其他资产的差价收入，即资本利得。由于美国税制的原因，不同来源的净收入适用的税率也是不同的，因此基金净收入又进一步细分为应税收入和免税收入两类。1940年投资公司法要求，基金实施分配时必须披露基金净收入的各项来源。

　　二是基金资本利得的分配，实际运作中分为短期资本利得分配和长期资本利得分配两类。短期资本利得分配和长期资本利得分配适用的税率是不同的。实际运作中，短期资本利得分配视同于基金的日常收益分配，而长期资本利得分配则需根据不同持有期限等因素适用不同税率。

　　美国封闭式基金的收益分配适用于上述关于基金收益分配的一般规定，但由于封闭式基金的特殊性质，又有一些不同。其中，最重要的区别在于封闭式基金一般采用定期定量的收益分配，即每月或每季度分配一次，每次收益分配保持相对固定的分配比例或者分配金额，这种做法的好处在于稳定持有人预期，降低基金折价率。

　　由于施行定期定额的收益分配政策，可能造成基金收益分配所需金额超过前述基金净收入分配和基金资本利得分配的总和，为此美国封闭式基金采用了以下两个方法予以解决。一是增加长期资本利得的分配力度。二是增加了本金分配（Return of Capital），即定期定量分配中超过基金净收入和资本利得总和的部分可以使用基金本金予以弥补。本金分配的金额是免税的。基金还要对本金分配进行专门披露，避免投资者误将本金分配当作基金净收入或资本利得。

　　我国封闭式基金也可以引入本金分配策略

　　按照证券投资基金会计核算办法的有关规定，我国证券投资基金在实际运作中，均以基金收益作为收益分配的来源。基金收益是指基金投资所得红利、股息、债券利息、买卖证券差价、银行存款利息以及其他收入。基金收益扣除相关费用后为基金净收益，基金净收益可用于收益分配。

　　由于相关法律法规未对基金本金分配做出明确规定，所以现有封闭式基金和

开放式基金仅按照上述规定制订了收益分配政策，没有制订本金分配政策。以基金收益为基础的收益分配政策，在证券市场处于上升阶段时效果较好：一方面基金折价率较低甚至会出现溢价情况；另一方面，由于基金投资收益较高，即使出现较高的折价率，基金也有较大空间通过收益分配来降低折价率。但是，当证券市场处于长期持续下跌阶段时，基金折价率较高，同时基金的收益较低甚至为负，不具备收益分配能力，无法通过收益分配的方式缩小折价。在此情况下，只有通过引入本金分配，才能发挥基金分配降低折价率的作用。

　　由于现有会计核算制度限定了基金收益分配的范围，而相关法律法规对实施本金分配并无限制性规定，因此可以考虑在收益分配之外，单独增加基金本金分配条款，规避收益分配的限制，从而达到扩大基金分配范围，确保基金在亏损的情况下也可以实施分配，起到稳定投资者信心的重要作用，达到降低基金折价率的效果。

　　在制订本金分配原则时，还可以将实施本金分配与基金折价率相关联，强化缩小基金折价的预期引导作用。另外，为了避免频繁分配和过度分配对基金运作可能造成的不利影响，也可以对本金分配的次数、本金分配后基金的资产净值和资产负债率做出限制。综上所述，可以尝试在基金收益分配条款之外增加如下的本金分配原则：

　　1、折价率连续若干个交易日超过一定比率，可实施本金分配；

　　2、在满足收益分配原则的情况下，应优先实施收益分配，再实施本金分配；

　　3、基金用于本金分配的资金为实收基金；

　　4、基金实施本金分配后，基金资产规模不得低于一定限额，基金资产负债率不得高于一定限额；

　　5、每年实施本金分配的次数限制。

　　大成基金管理有限公司创新封闭式基金课题研究小组

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