创新型封闭式基金推出的必要性和意义

　　证券时报记者三石

　　今年以来随着证券市场的震荡幅度加大，开放式基金被动助涨助跌的弊端引起了业界广泛关注，而具有“稳定市场、稳定收益”特性的封闭式基金重新进入人们的视野。尽管过去的几年，封闭式基金由于其固有的高折价率问题在发展中遇到了一些波折，但无论是投资者、交易所，还是基金管理人、托管人，业界各方对于继续发展封闭式基金都有着一致的看法和共同的愿望，证券监管机构也高度肯定封闭式基金的投资价值和发展意义。如何让封闭式基金在不断走向成熟的中国资本市场重新焕发出旺盛的生命力，如何让封闭式基金在创新的土壤中迎来崭新的明天？中国基金行业对此进行了积极有效的探索，并取得了实质进展。有关基金业研究人士放言，创新型封闭式基金的即将问世，必将掀起中国基金业发展的第三次浪潮。

　　现有

封闭式基金的不足

　　折价是封闭式基金发展中最重要问题，国内封闭式基金普遍折价率比较高，远高过美国等成熟市场封闭式基金的平均折价率水平。美国封闭式基金的平均折价率在10%以内，而在2002年到2005年，国内封闭式基金平均折价率为36%；2006年，在A股市场涨幅超过100%的情况下，封闭式基金平均折价率仍然超过21%。

　　国内封闭式基金的另一个问题是保有规模持续缩小。从2002年8月以后的4年多时间里，没有新发行一只封闭式基金，封闭式基金总体规模稳定在817亿份。在2006年首只封闭式基金到期，2007年有19只封闭式基金已经到期或者即将到期，规模115亿份；2008年将有6只封闭式基金到期，规模42亿份。

　　业内人士分析，如果不能有新的产品推出，到2007年底，封闭式基金规模将减少到现有规模的85%；到2008年底规模将降低到现有规模的80%。

　　国内封闭式基金面临的第三大问题是持有人认同度较差。保险公司是现有封闭式基金最重要的投资者，持有份额占封闭式基金总规模的40%左右。2006年8月以来，有关机构向国内主要大型保险公司等封闭式基金主要投资者就现有封闭式基金存在的问题做了调研。

　　他们普遍认为，封闭式基金相对于开放式基金具有较大优势，适合具有较多投资经验的投资者持有；但在过去几年中，封闭式基金给他们的利益造成了较大伤害，问题的核心在于治理结构存在缺陷，没有形成有效的持有人利益保护机制；如果封闭式基金仍然维持现有模式，将不会参与和支持。

　　针对投资范围、投资比例、投资效率、资金来源、持有人大会、业绩报酬、收益分配、信息披露、转型条款和回购机制十项内容，把国内现有封闭式基金和美国进行对比，可以从中看出国内封闭式基金的诸多不足。

　　五方面改进封闭式基金

　　据悉，近期在深圳举行的创新型封闭式基金研讨会上，大成基金公司向与会券商介绍了拟推出的创新型封闭式基金的概况，该产品的核心在于，充分发挥封闭式基金优势，通过改善基金治理结构，强化投资者对基金运作的监督权利，形成有效的基金管理人激励和约束机制，减少并消除封闭式基金高折价现象。

　　业内专家认为，现有封闭式基金的问题集中体现为高折价率。而造成高折价率的原因主要有以下几个方面：一是封闭式基金的投资范围、投资比例、投资方法没有体现产品优势；二是基金治理结构存在一定问题，没有形成对封闭式基金管理人的有效激励约束机制；三是基金收益分配受到限制，不能充分利用，以降低折价率；四是对于长期高折价率缺乏有效的应对措施；五是基金的信息披露不够充分和及时，投资运作透明度不高。

　　大成基金公司拟推出的创新型封闭式基金，主要通过在基金投资、基金治理结构、基金收益分配、救生艇条款和信息披露等5个方面的改进和创新，消除制约封闭式基金发展的制度性因素。

　　首先是基金投资方面的改进。创新型封闭式基金投资于现金和到期日在一年以内的政府债券等短期金融工具的比例最低可以为0；基金可高比例投资于非公开发行

股票等流通受限

证券；基金可以在法律法规或监管机构允许的条件下，投资于股指期货等衍生金融品种，并依法发行权证、期权等衍生金融品种，用于加强基金风险控制和增加基金收益。

　　其次是基金治理结构方面的改进。具体的措施主要有两个，一个是每年定期召开基金份额持有人大会，在基金合同生效后，基金管理人将在每个会计年度结束后60个工作日内，召集基金份额持有人大会，审议有关基金运作的重大事项。

　　另一个措施是引入业绩报酬和业绩风险准备金。基金管理人可在符合一定条件的前提下，每年提取一次业绩报酬；基金管理人和基金托管人将单独设立专门的业绩风险准备金账户，从已提取的上一月基金管理费和基金托管费中计提10%作为业绩风险准备金，每月划入业绩风险准备金账户，用于弥补基金亏损。

　　第三个方面的改进是基金的收益分配。大成基金公司拟在基金收益分配政策中，增加规定基金每年在符合相关条件的前提下，至少进行2次收益分配，每次收益分配比例不低于净收益的60%。

　　第四个方面的改进是引入“救生艇”条款，为基金的转型留出生路。在基金合同生效满12个月后，若基金折价率连续50个交易日超过20%，基金管理人将在30个工作日内召集基金份额持有人大会，审议有关基金转换运作方式为上市开放式基金（LOF）的事项。

　　最后还体现在基金的信息披露上。除了封闭式基金现有信息披露内容外，基金还将主要增加以下信息披露内容：基金合同生效后，基金管理人将在每个交易日次日，披露基金份额净值和基金份额累计净值；定期进行基金招募说明书更新；在基金年报、半年报和季报等法律法规要求的定期信息披露文件中，基金管理人还将根据基金的特点，相应增加信息披露内容。

　　创新封基推动老封基发展

　　由于创新型封闭式基金具有明显的比较优势，这一新产品的推出将会对现有封闭式基金产生较大影响。业内人士从短期和中长期两个方面，详细分析了这一影响。

　　（一）短期影响

　　1、不会造成投资者抛售现有封闭式基金

　　（1）现有封闭式基金机构投资者集中

　　现有封闭式基金的主要投资者是保险公司等机构持有人，且集中度较高。以某基金为例，三家大型保险公司持有基金份额接近基金总规模的35%；前20大持有人持有基金份额占基金总规模的60%以上；仅最大一家持有人持有的基金份额就占基金总规模的20%。据了解，其他封闭式基金的情况也类似。

　　一方面，现有封闭式基金2006年的净值增长率达到104％，预计2007年也会有良好表现。机构持有人不会因为新型封闭式基金相对于现有封闭式基金具有优势，就大量抛售现有封闭式基金而放弃收益。另一方面，机构持有人集中也导致基金的日常成交量较小。2006年全部54只封闭式基金每个交易日的交易量7亿左右，与1只流动性较好的股票相当：个人持有人持有数量较少，不会产生大量抛售；机构持有人持有量较大，大量抛售的损失更大。

　　（2）新型封闭式基金的规模有限

　　拟推出的新型封闭式基金的预计规模在50亿左右。按照数据分析，保险公司可投资于基金的金额接近3000亿元，目前投资于封闭式基金的金额在600亿至700亿之间，还有较大的增长空间。因此，首只新型封闭式基金的推出不会导致保险公司必须卖出现有封闭式基金。

　　即使后续仍有产品推出，只要对发行节奏和发行规模予以适当控制，也不会产生较大影响。

　　（3）新型封闭式基金的投资者范围不限于场内

　　现有封闭式基金的投资者都集中在场内。而新型封闭式基金除了吸引场内投资者参与之外，还设计了场外发行，引入商业银行渠道的投资者，预计场外投资者将持有基金总规模30%-40%。场外投资者的参与将显著缓解基金发行对现有封闭式基金的冲击。

　　2、不会造成现有封闭式基金折价率扩大

　　业内人士认为，新型封闭式基金的推出不会导致投资者抛售现有封闭式基金，这就保证了现有封闭式基金的折价率不会因为新型封闭式基金的推出而放大。

　　此外，从国内外封闭式基金市场发展的实践看，市场环境也是短期内决定折价率的重要因素。一般情况下，市场走强的阶段折价率都会收窄。2006年，中国封闭式基金平均折价率为21.02%，比2002年到2005年的水平有了较大幅度下降，而从2007年上半年来看，现有封闭式基金折价率明显收窄。

　　3、对即将到期的封闭式基金转型有积极意义

　　2007年共有19只封闭式基金到期，2008年还有6只到期。这些基金如何实现平稳转型，是一个引起市场各方高度关注的问题。据了解，保险公司等机构持有人对基金转型的期望值越来越高，希望基金转型能够对现有封闭式基金的一些制度性问题有所改善；甚至表示，对于一些业绩较差、转型方案没有新意的封闭式基金，有可能不会支持其转型。

　　新型封闭式基金针对现有封闭式基金存在的问题，提出了解决思路。如果此类产品能够在2007年上半年推出，对于即将到期的其他基金来说，可以充分借鉴新型封闭式基金的优点，探索多样化的转型方案，争取投资者支持。

　　（二）长期影响

　　封闭式基金相比于开放式基金，具有独特的优势，有其生存和发展的空间。中国封闭式基金目前发展所遇到的困难，其根本原因在于现有封闭式基金设计存在问题。推出新型封闭式基金是解决这些问题的有益尝试，对于封闭式基金品种的生存和发展具有积极意义。

　　1、有利于2008年之后封闭式基金的改造

　　2008年到2017年，还有28只封闭式基金将陆续到期。这些基金一般都是规模在20亿以上的大型基金，它们能否顺利改造直接关系到封闭式基金品种能否存在下去。在封闭式基金到期之后，老基金并不只局限于转型为开放式基金，只要能够对现有封闭式基金存在的问题提出妥善的解决方案，争取到基金续期也是有可能的。推出新型封闭式基金将为改造2008年之后到期的封闭式基金，提供值得借鉴的思路和切实有效的方法。

　　2、有利于降低封闭式基金的整体折价率

　　中国封闭式基金高折价的根源在于基金产品设计存在问题。新型封闭式基金针对造成高折价的5个主要因素提出了解决方案，如果能够顺利实施，并成为封闭式基金的通行做法，将会对减少折价率发挥重要作用。业内人士预计，新型封闭式基金折价率控制在10%以内，是完全有可能的。

　　3、有利于扭转封闭式基金规模缩小的趋势

　　新型封闭式基金立足于解决封闭式基金的核心问题，为投资者提供了更为有效的投资工具，为市场提供了新的品种。随着首只新型封闭式基金的推出，后续还会有其他封闭式基金产品跟进，封闭式基金的规模缩小的趋势将会彻底扭转。乐观的情况下，有可能显著促进封闭式基金产品的发展，实现封闭式基金规模较大增长和产品类型迅速丰富。

　　4、有利于争取持有人对封闭式基金品种的认同

　　持有人对现有封闭式基金的意见集中在基金治理结构方面。新型封闭式基金通过每年召开基金份额持有人大会，建立了基金管理人、基金托管人和基金持有人协商解决基金运作事项的常设机制，提供了基金份额持有人监督基金运作的制度保障，是完善封闭式基金治理结构的有益尝试。

　　5、有利于国内封闭式基金与海外封闭式基金接轨

　　新型封闭式基金借鉴了海外封闭式基金发展的有益经验，立足于中国基金市场的现状，在基金投资、治理结构、收益分配、转型条件等多个方面，吸收了海外的成熟做法。