理柏：盛宴之后 提供冷静思考的宝贵机会

　　近日路透旗下的理柏基金研究机构发布2007年5月份《中国基金市场透视报告》，其中国区研究经理周良报告的题目为：《盛宴之后》。并明确指出:市场退烧，提供了各方冷静思考的宝贵机会。

　　报告指出：全球股市高歌猛进，世界范围通胀形势严峻。大陆股市大幅回调，回调时的恐慌和虚弱，更加凸显降温的必要。所有中国开放式基金分类依然全部上涨，股票型、进取混合型、平衡混合型、灵活混合型基金分别上涨10.64% 、10.58% 、10.23%、10.22%。上证基金指数上涨9.73%，封闭式基金折价率与月初基本持平。 QFII A股基金上涨11.29%。净赎回达9亿美元。但除去iShare新华富时的特殊情况外，资金净流出不多。

　　市场表现：上涨基础的不稳 凸显降温的必要

　　泛滥的资金继续在全球股市榨取利润。五月美、欧、亚股市联袂上涨。涨幅超过5%的市场就有越南、中国、德国、菲律宾、印度、泰国等。上证B 股指数更以30%的涨幅排名第一。

　　面对高烧的大陆股市，5月各种降温措施顺序出台，或明或暗地给予暗示。近一个月以来，先有证监会要求进一步加强投资者教育，再有上市公司内幕交易被处罚，基金经理老鼠仓被调查，还有利率和准备金率同时上调，最后才是提高印花税。不少投资者心领神会，把利润落袋为安。但仍有相当多的投资者被市场的乐观情绪所携裹，被迫参与调整。5月末、6月初大陆股市出现大幅快速回调，5个交易日的最大调整幅度达到了22%。火热的市场终于露出了虚弱的一面。市场在调整时的极端恐慌，显示上涨基础的不稳，也凸显降温的必要。

　　最近几个月，大陆居民切身感受到了各种食品价格的上涨。放眼世界，其实粮食、能源价格的持续上涨，已经使得通胀形势在全球范围变得严峻。全球经济连续5 年的快速增长，积累了财富，也积累了通胀的压力。当前全球粮食消费需求增加，但生产成本提高，供应减少，使得世界范围的粮食库存处于低水平。粮价上涨的趋势还要延续。另一方面能源价格接近历史高点，而供应能力增加有限。这两个因素促使全球通胀压力巨大。

　　为了控制物价指数和资产价格的泡沫，各国央行开始了新一轮的加息。最近一月，除了中国，还有英国、欧洲、新西兰等国家纷纷采取加息措施。新西兰已经高达8%。在经历70年代以来最繁荣的5年之后，全球紧缩政策尚未到头。中国也不例外。

　　

开放式基金：大幅震荡市场 业绩的分化越发明显

　　所有中国开放式基金分类依然全部上涨，但比起4 月份的历史纪录来，涨幅缩小。

股票型、进取混合型、平衡混合型、灵活混合型基金分别上涨10.64%、10.58%、10.23%、10.22%。明显优于沪深300 指数的表现。在大盘调整中，由于基金持股主要集中于有业绩支撑的蓝筹，因而表现更稳定。大幅震荡的市场里，基金业绩的分化越发明显。选时操作、追逐热点可能获得更高的收益，也要承受更大的波动。

　　荷银精选、富兰克林国海弹性、银华优质增长和易方达深证100 领先所有进取型和股票型基金。

　　QFII A股基金：对A股后市预期并没有明显改变

　　五月进入统计的6 家QFII基金以人民币计算的平均总回报11.29%，略高于国内股票型基金。QFII基金的最新资产规模为57.6亿美元(未包含星展银行中国优势A 股基金)，与上月的66.10亿美元相比，出现了近两年来的首次缩小。

　　我们统计了8 家QFII基金的份额增减情况，发现5月份有2家基金净申购，6家基金净赎回。由于申购赎回导致的资金净流出达9亿美元左右，与前两月相比明显增加。但如果扣除iShare新华富时A50中国基金一家8亿多的净赎回，其余基金净赎回的金额并不大。

　　5月份iShare新华富时A50中国基金的折价率明显缩小，从4月末的15%缩小到6月7日的3.31%。其折价率的大幅缩小，不是由于基金投资者开始重新买入，而主要是由于套利机制在产生作用。这是一只ETF基金，当折价率大于交易成本时，参与证券商可以通过套利机制获利。但该基金从1月末出现折价以来，参与券商却没有大量进行套利交易，到4月末折价率一度达到15%。本月该基金的大量赎回和折价率的明显缩小显示，参与券商开始积极地进行套利交易，导致折价率缩小。而不是投资者看好后市，重新买入。这点也可以从没有套利机制的

封闭式基金摩根斯坦利中国A股基金得到证明。该基金的折价率从4月底的15%，扩大到了6月7日的21.2%。显示境外基金投资者，对A股后市的预期并没有明显改变。

　　获得QFII资格的境外机构已经超过50家，通过其投资中国A股市场的境外投资者的数量更是难以计数。与国内的众多机构一样，在市场的任何点位QFII都有看空看多的观点，而不可能是统一的观点、统一的行动。由于经历不同、理念不同、视角不同，其观点可能与国内某些投资者有所不同。但这恰好提供了多角度审视国内市场的难得补充。对其观点需要的是理性的判断，而不是盲从，更不是随意扣上“阴谋论”的帽子。

　　封闭式基金：大盘调整压力加大的一个参考

　　上证基金指数5月上涨9.73%，低价基金表现较强。6月1日份额超过20亿的大盘封闭式基金的平均折价率为33.36%，与上月基本持平。

　　5月封闭式基金在中上旬涨幅一直落后市场，折价率加大，下旬突然出现补涨，高折价的大盘基金甚至出现单日全面涨停的情况。但随后A股市场就出现大幅回调。封闭式基金补涨，随后大盘出现调整的情况在前期的市场中也出现过。究其原因，是在市场经历一个波段的上行后，大盘调整的可能增加。部分投资者追高意愿下降，转向涨幅较低的封闭式基金，使封闭式基金补涨。而随后大盘出现技术调整的可能很大。封闭式基金补涨可以作为大盘调整压力加大的一个参考。

　　前景展望：调整是否已经结束还难以断言

　　在经历四月的加速上涨后，大幅调整终于还是在五月这个敏感期出现了。股市拍卖会上乐观的竞拍者突然发现没有了更乐观的对手。周良认为，既然股票有涨就会有跌，在经历了大幅的上涨后，早调整比晚调整更有利于市场的长期发展。造成大幅调整的原因是多方面的，更多的是市场运行的内在需求，外部因素只是诱因。

　　市场的调整，提供了各方冷静思考的宝贵机会。在长时间经济繁荣、股市上涨的情况下，普通投资者会偏乐观，投入股市更多的资金。机构的研究、投资人员也会偏乐观，接受更高的股票估值。上市公司也会偏乐观，提出更高的生产计划。形成市场的自我强化，排斥风险的声音，挟裹整个市场上行，直到价格远远偏离。台湾市场90年代初市场管理部门偏空的言论甚至会受到的股民的围攻，结果市场大幅偏离合理的价格，就是个极端的案例。中国和全球股市以往已经有过很多此类的教训。而调整正好提供了市场各方客观思考的机会，从而可以提供市场自我调整的机会。

　　大陆通胀压力是我们年初以来，一直担心的问题。在近两个月越发成为市场关注的焦点。在全球通胀压力加大的大背景下，在国内几年经济快速增长积累的压力下，物价会继续是今年经济的隐忧。

　　B股市场是我们去年12月以来，一直看好的市场。但经历了最近几个月的大幅飙升，其估值优势已经有限。H股市场可能是下一个更好的投资选择。

　　6月大陆市场可能继续尝试前期的高点，但这个高点附近的压力巨大。调整是否已经结束还难以断言。对于基金投资者，我们还是建议多提防风险。

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