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　　⊙苏圻涵

　　耶伦时代的首次联储议息会议做出了决定，一方面QE减量继续，美联储每月资产购买金额将从650亿美元降至550亿美元，另一方面，美联储放弃了6.5%的失业率门槛。同时耶伦关于加息时点的表述出乎市场预期，预计债券购买计划结束后6个月将进行首次加息，美国货币从紧的时点提前。

　　美联储对于QE和货币政策的态度，以及近期美国数据的回暖，进一步验证了我们的观点：美国为代表的发达经济体正处于经济周期性复苏的上升阶段，短期因天气等因素的负面影响，不影响复苏的进程。因为经济复苏的动力，在于居民和企业部门剧烈去杠杆之后再杠杆的需求。

　　对于新兴市场，美国的复苏和货币的从紧，美元的走强，导致新兴货币和市场波动性增加，新兴市场央行[微博]面临汇率稳定和促进增长的两难选择。以中国为例，央行出于保增长的考虑，货币政策由从紧转向中性，春节后市场利率的下行与其后大幅度的人民币走贬，显然存在因果关系。由于保增长而压低利率，导致美元人民币利差缩小，推动人民币贬值。

　　结合今年一季度中国宏观数据的大幅弱于市场预期，从汇率决定的三要素来看，经济增长差、利率差、通胀差，前两者明显恶化，人民币贬值压力加大，作为高贝塔的资产类别，从3月初开始美国中概股持续调整，和美股走势明显背离。

　　中国央行扩大人民币汇率波动区间后(1%到2%)，人民币出现快速贬值，一度突破6.23。2月以来，贬值超过3%。而套息套汇资金和结构性产品的解约，进一步加强人民币贬值幅度。以去年兴起的“目标可赎回远期合约”(target redemption forward)为例，通过保证金交易，人民币升值时每个月都能获得回报，但一旦汇价跌破“下档保护”，则亏损会迅速扩大。摩根士丹利估计，“下档保护”多设在6.20附近，2013年以来银行出售上述产品的总值可能在3500亿美元左右，目前应该还剩下1500亿美元尚未解约 。

　　2005年7月，中国开始人民币升值，外汇储备从8,000亿美元，上升到3.8万亿美元。与此同时，资产价格，包括房地产价格，出现大规模的价格重估。从历史看，人民币贬值将会是中国资产价格上涨的强大阻力，这些资产主要是房地产，股票价格可能也将受到影响。(作者系华安香港精选、大中华股票基金经理)