□丁志杰 韩会师

　　欧元贬值不是问题，现在欧元兑美元距离2000年0.83左右的历史低位仍有很大距离，但是如何贬值却是一个复杂得多的问题。目前欧元可能正在进入盘整期，未来可能出现阶段性反弹，但仍难以改变其整体的弱势。

　　无论是在深陷债务危机的欧“猪”五国，还是在财政最为健康的德国，紧缩财政、削减赤字已经成为欧洲当前的主旋律，然而这种调整不可避免地会带来一系列负面效应。提高税收很容易导致欧洲投资环境恶化，对海外投资的吸引力下降，同时削减薪资必然导致民众消费能力的下滑，因此欧洲内部市场的萎缩难以避免。此时，出口对欧盟的战略意义显得更为重要，较为疲软的欧元正是刺激出口的利器之一，所以欧盟整体上并不反对欧元贬值。

　　但是欧元的下跌必须注意节奏的把握，如果下跌速度过快，可能欧洲尚未享受到出口增加的好处，就已经开始遭遇更为严重的危机。一方面，欧元汇率的大幅下跌将严重降低欧元资产的吸引力，刺激资本外流，诱发欧洲资产加速贬值，加大经济复苏难度；另一方面，欧元贬值立即增大了欧元区的外债负担水平。

　　举例来说，根据BIS统计数据，美国目前对欧洲银行业的债权总额大约为1.2万亿美元，占美国对全球银行业外债总规模的50%，即使扣除掉对英国银行业的5000亿美元债权，仍高达7000亿美元，其中对欧“猪”五国的债权总额约1870亿美元。欧元贬值意味着欧元区银行业以美元计价的外债负担同比例放大，欧洲银行业不得不在资产方面应对实体经济增速放缓带来的资产估值下滑，同时在负债方面应对欧元贬值带来的负债增加，这种内外夹击的结果可能是致命的。

　　欧洲央行公布数据显示，目前私人部门银行在欧洲央行的隔夜存款已经超过了08年9月雷曼兄弟破产时的水平，但这种隔夜存款的利率只有0.25%，与此相对应的则是LIBOR升至一年来的高位。这也从一个侧面说明了目前欧洲银行业的窘境，欧盟必须防止欧元汇率成为压倒欧洲银行业的那根稻草。

　　欧盟对匈牙利事件的应对也从一个侧面反映了欧盟并不愿意欧元继续高速下跌。6月初匈牙利宣布其可能遭遇类似希腊的债务危机，欧元随之大幅跳水，年内第一次刺穿1.20。而欧盟这一次没有像对待希腊那样任由事态发展，欧盟经济与货币事务委员雷恩(Olli Rehn)很快表示“匈牙利可能出现主权债务违约的担忧被严重夸大了”，欧元随之反弹。

　　与此同时，作为欧元最大的博弈对手，已经强劲升值达半年之久的美元也面临一定的调整需求。虽然强势美元有助于美国政府在经济危机期间顺利地增发国债，解决其财政困难，并巩固美元的世界首席储备货币地位，但强势美元对美国贸易竞争力及国内就业均有一定负面影响，而这很可能在今年美国中期选举中对奥巴马政府构成压力。

　　自美元从2009年12月开始走强以来，美国月度进口同比增速从2009年12月的4%上升至4月份的24%，其上升速度远高于出口。这与2009年4月至11月美元贬值阶段美国对外贸易的表现正好形成鲜明对比，当时由于美元持续贬值，美国进口需求大减，其同比萎缩速度在9个月的时间里平均超过出口10个百分点。

　　美国5月份非农失业率为9.7%，虽然比4月9.9%的数值有所下降，但这主要拜政府雇佣41.1万临时工帮助进行人口普查所赐。奥巴马在1月份国情咨文中“出口翻一番，创造200万就业岗位”的承诺音犹在耳，但美国的失业率没有从1月份的9.7%下降分毫。

　　截至5月底，美国所有商业银行的工商业贷款规模约为1.25万亿美元，不动产抵押贷款的规模约为3.7万亿美元，与雷曼兄弟倒闭时分别为1.6万亿和3.8万亿的市场规模相差甚远。换句话说，雷曼倒闭以来，美国商业银行对实体经济的贷款基本处于萎缩状态，且至今没有触底反弹迹象，这说明美国的实体经济仍然疲弱，同时也就不难解释失业率为何长期居高不下。

　　此时，外汇市场的大国博弈可能正在进入一个微妙的调整期。就欧盟来说，7500亿欧元的救助计划以及对匈牙利事件的快速反应已经清晰地表明了其维护欧元的立场。就美国来说，11月份的美国中期选举越来越近，如何尽一切努力刺激实体经济和就业增长是重中之重。目前欧元的公信力已经大幅降低，对美元的霸权地位短期内难以构成威胁，此时美元继续大幅攀升对美国并非上策。

　　总体来看，欧元可能正在进入调整期，未来可能出现阶段性反弹，但仍难以改变其整体的弱势，欧元兑美元仍可能在某些突发事件的影响下再次突破1.20。