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渣打银行:欧元生存与否取决于政治联盟的状况

http://www.sina.com.cn  2010年05月06日 17:10  渣打银行

  精彩观点:

  · 希腊正陷入债务陷阱之中,但仍有可能留在欧元区

  · 欧元面临抉择的关头;它的生存与否取决于政治联盟的状况

  · 要谨防希腊危机的蔓延,尤其是要谨防欧陆的银行受到影响

  欧元的生存与否取决于政治联盟的状况

  鉴于欧元命运凶险,建议采取逆转性的重大举措。欧盟与希腊似乎已认识到这个问题。借重国际货币基金组织(IMF)的帮助,1100亿欧元的一揽子“援助”计划已经出台。作为代价,希腊必须在今后三年从市场中消失,而且其国民还要忍受剧烈的痛苦。从未有人料到欧元区成员国会落得这样的结果。然而今非昔比,这些再也不会令人感到意外。良性经济往往意味着良性政治,但是反过来就不总是成立了。政治上对欧元区拓展的迫切需求,意味着放宽准入标准。这导致日后问题多多,如今终酿成苦果。

  尽管援助希腊会缓解市场的压力,但形势并不稳定,在希腊以及欧洲的其它国家需要获得政治上的支持。任何事情都不能被视为理所当然。1100亿欧元的援助中,欧盟提供800亿欧元,剩余部分由IMF提供。欧盟部分中,德国将出资220亿欧元;如果他们不直接援助希腊的话,则可能不得不给其银行纾困,因为它们持有大量的希腊债务。援助款项应涵盖希腊今后三年的债务再融资以及财政赤字。这样做的好处在于,这期间能使希腊与市场隔离,希望此举能限制危机向其它欧洲贷款机构蔓延。除此之外,还有相当多的好处。这样做的坏处在于希腊经济将会紧缩。经过此次援助,官方预测希腊经济今年将缩水4%,明年为2.6%,2012年将恢复增长。我们的观点是,2012年,希腊的经济可能确实会增长,但这仅仅是因为如果希腊没有获得此次援助的话,其经济可能会崩溃。但对于希腊来说,其前景不会是一帆风顺的。

  希腊正陷入债务陷阱中。其债务甚于其经济规模,达到其GDP的126%,而且其债务利息也高于其经济增长率。根据官方统计,即使是获得此次援助后,其债务与GDP的比率也会上升,并在2013年达到最高点,为149.1%。情况可能比这还要糟糕。

  这就相当于一个人刷爆了信用卡,却无法支付当月账单:一种不可持续的状况。

  希腊将作出何种选择呢?

  全球有关减少赤字的争论过度强调削减支出或提高税收,而对促进经济增长则强调的不够多。希腊的困境在于促进经济增长的空间有限,因此确实无法立即增加赋税收入。尤其是,希腊身处欧元区,它不能像英国一样通过贬值货币来弥补近几年遭受的巨大的竞争力损失。当然,要帮助希腊摆脱困境,货币贬值将只起到部分作用。事实上,与欧洲多个其它小国一样,希腊也存在着其深层次的结构性问题。或许一开始不应让其加入欧元区。

  由于希腊无力直接促进其经济增长,因此只有向其施压,使其削减支出。行之有效的方法是,它必须紧缩经济。问题在于,这样不会将赤字减少到人们所预期的那样多。在经济始终不景气时削减支出将使经济雪上加霜。这就像是追尾。而且正如在希腊看到的情况一样,紧缩的信号并没有像罢工和骚乱那样准确地传达到地方。因此,经济危机正在演变为一场政治和社会危机。

  尽管希腊政府近来制定了计划,要将预算赤字削减到可管理的水平,然而国内反对削减的呼声使得金融市场担心赤字削减计划将不会取得成功。因此在近几周内,市场日益担心希腊会对其债务进行重组或者甚至是违约偿付。这将会给欧元区带来麻烦:希腊一半的债务为欧元区的其它成员国所持有。我们可能在几年时间内能够看到重组发生,但是到时人们或许可以找到更好的应对之策。

  欧盟与IMF提供帮助时所受到压力,源自希腊危机会蔓延到欧元区其它弱小成员国的风险;另一个让人头痛的问题是,一旦希腊违约偿付,又该如何应对。即使希腊不愿退出欧元区,他们会不会迫使其退出?如果迫使希腊退出欧元区的话,那又该如何实施呢?‪

  考虑到希腊危机蔓延的风险,近几周来,问题焦点已转向了德国和美国,以及欧盟的其它国家是否出手相救(尽管有了IMF的援助)。对于已到位的纾困计划,市场参与者抱怨人们对该计划的落实明显缺乏紧急感。

  从某种角度讲,不能埋怨德国人。如果希腊征缴了所有的税收收入的话,就能够减少预算赤字。据可能准确的说法,希腊去年未交赋税收入超过其预算赤字13.6%。德国和欧盟其它国家的纳税人也义正言辞地提出,为什么要赔了夫人又折兵,做吃力不讨好的事呢?例如在德国,新闻媒体就指出,德国纳税人将要为比他们还早退休的希腊工人提供资助。作为此次紧缩计划的一部分,希腊必须要把这些问题理出头绪,并采取比希腊政府最近提出的更为强硬的措施;例如,据报道,公共部门的退休年龄将由53岁升至67岁。

  ‪欧元区面临抉择的关头

  就欧元来说,这再也不会令人感到意外。所有反对英国加入欧元区的言论都已证明是正确的。并不是所有目前还在欧元区的国家,都应该是其中一员。对一些欧元区成员国来说,欧元也许在危机期间为其提供了更好的保护,例如冰岛等一些国家仍然希望加入欧元区。然而尽管如此,按照欧元系统目前的形式,它还不是可持续的。

  在某一阶段,欧元区始终要面临决策道路的分歧。这次可能就是分歧,尽管可能的情况是本次危机将会推迟更长一段时间,甚至可能是几年。但是我们无妨现在就进行抉择。

  如果处在假想中的分歧阶段,欧元区就需要决定其是否需要政治联盟。接受政治联盟的国家将不得不屈从于一条路线,而不接受政治联盟的国家将不得不退出欧元区并寻求其它路线。这是因为历史已表明,大的主权国家除非结成政治联盟,否则其货币联盟不可能延续。(1998年,我在《金融时报》上写过有关于此的文章:《欧元的生存与否取决于政治联盟》 - 参见“方框1”)

  这些争论过去存在,现在依旧存在。货币联盟要求在一个单一的“财政部”形式下实现劳务的流动性以及财政的灵活性。富裕地区在贫困地区需要时必须给予援助。如果富裕地区与贫困地区地处同一个国家的话,则实施援助计划相对要容易些。而如果是货币联盟之间的援助则要困难些。

  哪些属于贫弱国家?过去将它们称作“地中海俱乐部”,这些国家包括:葡萄牙、意大利、西班牙以及希腊。如今,人们将这些国家称为“PIIGS”,其中的另一个“I”代表爱尔兰。然而爱尔兰正在对其经济下猛药,而这正是希腊所拒绝的,并且从政治上说,爱尔兰也不愿意退出欧元区。确实除了建筑行业外,爱尔兰的经济运行态势良好。最令人担心的还是西班牙。这是一个规模更大的经济体,而且经济也同样面临困境:20%的失业率;经济增长的前景暗淡,因为在此次危机爆发之前,其经济增长是依靠建筑热潮拉动的,而建筑热潮已成为了历史。

  欧元面临的基本问题是:统一的利率不适合于所有的欧元区国家。按照经济学行话,欧元区并不是一个“最佳货币区”;换句话说,欧元区的各经济体差异太大,需要制定各自的利率。统一的利率不适用于所有国家。因此在最近的金融危机之前,欧元对欧洲较小经济体的繁荣甚至挥发了更大的作用。因此,它们的经济衰退也更加严重。

  所有这些都表明了欧元区根基的脆弱性。对于德国以及包括法国在内的欧盟卫星经济体来说,货币联盟有其存在的意义。但是“地中海俱乐部”的成员需要提升其竞争力,它们需要使货币贬值并进行结构性的改革。理论上,它们需要双速欧元区。但是由于他们无法退出,市场推动收益上升,从而在其国内产生问题。因此在IMF的援助下,重点是央行的纾困计划。纾困计划并不能解决问题。它只是带给我们一线希望,直到全球经济日益强劲,并且即使希腊最终违约偿付的话,人们也能更加从容地应对市场变化了。

  希腊危机对于市场预示着什么?

  当前情况突显了市场的脆弱状态。去年年底,人们担心的一个问题是希腊是否会成为另一个“雷曼兄弟”。希腊不应该成为另一个“雷曼兄弟”,但该问题的重点是经济危机的威胁是否会引申出主权债务危机。

  全球的流动性充裕,但是市场担心如何将去年实施的大规模刺激措施悉数撤出的问题。事实上,评级机构上周下调了西班牙和葡萄牙的信用评级,并将希腊的信用评级调至垃圾水平。这明确地体现了评级机构的态度,我对此也是诚惶诚恐。它们一心跟随市场,而不是更加积极主动。这样做不好。这是顺周期的倾向,而给出一个预言,又力求去实现这个预言,这种方式会使事情变得更糟。

  希腊危机的深远影响何在?

  这些都强化了人们对于安全港以及恢复增长的关注。尽管德国的出口表现强劲,但欧洲明显还没有出现恢复增长的迹象。市场将会寻找低债务的经济体,并将亚洲作为安全港。对于经济增长,市场也同样会选择这样的经济体,即:低债务以及亚洲经济体。

  美国最近的经济反弹对市场或多或少起到了稳定的作用,但问题是,美国的此次经济反弹是政策驱动的,而且仍然处于初级阶段。因此好消息是美联储已明确地发出了信号:它将继续保持低利率政策。

  密切关注希腊危机蔓延市场的状况,并做好对未来第二轮影响的心理准备。如果此次援助计划有助于希腊摆脱困境,那么最易受到影响的当属欧陆银行。一年前,这其中的众多银行在中东欧遇到麻烦。当他们遭遇那次危机蔓延的影响时,很多西欧银行紧缩了在全球的信贷。有些亚洲经济体也受到了影响,但它们能够应对。它们也可能会受到希腊危机的影响,但鉴于其它资金流入亚洲以及其它的新兴经济体,因此此次的影响可能有限。甚至12个月前,亚洲还处于另一番情形;如今它正面临着大量热钱流入的问题。

  希腊救助计划可能有助于缓解人们对主权债务(包括迪拜主权债务)的担忧情绪。但事实上,即使希腊陷入困境,迪拜也不应受到实质性的影响。迪拜市场已出现了动荡,而最新的迹象显示,一旦迪拜债务收益出现任何的上升都会促使当地人去购买(迪拜债务)。

  现如今,金融部门的问题带来的一个负面影响就是政治家们对金融部门采取了更为强硬的政策,使得监管力度过大让本来就居高不下的风险更加高企。

  最后要说的是,对于欧元自身,目前的状况将使其难以为继。政治联盟至关重要。有一条好消息是,一旦该援助计划获得批准,将能起到立竿见影的效果。让人忧虑的是,市场又将寻找下一个问题。而且还存在着大量的问题。

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