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全球难以长期维持低利率(2)
全球会日本化吗？
所谓全球日本化是指全球经济进入日本那样低增长，低利率时代。当美联储基准利率降到创纪录的低点以后，市场普遍担心全球经济会不会日本化。从利率的角度来看，我们认为全球很难像日本那样进入长期低利率时代。我们仍以美国为例进行分析。截止到2009年一月底，美国10年期国债收益率仍徘徊自2.3%左右，这应该是1954年以来的最低点。而在上世纪50年代初，低利率形成也恰是因为全球盛行凯恩斯学说，采用了降低长期利率促进资本深化。其结果是通胀上升，并导致货币主义随后的盛行。当前的情形与50年代比较类似，利率水平下降的主要动力来自于基准利率的下降和美联储购买长期国债。
因为如果以ROIC为参照来分析美国利率水平的话，我们发现截至2008年底，美国ROIC只是达到1992年和2002年的水平，并没有明显创新低。而美国ROIC水平仍高于全球大多数国家和地区，但是利率水平却要低于欧元区和中国。当然也有可能是市场预期ROIC仍将会大幅下降，但是金融危机不只是对美国未来一段时期的ROIC造成冲击，对欧元区，中国也都会造成重大冲击。而且在麦肯锡的报告《从长期的角度看已投资本回报率》中，我们可以看到，从1963年到2004年美国的ROIC相对稳定。因此美国现在的低利率水平只能部分的由ROIC来解释，而还有很重要的部分得由货币市场来解释。
债券市场利率是货币市场均衡与商品市场均衡的结果，但是在经济衰退时，信用紧缩(信用利差扩大)将导致两个市场利率不在同一个水平。会造成流动性过多集中在无风险的债券方面，而实体经济的流动性仍然趋紧。当年伯南克在研究美国30年代大萧条时，总结出大萧条长期蔓延的原因有两个：债务紧缩和以房地产为代表的资产价格下跌。在伯南克掌控美联储的时期，我相信他一定会从这两个方面着手破解危机。采用货币政策降低利率水平无疑是一个必要的措施，这样不仅能减缓资产价格下跌的幅度，还能为降低债务紧缩提供坚实的基础，如果美国政府解决了债务紧缩状况，美元利率必将会再次反弹。这样来看，美国低利率与日本不一样，并不是经济内生的结果，而是由外生力量造成的。
中国的情况也是这样。虽然从长远来看，如果不能及时进行产业升级，中国也将步日本的后尘。但是中国还没有完成工业化、城市化进程，国内投资的空间还十分巨大，因此，中国的利率水平也不太可能现在就进入低利率时代。
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