兴业银行：次贷危机对外汇市场影响

　　有人说国际金融市场每隔十年要经历一次比较大的金融风波，每次都是发生在尾数为7的年份。1987年的全球性股灾早已被遗忘，1997年的东南亚金融危机的伤痛也已淡去。然而去年，在金融市场中的每一个人都或多或少地受到了美国次级抵押贷款危机的影响，几乎每天都要被人提及，在新的一年中也许还将更广泛地影响到各个领域。

　　◎次贷危机的形成

　　次级贷是美国的信贷机构发放给经济能力较差的人的高息按揭住房贷款，这些贷款往往是零首付的。格林斯潘时代美国长时间维持低利率，尤其在9.11以后，美联储为了刺激经济甚至降联邦基金利率降至1%。超低的利率导致全球流动性过剩和通货膨胀，投资过热使得美国的房地产价格持续上扬。次级贷这种高危险性产品的规模原本是应该受到严格控制的，但居高不下的房价让很多金融机构为利益趋势参与进来。次级贷由1994年的350亿美元，迅速膨胀到目前的1.4万亿美元。

　　次级贷款一般都是由中小型的信贷机构发放的，大型金融机构一般会参与，所以原本不会受影响。然而，这些次贷机构将贷款打包高息债券的形式发行，收益率比同信用等级债券高出30%左右，很能吸引全世界大型金融机构，其中也包括中国的一些银行。据大致估算，这样的次级抵押债券的总规模在6000亿美元以上。

　　由于很多次级贷是零首付、零文件的，甚至允许借款人在前几年中只付利息不付本金，借款人违约几乎是零损失。随着美联储连续17次的连续加息，还款者的压力越来越大，违约率迅速上升。最终导致美国房价下跌，有多家次贷机构宣布破产，次级债券大幅贬值，英国的诺森罗克银行甚至因危机而受到挤兑。随之而来的是，套息交易投资者因畏惧风险而了结平仓，全球股市重跌，一场大规模的金融危机正在由美国向全世界蔓延。之后，尽管美联储多次降息，并多次向市场大规模注资，但目前看来并没有起到很明显的成效，格林斯潘甚至认为美国经济衰退的概率为50%。1月22日，全球性股灾爆发，祸及亚太新兴市场，印度股市一度跌停。当晚，美联储在股市开盘之前宣布紧急降息75个点，让市场感受到了危机的严重性。

　　◎套息交易推波助澜

　　套息交易的始作俑者是日本人，其中很大一部分是日本的家庭主妇。由于日本长期实行零利率政策，使得投机者倾向于贷出日元贷款后估空日元买入利率高的货币，然后投资于这个国家的楼市和股市。如果顺利，高息货币对日元会维持中长期的上升趋势，房价和股价也会因为资金的推动而上涨，形成利差收益、汇率收益、投资收益三丰收。事实上，套息交易者在这几年中的确获利不少。

　　然而从去年年初开始，很有具有远见的投资者感觉到全球资本市场即将面临一次重大的危机，纷纷卖空手中股票，其中包括罗杰斯、巴菲特、李嘉诚等等。套息交易者也争先恐后地了结平仓，卖掉股票和高息货币，买回日元。最恐怖的一次是去年夏天，澳元在20天内跌幅深达13%，而日元在去年6月就出现了战略性的反转，迅速走强。从这个层面上看，套息交易是导致次贷危机的另一个重要因素，甚至加剧了市场的波动和风险。

　　目前看来，套息交易的高峰期已经过去，大规模的了结平仓也告一段落。由于美元的大幅降息和资本市场的动荡，预计套息交易在短期之内卷土重来的概率不大，今后汇市的波动受经济基本面的影响会相对较大。

　　◎对美元的影响

　　次贷危机首先冲击的是美国经济，美元指数在去年11月创出了36年来的新低，随着利率的大幅调低，道琼斯指数有可能形成头肩顶，美元资产的吸引力显然还会进一步下降。所以，在美国经济从危机的阴影中走出来之前，预计美元维持低位盘整的可能性较大。

　　从另外一个角度看，目前的股灾已经处于冬天最寒冷的时刻，尽管美元指数还有可能创出新低，但随着美国经济走向复苏，市场的信心会重新开始建立。由于美国主导着中东地区的油价，在高科技等领域有着不可取代的领先地位，其综合国力是目前任何一个经济体都无法抗衡的。因此，个人认为，美元作为世界结算货币的地位不会在短期之内丧失，还将会是各国央行最重要的外汇储备之一。

　　美元目前的汇率甚至有被低估的嫌疑。美联储的连续降息和布什政府的财政刺激政策短之前内也许不会有明显的成效，但中长期必将利好美国经济。美元指数现处于36年来的低点，一时间美元似乎成了“烫山芋”。但回头想想，美国在过去的36年中所经历的经济和政治危机远远不止这一次，规模也不会比次贷危机小。即便是9.11这样的恐怖袭击，真正对美国经济产生的影响也仅仅维持了一两年时间。至于索罗斯说这场经济危机是二战以来规模最大的一次，不免让人觉得有点唯恐天下不乱的态度。事实上，量子基金之前早已做空美元和世界各国股市，他可能是希望以言论来影响市场走势。目前出现损失的次级抵押贷款只有1000亿美元左右，还不到总规模的10%，而且不少次贷资产还是比较优质的。如果美国房地产市场不再出现剧烈的动荡，也许危机不会象市场担忧的那么严重。金融市场往往会盲目地乐观或悲观，容易从一个极端走向另一个极端。认清楚这一点可以让我们冷静且理性地预判未来的大趋势。