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人民币升值路径选择 将重演东亚邻居崛起道路

http://www.sina.com.cn 2007年07月05日 07:02 全景网络-证券时报

  作者:陈李

  什么是人民币升值?我们需要认真审视这个投资者耳熟能详的名词。货币兑换,来自贸易需求,来自中国境内的商品、服务和资产与境外相应产品的交换。所以,人民币升值,是指中国的商品、服务、资产价格上涨。但是这种上涨不只是人民币相对外币的标价上升,也包括中国本身的物价上涨。这就是理论界所讨论的实际汇率上升。

  显然,人民币实际汇率的上升有三条路径:第一,名义汇率调整,人民币对外币标价不断上涨;第二,相对物价上涨,中国国内物价、资产资源价格相对境外上升;第三,一方面,名义汇率调整,另一方面,相对物价上涨。

  这三条路径都有助于化解目前来自巨额贸易顺差的升值压力。第一种路径,名义

汇率上升,本国贸易品价格相对外币自然上涨,竞争力下降,贸易顺差逐步缩小,本国实现外部均衡;第二种路径,国内物价大幅上升,包括土地价格、房租、资源价格、劳动力工资都普遍上扬,出口部门的成本上涨,产品价格被迫上涨,竞争力下降,贸易顺差也会逐渐下降。第三种路径,出口部门的产品和服务,因为名义汇率的上升和国内物价/成本上升,而不再便宜,贸易顺差自然下滑,外部经济恢复均衡。

  发展经济学的理论已经证明,发展中国家在追赶世界先进水平时,实际汇率一直上升。观察东亚经济体历史,就可以明显地发现这个经济规律。随着人均GDP上升,人均收入提高,日本、韩国、台湾和香港都是如此。

  如果进一步观察海外的升值历史,就能够更清楚地了解他们当时的政策选择与经济现实。对日本经验做个简单总结的话,可以发现以下规律:劳动生产率上升,经济成长,一定推动实际汇率上升。通过收入/物价上升实现实际汇率上升,贸易顺差压力缓慢地得到消除,对国内经济冲击柔和而缓慢;通过名义汇率上涨实现实际汇率上升,经济可能遭受较大冲击。一旦贸易顺差积累到危险水平后,通过名义汇率一次性调整就无法避免了,对经济产生强烈刚性的负面冲击。

  总结日韩经验,可以发现,通过提高相对物价/收入来推动实际汇率上升,平衡外部经济,往往效果良好,对国内经济有利而无害。在提高国内居民福利水平的同时,消费内需在逐渐启动。而通过大幅提高名义汇率来推动实际汇率上升,降低贸易顺差。往往对国内经济产生刚性负面冲击。出口部门盈利大幅下滑,而内需部门也会受到进口大增的冲击。

  中国,也在重演东亚邻居的崛起道路。

  巨额的贸易顺差,同样来自劳动生产率的大幅攀升。从1978年以来,中国劳动生产率上升速度就远远超越了贸易伙伴,比如美国。中国产品具有越来越强的价格竞争力,自然获得大量全球订单。不仅如此,中国居民的工资水平上升得如此之慢,国内物价长期低迷,更是加剧了中国产品的价格竞争力。再者,人民币的名义汇率上升幅度微小。自2005年6月汇率改革以来,人民币对一篮子货币的有效汇率还没有恢复到2002年的高点。

  劳动生产率大幅提高,工资、物价保持较低水平,名义汇率又没有大幅调整,中国天量的贸易顺差就丝毫不奇怪了。

  展望中国人民币前景,我们认为:在劳动生产率大幅提高的背景下,如果继续压低名义汇率,保持收入低增长,降低通货膨胀,贸易顺差会越来越大,直到非常危险的地步。被迫只能通过大幅调整名义汇率进行贸易纠偏。一次性大幅提高名义汇率,一方面会对实体经济产生较大冲击;另一方面因为它有可能对出口及就业产生重大打击,可能造成经济衰退和社会不稳定,而无法被决策层所接受。

  因此,合理的道路是:实际汇率上升=名义汇率上涨+相对物价上涨。让名义汇率保持小幅上升趋势,但不足以实质性损害出口产业;通过提高收入/物价大幅提高劳动力工资,提高资源资产价格,提高环保污染成本,大力执行节能减排,推动相对物价上涨,提高社会福利水平。相对物价和名义汇率同时上升,实际汇率上升,平衡贸易顺差。

  我们相信,

人民币升值的路径就是第三种道路:名义汇率小幅升值的同时,相对物价持续上涨。

  (作者单位:申银万国

证券研究所)

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