来源：民生银行金融市场部

　　货币市场

　　周四，央行继续逆回购，本周央行公开市场操作净注入资金475亿。货币市场全天仍然较为宽松，各期限资金利率涨跌互现。具体来看，隔夜回购利率回落13.48BP至3.3051%，7天回购利率小幅上升13.28BP至4.0085%，1个月回购利率小幅下行了1.59BP至4.5473%。与回购利率相似，SHIBOR隔夜利率回落15.2BP至3.283%7天和1个月利率分别小幅上升13.9BP和1.2BP至3.994%和4.517%。

　　7月底央行恢复逆回购操作后，货币市场资金面的紧张状况出现明显好转，各期限资金利率在月末附近开始明显回落，但降至7月份的低位之后就开始企稳筑底，显示资金利率中枢已经阶段性抬升。近期随着央行的连续三年期央票到期续发，短期限资金利率又出现了小幅回升，1个月左右期限的资金利率则仍然保持稳定。

　　公开市场方面，央行自7月30日当周起恢复了7天和14天逆回购操作，7天逆回购量分别为170亿、120亿和110亿，利率分别为4.4%、4.0%和3.9%；14天逆回购量分别为340亿、150亿和280亿，利率分别为4.5%、4.1%和4.1%。随着市场流动性逐渐转好和货币市场利率有所下行，央行逆回购量总体减少，同时操作利率开始趋稳，一定程度上也传达了央行对流动性和利率水平的态度：虽然展开逆回购投放资金，但央行稳健的货币政策基调并没有改变。此外，央行上上周末续做了约1800亿三年期央票后，本周一继续对到期的850亿三年期央票中的755亿进行了续做，发行利率仍然维持在3.5%。央行货币政策报告中提到的“收长放短”在公开市场操作上首先得以体现。尽管短期资金面总体好转，且逆回购操作三周来一直得以延续，但连续的三年期央票续做锁定了市场的长期限资金，对资金面长期预期产生了比较大的影响。

　　由于年内3年央票的到期量只剩余2180亿，其中规模超过500亿的只有2只，分别为800亿和1000亿，到期时间在8月27日和9月10日，如果选择规模比较大的两支央票进行续发，考虑续发量略小于到期量，则续发的规模不会超过1800亿。

　　利率市场

　　周四，一级市场发行延续弱势，进出口银行当日发行的2年期、7年期和10年期固息债中标收益率分别为4.3359%、4.4545%和4.70%，投标倍数分别是0.77倍、0.29倍和1.06倍，2年期和7年期品种出现流标。受到一级市场压力和央行逆回购利率持平等因素影响，二级市场收益率在午间再度飙升，10年期国开债一度成交于4.80%，但10年期国债在4%遇到阻力，成交收益率持平于3.95%。午后试探性买盘出现，收益率有所下降。至收盘时，3年期国债收于3.80/3.78%，5年期国债收于3.90/3.85%，10年期国债收于3.99/3.94%。

　　国债收益率在7月底8月初小幅波动走低后，在最近一周多以来长端出现了明显上升，收益率曲线显著增陡，10年期国债收益率回升到了11年9月底的水平，政策性金融债情况也比较类似。此次中长期限品种收益率上行与7月下旬一样，也受到了资金面的压力：虽然资金利率企稳，但央行“放短锁长”的操作不仅打乱了市场的资金面预期和投资安排，也让市场对长期资金面比较担忧；另一方面，一级市场发行仍然密集，但市场对长期资金面的不乐观要求更高的收益率补偿，一级发行利率持续超出预期令二级市场承压，带动二级市场收益率走高。此外，基本面方面，最新公布的宏观经济数据好于市场预期，工业生产高于预期，固定资产投资企稳，外需回升，虽然通胀小幅低于预期，但相对乐观的增长数据让市场对政策面“保下限”相对更有信心。但总体来看，收益率上升与资金面的关联更大。

　　7月份经济增速有所回升，从拉动经济增长的三驾马车来看，投资增长企稳，出口增速超预期，仅有终端消费需求仍未见起色，生产回升的动力主要来自固定资产投资、企业补库存和外需的回升。可见在决策层明确经济增长下限、政策逐渐偏向“稳增长”的影响下，近期盘活财政存量、引导信贷支持实体经济等一系列政策已经对实体经济起到了一定拉动作用，从而推动与投资相关的重工业出现反弹。但从资金来源看，企业自筹资金和其他资金来源仍然偏低，房地产销量持续萎缩对后续地产投资也有负面影响，在经济已经出现企稳迹象且高于政策下限的情况下，政府调整经济结构的大基调不会改变，政策微调后可能并不会见到大规模投资跟进，加上终端需求提升乏力，难以进一步带动经济大幅回升。因此，后续经济增长维持小幅波动的可能性较大，进入四季度后，由于基数原因，同比数据还会有下滑的可能。此外，虽然通胀在四季度可能会趋势性上升至3%左右，但整体仍然不算高。因而基本面总体并不支撑长端收益率快速、大幅上行，长端的配置价值已经开始显现。目前收益率的压力仍主要来源于资金面影响，如1年和10年期国债利差仍处于2007年以来的历史低位。如果短期限利率难以下行，那么长端下行的动力也不足。

　　信用市场

　　周四，信用市场依然维持弱势，收益率继续上行。其中3年期以下品种收益率相对稳定，5年期投资级债券收益率上行5-7BP，5年期超AAA券种收益率被止损盘推高2-3BP。成交方面，短融买盘谨慎交投清淡，收益率相对稳定。12平高CP001(2m/AA)成交在5.30%，12国电集CP004(4m/AAA)成交在4.80%，13冀建投CP001(6m/AA)成交在5.55%，13川铁投CP001(8m/AA+)成交在5.70%，13华能集CP001(9m/AAA)成交在4.75%，13明珠CP001(10m/AA+)成交在5.20%。中票买盘以大行和保险为主，收益率有所波动。13中南方MTN002(2.9y/AAA)成交在4.95%，12中石油MTN1(3.7y/AAA)成交在4.97%，12京国资MTN1(4y/AAA)成交在5.20%，13北排水MTN1(4.6y/AA+)成交在5.60%，13铁道MTN1(4.8y/AAA)成交在5.10%。企业债买卖双方仍有较大分歧，11杭工投债(0.4+3y/AAA)成交在5.45-5.50%。

　　交易所信用债继续涨跌互现。分离债收益率小幅变动，09长虹[微博]债上行3BP至5.43%，08石化债上行8BP至4.79%，而 08江铜债下行2BP至5.09%。高收益公司债继续反弹，11安钢01净价反弹1.68元，12中富01净价上涨1.3元，11华锐01净价上涨0.98元，12海翔债净价继续上涨0.72元，11华仪债净价上涨0.35元，11凯迪债下行7BP至8.27%，08新湖债下行2BP至6.42%，而11华孚上行孚上行2BP至7.89%。交易所城投债收益率多数小幅上行，10楚雄债上行9BP至6.78%，12毫州债上行1BP至7%，而09鹤城投下行4BP至6.77%。