□本报记者 王栋琳

　　债市风波引发的监管风暴正在债券市场发酵。总体来看，债券市场在发行、担保、定价、兑付等环节行政化程度过重，依然是束缚市场前行的桎梏之一。如果此次整顿没有达到加快市场化改革的目标，反而在各个环节强化了行政管控，那无疑将是糟糕的结果。债券市场尤其是信用债应加快向注册制过渡，相关部门须大力度简政放权。

　　4月中旬以来代持风波不断发酵，债券市场已开始受到冲击。仅企业债一项，4月发行量环比已下降一半，平均票面利率也快速上升40多个基点，创去年12月以来新高。发行人和承销商已经普遍感觉到市场趋冷的压力。

　　此次整顿从清除债券市场垃圾、除旧纳新角度来看，势在必行，但具体政策应继续坚持市场化改革方向。虽然目前中国债券市场上存在监管的真空地带，但更多的问题是管控过严，行政化程度过高。

　　首先，发行环节上行政管控最为严格，目前一级市场上同时执行三大类发行制度：审批、审核和备案注册。总体来看，除了短融、中票和私募债实现注册制和备案制以外，其余券种都要经过行政审核。

　　其次，从担保增信环节来看，主体等级较高(AAA和AA+)企业在增信中大量采用第三方担保，主体等级较低(AA和AA-)主要采用抵押担保，这类企业以城投债为主，抵押物则主要是土地。近年来，各地大量成立的城投公司，“押地求钱”成为普遍作法。根本原因是缺乏市场化运行基础，背后往往是行政力量主导。

　　再次，从发行定价环节上，企业债利率目前仍不得高于银行同期存款利率的40%。中小企业私募债发行利率不得超过银行贷款基准利率的3倍。利率上限管制导致信用利差普遍较小，在一定程度上导致定价扭曲，加大了投资风险。在成熟市场，信用利差和国债收益率应呈反向关系：国债收益率下行通常预示着经济增速的滑落，而经济下行通常伴随着企业盈利状况恶化，信用风险上升，违约概率加大，从而信用利差上行。中国2006年至今的数据显示二者基本上是同向运行或各自独立运行。这是由于中国信用利差主要不是发行主体信用程度决定，不是市场化结果，而是主要由供需情况决定。

　　此外，从兑付环节看，目前无论是政府债还是信用债，行政干预导致鲜有到期不能兑付的案例，债券零风险堪称奇迹。每当债券发生兑付问题时，各级政府和监管部门出于种种考虑，最终一般会出手托底。(下转A02版)

　　(上接A01版)必须看到，2008年以来债券市场踏上“去行政化”历程。例如，证监会设置公司债审批绿色通道，发改委将企业债额度申报和发行申报合并为一次申报，央行和交易商协会将短融和中票从备案制改为注册制。这些简政放权政策大大缩短了上市时间，提高了债券市场运行效率，债券市场迎来了有史以来最快的5年大发展。

　　未来，债券市场的发展思路应是坚定不移地向市场化方向迈进，核心是推进以下几项工作。

　　一是以实现债券市场上统一实施注册制为目标，推行一级市场“去行政化”。在各类券种都取消实质性审核，加大信息披露力度，发挥舆论监督的力量。

　　二是要斩断地方政府债券、城投债与地方行政力量之间千丝万缕的关系，发行由市场定价，真正反映其财政或财务基本面，自担兑付压力和风险。

　　三是扩大金融债、公司债、企业债等的发行主体范围，适当降低注册资本、经营时间、盈利能力等门槛，但要有评级机构和信用体系建设的同步推进。

　　四是无论哪一种类型的债券，对于发行主体的注册要求和财务标准应统一，避免由于监管分割而人为地造成寻租空间和发行套利。

　　五是放开对承销、投资主体的行政管控，允许满足资质的银行、券商等机构在各类市场上开展投行业务，放宽或取消对保险、基金、信托等机构的投资品种和额度限制，改为对其发行销售产品的规范。