专家指出，债市制度漏洞是问题根源

　　本报记者 王莹

　　一场核查风暴正席卷债券市场。多位债券市场买进卖出的机构投资者因债券操作违规，涉嫌利益输送，已被监管机构带走协助调查。

　　《中国企业报》记者联系了多家机构的基金经理、固定收益投资总监等，发现面对这场核查风暴大家态度都十分谨慎。“我们圈子很小，大多是熟人。现在风头正紧，谁也不想得罪。”某券商资管对记者说，他们圈里大多是丙类户。

　　专家指出，当前在银行间债市的一级半市场，代持养券和倒券通过与丙类户交易完成，形成利益输送链条，是交易主体在金融创新过程中通过与制度博弈形成了违规，信息交易不对称使得少数投资者“合谋”获取灰色利益。丙类账户监管缺失和一级半市场的制度漏洞为利益输送提供了制度通道。

　　灰色利益输送链条

　　所谓丙类户，是指参与银行间债券市场的非金融类投资者(企业)，截至2012年底这类账户已达6375家，占总投资者数量的51.28%。

　　“从张锐案、富滇银行窝案再到薛晨、张守刚、邹昱、杨辉等案，有一个共同的特点，就是都设立了丙类户，由自己或家人直接控制。这些丙类户通过与金融机构做交易，低买高卖，从中牟取利益。丙类户往往涉嫌债市灰色交易，利用与银行等金融机构的关系，在发行环节优先拿券，在交易环节与金融机构之间开展代持、养券、倒券等非法交易。”业内人士向记者说。

　　在富滇银行案中，该行金融市场部原总经理李坤等人通过朋友的公司申请非金融机构法人的丙类户，由富滇银行为其代理债券结算业务。

　　“这就是倒券，金融机构(即富滇银行)将所获债券以较低价格卖给与自己利益相关的丙类账户，然后再以较高的价格从丙类账户买回。这便是前、中、后台与外部相勾结实施利益输送。”业内人士向《中国企业报》记者说道。

　　“由于银行间债市采用撮合交易，同时价格差异较小，用多个账户频繁倒券，很难被发现。但债券交易规模巨大，即使几个基点的差异，也能给内幕交易者带来巨大的利益。”该人士指出。

　　除了倒券，代持养券也是滋生利益输送的主要形式。代持因其不需要先买入债券、债券资质要求灵活等一系列优点，成为债券市场上机构交易员扩大交易杠杆的首选。“而正是这灵活性带来了寻租之便。”业内人士指出。

　　“通常情况下，代持养券有两类，一类是甲类账户的银行为季末年末等冲点和掩盖债券投资损失等，通过与乙、丙类账户私下签订特定债券的回购时间、数量和价格等协议，寻求后者代持；一类是乙、丙类账户与甲类账户私下签署回购协议，寻求后者代持，以空手套白狼。”一位参与过债券市场交易的内部人士向《中国企业报》记者透露。

　　“在债券交易市场，价格变化幅度较大，丙类户由于具有广泛的‘人脉’，成为市场‘掮客’，撮合交易。例如，市场下行时，欲出让某只债券的机构如找不到合适买家，它就可能找到丙类户，通过其撮合，最后往往可以找到合适的买家。而大部分丙类账户持有者都是靠灰色支出获取人脉关系在一级半市场拿好券套利。比如一单业务赚2000万元，拿1000万元当做灰色支出公关费。”某债市交易员透露。

　　“监管漏洞”提供制度通道

　　“在债券发生市场，丙类户可通过与承销团成员签订协议，确定债券的分销数量及利率，获得相应新券。之后，通过在交易市场出售而赚取点差。丙类户对于商业银行顺利承销债券，无疑是起过作用的。”业内人士对《中国企业报》记者说。

　　但是，代持都已由原来的双方对敲，发展到了三方甚至多方进行分工交易，加上债市一级半市场信息交易不透明，隐秘性较强，丙类账户成为了交易主体对敲操作、空手套白狼的多发地。

　　“丙类户市场准入门槛较低，为利益输送提供了空间。同时，丙类户由商业银行代理交易结算，在交易记录上很难发现。”业内人士透露。

　　然而，有专家指出，“丙类户”的存在并非不规范交易的起因，银行间市场债券交易的制度安排漏洞才是造成如此多债券“老鼠仓”案例的根源。

　　“与股市的交易所集合竞价方式不同，债市报价驱动机制，即一对一的场外交易，两个交易员通过电话或即时通讯工具，去谈判上亿甚至几十亿资金的成交。他们谈好交易价格、数量和方式，再到系统里面下单和完成交易，只要成交价格不偏离交易商协会规定的公允价值太远(2%或者3%)，就无需向监管部门报备。”之前参与过债券市场研究的赵女士向《中国企业报》记者表示。“这一对一，就有可能滋生利益输送。”

　　“当初设计丙类户，恰恰是为了防止金融机构挪用企业证券，以保护企业客户的。”参与过央行制度建设的业内人士对《中国企业报》记者说。

　　据了解，为了防止金融中介挪用企业证券，企业以实名方式在中债登开立了一级托管账户即丙类户，直接成为中央登记机构的客户。作为一级托管人，中债登应对丙类户内的账务数据负责。

　　“在实际操作上，中债登由于与丙类户直接打交道会涉及太多文件往来，即‘文件危机’，作为债券中央银行，只能与为数不多的金融机构打交道，不可能直接管理成千上万的丙类账户。” 该人士说。

　　这样，丙类户实际上由甲类户进行监管，而由中债登承担最后责任，是种具有二级托管性质的一级托管体制，业内称为“一级半”。在中国特定的环境下，为丙类户的利益输送提供了一种制度通道。