强法规 破寻租 促统一

　　□本报记者 任晓

　　近期监管部门联手核查披露了若干银行间债市违法违规交易行为。分析人士认为，这些交易主要表现在信用债发行、交易环节，以合法交易形式掩盖非法交易目的，实现利益输送，症结在于市场透明度不高。为实现债市持续健康发展，应提高市场透明度，并加强跨市场监管协作。

　　强法规 斩断公私利益输送

　　日前，监管层开展联手排查债市违法违规行为。为加强合规管理，日前央行宣布暂停丙类户和部分乙类户开户，并称未来将逐步取消或升级丙类户。

　　一位基金公司的基金经理认为，丙类账户有其存在的必要性，完全取消并不合理。一部分非金融机构要在银行间市场开户，目前只有丙类账户这一渠道。这一类型账户的存在活跃了债券市场，是近年来债券市场大发展的重要因素。“丙类账户存在种种问题是不争的事实，加强对市场主体尤其是机构行为的监管、对账户进行清理，这些都能够针对目前债市运行中暴露出的问题起到清肃和震慑作用。”该基金经理说。

　　“对丙类账户的规范首先应该解决法律法规层面的问题。代持行为并不是新现象，在多类市场上存在，对公代持在目前的法律框架下并不能简单定性为违法。代持行为会涉及利益，交易必然会产生利益转移。但关键是利益转移不要涉及到个人，不要涉及对私贿赂和利益输送。所以现在急迫需要相关的法律解释，使固定收益市场的投资行为有法可依，有章可循。”该人士表示。

　　业内人士表示，目前债券市场出现最大问题是没有把个人和所在机构的投资行为和利益清楚地分开。应该明确对公投资行为的合法性，而纯粹为了个人的开户行为需要经过申报。

　　促统一 推进跨市场监管

　　“多头监管也是导致债券市场乱象的重要原因，银行间市场中的参与机构分别涉及到央行、发改委、证监会、银监会、保监会、中央登记等很多监管主体。制度并不统一，也可能导致约束机构不力。”前述基金经理表示。

　　业内人士认为，目前在交易所债券市场监管方面，证监会按照《证券法》的要求，已建立起涵盖债券发行、交易、结算、托管等各个环节的监管体系，建立了专门的稽查执法队伍。在银行间债券市场监管方面，主要由中国人民银行授权中国银行间市场交易商协会实行自律监管，行政监管不足，从自律监管层面来看，交易商协会主要负责对短期融资券、中期票据等非金融企业债务融资的发行实行自律监管，对交易环节的监测监控能力不足。

　　此外，有监管部门人士认为，目前债券市场法律法规还存在不系统、不协调、不完善的问题，与集中监管、统一互联债券市场的要求存在一定差距。因此，应将银行间债券市场纳入《证券法》调整范围，建立集中监管、统一互联的债券市场。

　　交易所市场和银行间债券市场能否形成统一？此前央行金融市场司司长谢多撰文认为，债券市场发展应继续坚持市场化方向，推动面向合格机构投资者的场外债券市场发展。“过去，我国债券市场在发展过程中走过弯路。事实证明，行政管制不仅解决不了市场风险问题，也解决不了市场发展问题，如果缺乏有效制约，还会带来寻租行为和腐败现象。从国内外债券市场的发展历史和经验来看，放松行政管制、面向机构投资者的场外市场发展方向是债券市场发展的客观规律。”谢多认为，继续坚持这一发展方向，注重发挥两个市场的相互补充作用，完善多层次债券市场体系。

　　谢多同时表示，应进一步加强基础设施建设。交易、清算、结算和托管环节是债券市场风险防范的核心。与许多发达国家债券市场相比，我国银行间债券市场的基础设施自建立来就一直处于科学规划和有效监管之下，保障了市场运行透明、风险可控。应汲取国际金融危机和Libor操纵案的教训，大力加强市场基础设施建设，理顺债券市场管理体系。结合危机后国际组织监管改革的新趋势，在宏观审慎管理框架下，按照先易后难、循序渐进的原则，继续强化托管结算系统、清算系统、统一交易平台和信息库等核心市场基础设施建设，提高效率，防范系统性风险。

　　破寻租 提高交易透明度

　　诸多问题源自银行间债券市场发行和交易环节的透明度不够。尤其在交易环节，场外市场一对一的询价模式受到质疑。

　　从一级市场发行环节而言，业内人士指出，“亟待解决的问题是一级市场和二级市场的价差过大。目前债券承销过程中簿记建档的制度在实施中存在一些漏洞，最主要是发行价格的确定并不透明，产生较大的寻租空间。如果能够有效提高承销发行过程的透明度，将一、二级市场价差控制在合理的区间，一方面发行人能够有效降低成本，另一方面投资者也可以提高收益。”

　　某监管部门人士认为，目前在信用债发行过程中，没有采用国债市场上通行的公开招标发行方式，而普遍采用“簿记建档”方式。这种方式以银行或证券等主承销商为中介，在债券发行人与投资人之间进行私下询价和询量。由于过程和结果不公开，使得主承销商在很大程度上可以影响发行利率偏离市场的程度和获得债券的机构数量。

　　这种非市场化发行过程不透明、不公开，导致“一级半市场”的出现，并造成灰色交易甚至利益输送行为的存在。其基本做法是，一些在银行间债券市场具有重要影响力的个人通过成立公司，以非金融机构名义开立丙类账户。在发行债券上市前从债券承销机构拿到券但不支付券款，然后在二级市场以更高的价格卖出，再把券款归还给债券承销机构，从中获取差额收益，并伴生收受贿赂和利益输送等违法行为。

　　从交易环节而言，有监管部门人士认为，由于信用债产品种类众多、标准化程度低、单笔交易规模大，因此绝大多数的债券交易通过场外市场达成。在我国，场外市场由于采用“一对一”协议转让方式，交易往往集中在一批相对熟悉的小圈子中，这种“熟人市场”的模式具有较强的隐蔽性，往往成为投资者进行“代持”、“养券”交易和实施利益输送的通道。相较而言，交易所市场的竞价模式则更为透明。

　　但诸多债市参与机构认为，场外市场的询价交易制度是由市场类型决定的。“目前银行间市场询价交易产生的估值不一定很准确，但很难讲什么是合理的价格。发达国家债券市场也是以报价驱动的做市商制度为主，而不是委托驱动的竞价交易制度为主。交易制度的选择是由市场类型的特点所决定的。目前的债券市场上，中介机构的存在活跃了市场，增强了市场流动性，也是发达国家场外市场发展繁荣的重要原因。”

　　某券商固定收益部副总经理认为，未来提高定价、成交的透明度，可以选择通过第三方定价并实行匿名交易。在交易信息方面，可以考虑每周或半月把全部成交价格信息在某渠道公开，使信息公开披露，半年后甚至也将机构、底层数据向全市场公开。内控方面，应做到机构决策与交易分离，交易与清算分离。“现在有些机构人手有限，有些基金经理自己直接说价，甚至下单，不利于隔离风险。”