宏观｜王林

　　加强监管没错，政府希望市场免于受到伤害。但不要忘记的是，保护你的总有一天也会束缚你。

　　在那些灰色交易最为顺利的时候，有一些人迫不及待地脱掉了他们的旧衣服—他们本应该一以贯之的小心谨慎和遵守规矩，这些人的名字出现在了这一轮债券风暴的黑名单上。

　　这份“背信弃义”的名单包括了原财政部国库司副司级干部张锐、易方达固定收益投资部马喜德、中信证券固定收益部董事总经理杨辉、万家基金固定收益投资基金总监邹昱等，还有那些还在接受调查的各类券商的固定收益基金经理。这场风波始于4月15日审计署审计丙类账户时查出的张锐受贿案，随后则牵扯到了整个债券市？场。

　　4月26日，央行要求银行间进行债券整顿，证监会则要求券商好好再查查自己的债券待持情况。更早之前，郭树清任职证监会主席时，就曾提出想要多下点功夫发展债券市场。发展之前的肃清之气通常也比较好理解。不过有点奇怪的是，这个由央行主导监管的市场，此轮彻查却是由公安部发起的。

　　在中国，如果一家公司想要发行债券也不是非常容易的事情。这家公司在做出发债的决定后，需要找到一系列的中介机构，这里面包括主承销商、律师、审计、担保、评级机构，随后这家公司将开始递交材料之旅。最后这些材料需要等待发改委的审批，以及证监会与央行的会签。它比上市简单不到哪里去。

　　与中国的股票市场一样，债券市场也多了一个最后的守门人—其实不止一个。这些人的初衷在于可以保护这个市场的安全，让那些没有资质又素质不高的公司不能进入这个市场。逻辑上，这样就能减少因为公司经营不善倒闭而留下的偿付风险。与上市不同的是，除了证监会，这个市场还被置于发改委和央行的共同管制？下。

　　中国是为数不多还在采用债券审批制度的国家。美国是备案制，欧元区的国家也是。只有那些想要进入欧元区发债的国家才需要被审核。而与中国大部分的问题如出一辙的是，审批同样带来了寻租的机会。

　　正是因为层层的审查导致只有一些看起来资质非常优秀的大公司才得以发行债券。这些公司不是最需要钱的公司。这些公司的债券发行数量与IPO一样也是严格控制的，这就导致如果要想在固定收益部门获得任何更高的收益的话，就需要拿到更多的这种公司发行的债券。

　　负责审批的人和逐利的人很容易达成默契，基金公司的操盘手将开设丙类账户负责利益输送，这种账户和那些在大企业的腐败中无处不在的代理公司一样，存在的部分目的就是把账做平。在一个典型的债券腐败案件中，丙类账户的开户人通常是大公司把持债券发行的负责人、政府部门负责审批的官员、基金公司大佬们的—远房亲戚。

　　加大监管力度没有错，但每隔一段时间的彻查不能解决问题。这里面的利益太大了，人们还是会铤而走险，毕竟本来就没有那么多的投资渠道。

　　在中国，债券依然属于固定收益的范畴。这里的杠杆率非常之低，但市场却有更多的需求。市场用待持来增加杠杆。简单点理解就是按照规定，基金在银行间市场投资杠杆比例不能超过1.4倍，所以让另一个还有杠杆空间的机构代为持有债券，它们签署债券正回购协议，到期会归还出借的债券。一家券商如果有1亿资金的债券基金，40%的杠杆，就是1.4亿债。但如果找一家待持，则可以利用这家待持机构的杠杆。在一个杠杆比率计算公式中里，分子项变大，最后的结果也会更大。

　　监管机构不允许待持加大杠杆。市场有自己的独特需求以及奖惩机制，政府希望市场免于受到伤害。但不要忘记的是，保护你的总有一天也会束缚你。此外，审批一定会给寻租带来机会，这件事真的已经被反复验证过无数次了。