兴业证券股份有限公司 王涵,高群山,卢燕津,贾潇君,王连庆


　　影子银行”的监管加强可能会推动13年M2增速接近13%。12年M2增速的回升主要来自于货币乘数的回升,但货币乘数的超预期回升并非来自信贷,而是因为银行通过同业业务将同业资金变成了实体经济的流动性,但同业业务的监管拖累2013年货币乘数的回升,从传统的存款派生途径来看,13年的M2增速可能在12%左右,不过如果政府适度加强影子银行的监管,可能会导致部分表外理财资金回表,从而有助于推动M2与银行表内存款回升。

　　表内供给约束导致12月新增企业中长期信贷为负,也在一定程度上促成了社会融资规模的放大。同业代付的监管导致表外代付回表,体现为表内的短期贷款,中长期信贷额度受到挤占,使得新增的中长期信贷出现了负增长。另一方面,尽管社会融资总量自3季度以来经历了快速的扩张,但这一定程度上与同业业务监管迫使企业将融资渠道转向委托贷款、信托贷款和发行企业债等其他方式有关。

　　1月底到春节前资金面可能因为春节现金备付需求上升与财政存款而产生波动,但紧张程度有限。1月银行流动性存在波动风险:首先,春节因素将导致M0显著增加;第二,1月有较大规模的财政存款的上缴;第三,1季度的公开市场到期量为零。但紧张程度可能有限:一方面,2012年四季度的超储率高于过去同期水平,而且银行拆入资金需求有所下降;另一方面央行对冲的力度可能会明显增加。

　　蔬菜导致CPI超预期,但后期通胀压力可控。我们认为通胀持续超预期回升的可能性很小,原因在于:与劳动力成本关系密切的CPI分项同比增速连续几个月下降;蔬菜价格在上涨之后会迅速出现回落;三四线城市高库存使得房价难以全面回升,房租影响有限;居民收入增速下滑与货币增速不高从需求层面缓解通胀压力。

　　近期利率产品的走强与流动性的超预期宽松有关,不过资金面在春节前有适度趋紧的可能,回购利率中枢难以继续下降,短期内市场存在调整的风险,策略上应该逐步转向防御。由于基本面无法证伪,资金面与风险偏好的波动将主导1-2月份利率产品的行情,我们认为资金面的波动与风险偏好无法持续回升可能给利率产品带来波段性的机会。