中债资信评估有限责任公司研究开发部罗霄

　　2012年8月1日，中采网与国家统计局共同编制的制造业PMI指数(官方制造业PMI指数)与汇丰制造业PMI指数同时公布，7月份官方制造业PMI继续保持放缓录得50.1%，较6月微降0.1个百分点，分项指数除原材料库存外全面上涨；不过，汇丰制造业PMI指数7月出现反弹，较2月上升1.3个百分点至49.5%。两种PMI指数的表现反映出我国经济目前尚处低位盘整，实体经济可能还需经历痛苦的库存去化过程才有望逐步回升。[1]

　　经季调后的官方PMI小幅回升，主要是由于原材料库存PMI上行。虽然国家统计局称PMI数据已经过季节调整，且就季节性因素看近段时期官方PMI季节性因素的确有所减弱，但是我们检验的PMI数据仍通过季节性检验，表现出显著的季节性干扰，因此我们对其再次进行了季节性调整。剔除季节性因素干扰后，官方PMI指数显出较弱的上升势头，由6月的50.7%上升至7月的51%，且已连续两个月保持上升。分细项来看，原材料库存经季调后继续6月的上升势头，7月回升1个百分点至49.5%，而PMI其他分项均出现不同程度下滑，因此7月PMI指数的回升主要是由于原材料库存的上行。

　　图1 PMI指数有所回升(%)

资料来源：国家统计局，中债资信

　　图2 制造业企业库存去化加速(%)

资料来源：国家统计局，中债资信

　　[1] 官方制造业PMI指标的统计样本主要以大中型企业为主，现行样本中60%多是大型企业，20%多是中型企业，10%左右是小型企业，指标的走势更多的反映出大中型企业的生产经营状况。而汇丰PMI指标的统计样本主要以中小型企业为主，指标的走势更多的反映出中小型企业的生产经营状况。

　　PMI分项指数显示制造业去库存有所加快。7月PMI产成品库存大幅下滑4.3个百分点至48%，但原材料库存回升0.3个百分点至48.5%。剔除季节性因素后，PMI产成品库存下滑2.4个百分点至48.1%，原材料库存上升1个百分点至49.5%。产成品库存近两月快速下滑、原材料库存明显反弹显示制造业企业本轮主动去库存或已接近尾声，企业转入被动去库存阶段，而这将利好三季度制造业的发展。在财政政策刺激、货币政策预调微调的推动下，制造业企业原材料库存或将继续小幅上行，而产成品库存也有望稳步清理，库存对制造业企业生产经营造成的压力正逐步减小。

　　汇丰及官方两种PMI指数均显示中小型制造业企业对需求好转较为敏感，中小型企业PMI指数率先回升。7月汇丰PMI数据有所回升，已接近50%的荣枯分界线。尽管经季调后国家统计局公布的PMI指数与其走势相同，但值得指出的是，7月汇丰PMI增速回升幅度明显大于官方PMI，这可能是由于集中于中下游的中小企业对需求回升更为敏感。从国家统计局公布的大型、中型以及小型企业PMI指数中也可看出端倪，7月小型企业PMI指数回升0.9个百分点，中型企业PMI指数回升0.2个百分点，大型企业PMI指数下滑0.3个百分点。

　　图3 中小型企业PMI指数率先好转(%) 

资料来源：国家统计局，中债资信

　　图4 PMI新订单及新出口订单走势不同(%)

资料来源：国家统计局，中债资信

　　PMI新订单指数下滑趋缓表明基(微博)建投资拉动内需企稳。近几个月PMI新订单和新出口订单指数表现出不同的走势，新出口订单PMI快速下滑但PMI新订单指数仅出现小幅回落，可能表明外需虽较年初好转但总体依旧羸弱，而基建投资快速反弹已拉动内需有所企稳。

　　总体上，经济仍处于筑底过程之中，三季度GDP同比增速有望弱势回调。7月PMI指数上升反映出需求端的企稳迹象，而制造业库存去化有所加快利好制造业企业三季度生产经营，尽管目前经济总体处于底部盘整阶段，但预期在财政政策刺激和货币政策预调微调幅度加大的共同作用下，三季度GDP同比增速有望弱势回调。