南京银行股份有限公司 黄艳红，张兰，张明凯，习倩


　　备受瞩目的半年度宏观经济数据未能释放出明显反弹信号,但结构性的改善还是可以看见,如信贷投资中企业短期贷款投放大规模增加,固定资产投资中基建投资的大幅反弹,消费在剔除价格因素之后有所企稳等等。二季度GDP环比增长1.8%,较一季度小幅反弹,二季度同比增长回落至7.6%,接近宏观当局7.5%的预定目标。但从固定资产投资与工业生产的关联来看,如果在政府推动的基建投资反弹中,着力点始终是在建续建项目的完成,房地产去杠杆化不变,那目前我国工业体系既有产能承接本轮基建的扩张应该还是有一定空间,这也就意味着这一轮政策刺激所能带来的扩散效应与上一次不可比拟。

　　基于目前干扰市场多头因素的分析可以看到,在今年剩余行情中,三季度利多的因素可能相对较多,第一,CPI继续探底,有望创下年内最低。第二,货币政策继续兑现,至少会有一次存准的下调。第三,托管数据显示一级市场投资户稳定配臵,确保一级市场定价的稳定,三方面确保三季度债市系统性风险不大,即使是选择左侧交易策略获利的机会仍然会较四季度更大,我们依然看好利率产品的中长端波段机会。

　　信用债方面,降息对恢复企业经营状况作用微乎其微,不仅仅是降息本身作用具有时滞性,同时目前企业面临的核心问题是生产产品的附加值太低,营业收入增长赶不上营业成本的上升。

　　就市场而言,6月托管数据显示中票和企业债的机构持有相对稳定,基本面和政策面仍然对中高评级信用债构成支撑。我们担心的不利因素依然存在,高评级债与低评级债走势的分化体现出投资者对于信用风险的担忧,不过我们认为这只是对前期过分乐观的修正。信用债的供给量在不断上升,对市场消化能力将是一个巨大的考验。