本报记者 刘兰香 北京报道

　　开闸月余后，发行首日即被一抢而空的中小企业私募债已出现销售困难迹象。

　　“一些中小民营企业发的债，销售不像前期那么顺利了，投资者觉得收益还不够高。央行一个月内两次降息及银行信贷回升，也加大了销售困难。”一券商投行部人士说。

　　已发行的中小企业私募债，除了12巨龙债收益率达13.5%外，其它基本在7.5%-10%。东方证券固定收益部总监孙志鹏说，相对其它中低等级信用债，这一利率水平并不具有太大吸引力，“承销有难度。”

　　不过，广发证券(微博)和民族证券近期都推出了可投资于中小企业私募债的集合资产管理计划，为私募债开辟了一个新销售渠道。“券商资管部门可和投行部联动，可成为中小企业私募债一个可持续的投资者。”孙志鹏说。

　　9%-10%收益率吸引谁？

　　6月8日，沪深交易所首只中小企业私募债双双发行，上交所发行的苏州华东镀膜两年期债券利率为9.5%，深交所发行的嘉力达三年期债券利率9.99%。两公司各5000万的额度，均在当天被一抢而空。

　　“一开始销售情况好，一方面因为发行数量还较少，企业资质也较好；另一方面承销商为博‘开门红’，也会不遗余力销售。”孙志鹏说。

　　“目前中小企业私募债的主要投资者仍然是券商。对券商来说，中小企业私募债9%-10%的收益率并不算高，降息后还可能下降。因为中小企业风险比在公开市场发债的企业风险高得多，而债券增信措施比较欠缺，有些企业虽然有大股东或关联企业担保，但增信效果很弱，再加上流动性基本没有，还不能质押做回购，吸引力确实不大。”孙志鹏称。

　　举例来说，券商如要投中低等级信用债，现在市场上AA-级别的城投债收益率多在7.5%以上，如果主体评级是AA还可质押做回购，而在目前的回购利率水平上，这相当于券商只要用一倍的杠杆水平就能获得超过私募债收益率的回报，“没必要去买私募债”。

　　清科最近对国内PE/VC机构的调查显示，73%的机构愿意投资票面利率高于12.50%的私募债。

　　个人投资者间接介入

　　近日，广发证券和民族证券推出可投资于中小企业私募债的券商集合理财计划，为个人投资者参与中小企业私募债投资提供新渠道。

　　以民族证券的“金港湾1号”为例，这是款主投债券的限定型集合计划，固定收益类资产投资比例为0-95%，其中中小企业私募债整体投资比例、单只债券投资比例分别不高于资产净值的40%和10%，投资门槛5万元，募集规模上限10亿元。广发金管家弘利债券集合资产管理计划为中小企业私募债设定的整体投资比例则为30%。

　　“券商资管产品对中小企业私募债的销售会有帮助，因为资管投资是不能用杠杆的，更适合投资私募债。”孙志鹏说，30%-40%的比例较合适，兼顾风险和收益。

　　不过，调研成本是个问题。“与其它信用债同质化较严重不同，中小企业私募债风险是高度分化的，机构必须要下功夫去做调研才能判断，最好实地调研。但相对于每单私募债几百万或几千万的投资规模，调研成本明显过高，所以如何解决这个矛盾是一个关键问题。”他说。

　　广发弘利债券投资经理袁克非表示，将在合法合规、符合监管要求的前提下，重点投资广发证券投行部发行的私募债。他们能较清楚地了解其风险状况，较购买其他券商发行的私募债更有保障；对其他券商发行的私募债，会派信用研究员进行信用风险和内部信用评级。

　　“目前为止的这些发行人主要是投行储备的一些IPO项目，即一些有上市计划的中小企业，券商对情况比较了解。”孙志鹏认为，企业家的个人投资者是另一个可挖掘的方向，“华东镀膜5000万私募债就有一半是被个人投资者买走，主要是当地企业家，这实际上是更公开透明的民间借贷。”