三因素支撑 债市建仓良机出现(2)

　　加息空间极其有限

　　持续走高的通货膨胀依然是支持加息的最有力的因素，衡量加息幅度一般有两种方法，07年通货膨胀为4.8%，而第五次加息后，一年期存款基准利率为4.14%。两者有66个BP的加息空间；

　　同时在年报中我们运用了类泰勒规则考察了通胀缺口，贷款、存款利率、产出缺口之间的关系，根据这种原则测算的08年存贷款利率分别为4.58%、7.6%，以此来推算08年的存款基准利率还有44个BP的加息空间。

　　我们认为对二季度债市形成支持的因素主要有3个。首先：尽管由于外部需求的减弱，外贸顺差预计会逐步下滑，流动性的增量部分会有所减少，但考虑到人民币升值预期所引起的资本流入、二季度高达1.6万亿的到期央票数量以及现存的市场资金存量，预计宏观上银行体系的流动性依然充裕。而在“新增规模不变，同比增速下降”的调控方针下，商业银行贷款增速下降已成定局，再考虑到资本波动加大，加息的累积效应，存款增速有望继续回升，因此商业银行存贷差将继续扩大。这必然促使商业银行进行资产配置调整，加大债市的投资，这对二季度乃至08年债市无疑是个强有力的支撑因素。

　　其次，虽然实际的负利率依然使加息存在可能，但考虑到美联储持续降息造成中美利差倒挂、加息的累积效应以及实体经济的承受能力，预计政府会继续运用价格干预政策同时加快人民币升值来抑制通胀，维持加息空间[0，27]BP的判断，即08年最多再加一次息，即使再次加息也会被债市解读为利空出尽。况且随着宏观经济、总需求的回落，通货膨胀中由于需求拉动的因素将有所减弱，预计通胀将会有所缓解。

　　最后，随着资本市场波动的加大、投资者风险偏好降低，对固定收益率产品的投资需求将有所上升，基金公司的债券投资需求将进一步显现。基于以上商业银行持续扩大的资金面以及配置需求，08年可能结束的加息周期，以及风险偏好降低后的投资者扩大了对固定收益率产品的需求，我们看好二季度债券市场。

　　建议投资者适当拉长久期，由于国债收益率前期已经经过了大幅的下调，10年期国债收益率已经从最高的4.6%下降为4.02%左右，企业债收益率调整相对滞后，短融绝对收益率已经较高，投资价值渐显；同时金融债与国债、企业债与国债的信用利差已经处在高位，投资者可以利用利差均值恢复进行利差套利；关注利率互换与浮息债之间存在的投资机会。