M2增速挑战央行心理目标 债市反弹状况定逆转

　　国海证券固定收益研究中心孙稳存

　　2007年7月末，广义货币供应量(M2)同比增长18.48%，增幅比上年末和上月末分别高1.54和1.42个百分点；狭义货币供应量(M1)同比增长20.94%，增幅比上年末和上月末分别高3.46个百分点和0.02个百分点。人民币贷款当月增加2314亿元。增幅比上年末和上月末分别高1.56个百分点和0.15个百分点。

　　央行宣称2007年M2增速的调控目标为16%，而目前现实的M2增速为18.5%，看上去货币增长速度不但超过了央行预设的目标，也超过其预设的真实目标和市场的预期。

　　央行在设定货币增长目标时首先考虑的是经济增速目标和物价增长率，而经济增速目标往往设定得比实际的低3个百分点左右，因此相应的货币增长速度也设定得低一些。考虑到预期、经济周期等因素，央行宣称的货币政策目标往往与其真正要调控的目标之间并不能简单划等号。

　　根据我们对央行政策的考察发现，央行实际目标与宣称的目标之间的差距大约在1.5个百分点。从2001年开始，只有2004年5月到2005年5月之间M2的增长速度低于宣称目标，而其他年份均高于目标值，而2004年5月到2005年5月正是通货膨胀比较严重的时候，央行采取了比较明显的逆周期的微调，紧缩了货币供给。央行的真实货币供应增长率要明显高于宣称的增长率，显然，这不能简单地将这一现象理解为误差，央行采用的是隐含的M2增速目标进行调控。

　　央行对今年的M2的增长率目标是17.5%，而7月的增速达到18.5%，高出1个百分点，而M2的增长率上个月还在央行的目标值之内，这一增速上升是过快的，是2003年以来变化最大的。

　　7月货币供应加速有诸多原因。从增加流动性的来源角度来看，7月份中国贸易顺差243．57亿美元，折合人民币为1813亿元；

中国经济增长前景好，外国直接投资也增加；对外短期借债上升；短期投机资本加速进入中国市场；海外上市筹资的外汇加快结汇。

　　当然，央行是流动性的总闸，因此必须看央行对基础货币的控制。7月份，央行的公开市场操作减弱，投放货币增多，今年1－7月累计净投放现金254亿元，同比多投放533亿元。

　　当然对货币总量影响最大的是基础货币中现金以外的货币，即存款

准备金。今年以来，

超额准备金率有所上升，去年7月超额准备金率只有2.5%（原因是去年7月公开操作力度大，回笼货币多），而今年6月份的超额准备金率为3%（与去年相当），而7月公开市场业务操作力度下降，因此，超额准备金率相对提高，所以基础货币供应相应增加更多。

　　7月公开操作力度小，流动性过剩加剧，因此，在8月会加大公开市场操作。央行可采用的手段包括：公开市场发行央票或者通过特别国债操作。

　　虽然央行在7月和8月出加息和提高准备金率，而且国务院降低了利息税，但考虑到7月通货膨胀率超预期，那么不排除第三季度继续加息，目前来看这种可能性在不断加大。至于准备金率，我们认为可能在9月继续提高0.5个百分点。

　　债券市场将受到较大影响，7月债市的反弹状况肯定逆转。债券市场将会受到的影响主要来自两方面：第一、流动性将减少，资金面将紧张；第二、加息预期将加大。在以上两方面的作用下，市场收益率肯定将提高，7月出现的债市回暖的局面将逆转。

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