反弹动力不足趋势难延续 中长期介入时机未到

　　⊙东莞商行 杨鹏

　　从年初至今，债市一直被利空笼罩，难见反弹迹象。但在本次加息后的第一个星期，债市却出现了难得的回暖现象。对此市场多少有点始料未及，存在着债市回暖能否持续、能持续多久的疑问。

　　我们认为，本次债市回暖的主要原因有以下几点：一是加息形成短期利空出尽。在今年三次加息后，机构对于今年后五个月加息一次以上和三季度内再次加息的预期都较弱，短暂的政策真空期给予市场参与的机会；二是资金配置需求增加。按照银监会的监控指标，下半年新增贷款额度仅为1万亿元，即使超标20％也仅为1.6万亿元，分流出来的资金配置需求确实给予了债市利好；三是市场的自我纠正。在6月的市场收益率大飙升中，利空主要来源于加息和特种国债，如果说中长期债券的飙升过快是可以理解的，但是中短期品种的飙升现在看来确实存在着反应过度的嫌疑。本次债市回暖正是率先从中短期品种开始的，然后再传导到长期品种上的。

　　从长期趋势来看，我们难以得出回暖能得以持续的结论，这主要是基于两个简单的判断。首先，经济高速或过热的内在原因是错综复杂的，有其长期存在的合理理由，政策的作用在于抑制和调控，在于保证经济的平稳和健康，而不在于改变这种趋势，过激的政策必须要考虑到整个经济的承受力；其次，在流动性充裕、粮食供需失衡和国内资源要素价格改革的背景下，温和通胀局面将在近两年始终存在。因此我们认为反弹的动力不足，趋势难以延续。短期来看，收益率曲线将会维持在目前的位置，有可能在具体品种上还会小幅下移，但整体上缺乏继续向下的实际利好，尤其在8月中旬，即7月数据出台之前将会可能遭遇阻力。

　　但是无论如何，这种回暖依然给下半年的债券市场注入了一丝生机。正如我们在前面的分析，回暖原因中唯一的较长期因素是来源于资金配置的需求，而这正是影响下半年投资策略的关键因素。从交易性配置来看，资金配置需求和紧缩性货币政策之间的博弈将有可能打破债市上半年单边下跌的行情，即使在长期趋势不明，再次加息预期存在的情况下，短暂的回暖仍将有可能在后期再次出现，这无疑给交易性配置增加了些许获利机会，抓准时机，快进快出是优选策略。从投资性需求来看，这主要集中于对中长期品种的看法，实际上在前期的调整中，中长期品种尤其是国债已经体现出较高的投资价值，但是市场畏于以“特种国债”为代表的供给增加，而在继续等待更好的介入时机，我们认为这种选择是谨慎和正确的。但是在资金配置需求的压力下，在等待政策明朗的期间，市场的耐心似乎不足了，本次回暖中，受中期品种影响，长期债券也有不少机构开始尝试介入。但是，目前的回暖并没有改变我们的看法，中长期债券的介入时机依然未到，9月后或许还会获得更好的时机。