对信用报价 债市向本质回归

　　秦宏

　　2006年债券市场走势虽然不如2005年那样波澜壮阔，但是伴随着信用类债券发行量迅速增长，债券市场加快了向其本质回归的进程。据WIND资讯的统计，截至目前今年以来无担保债券品种的发行规模达到了2961.5亿元，比去年猛增一倍。

　　无担保企债实现“零”突破

　　在今年一级市场上，最引人注目的当属首只无担保企业债券发行。5月11日，三峡总公司成功发行了30亿元的20年期企业债券。与以往不同的是，这只债券没有由任何银行或机构担保，从而成为凭借自身信用发行的首只企业债券。

　　债券的本质就是信用产品。去年，企业短期融资券的推出，曾开辟了企业凭其信用发行一年以下短债的先例。但是今年，企业仅凭信用发行长期债券的历史性突破，终于让债券在正真意义上还原其本来面目。

　　无担保企债的发行并非就此一帆风顺。自三峡债券之后的几十期企业债券，在发行过程中仍然大量采取以银行担保的做法。然而，市场对无但保企业的尝试仍然继续。临近年底之时，创新品种可分离转债的发行使无担保债券再度面市。11月底，06中化债以无担保方式发行了12亿元债券。而与此同时，06马钢债和06钢钒债在担保规则上进行了优化，采用集团担保和由银行、集团组合担保的形式，淡化以往由银行担保的模式。

　　短融券担当主角

　　与去年相比，今年的信用类债券品种的发行规模增加了近1500亿元。其中，企业短期融资券担当了主要角色，占比高达98%。实现零的突破之后，无担保企业债券面市第一年的发行规模为42亿元。

　　相比无担保企业债券，短期融资券市场经过去年的试点后，今年显得更为成熟。今年，共有85只短期融资全部实现到期兑付，兑付总额为1618亿元。同时，全年新发行的短期融资券量占到了今年新增银行短期贷款的24%，拉动了企业直接融资的规模。

　　信用风险意识提升

　　信用类债券产品的出现，无疑将对债市投资者传统的投资理念提出挑战。尤其是在今年“福禧事件”发生后，如何对信用类债券产品的定价成为市场关注的焦点。

　　因为理论上，债券一旦由银行进行担保，实际上意味着到期偿付基本不存在风险。而失去了银行担保后，债券将有可能面临违约风险和到期不能偿付风险，投资者将寻求更大的风险溢价。

　　目前，市场已经自发对不同资质的企业短期融资券采取差别化的定价标准，在央企、地方国企和民企的短融券之间形成了明显的信用息差。同时，为防范风险，各投资机构在内部相继建立起自己的定价模型和跟踪评级系统。

　　值得关注的是，正是出于对信用风险的担忧，也使得机构投资者减少了对民企短融券和无担保企业债券的投资力度，这在一定程度上减弱了信用类债券品种的发展进程。因此，在债券市场向其本质回归的路途中，如何通过制度建设和产品创新机制，培育起一支具有信用风险承担能力的投资者队伍，也将是关系债市信用产品今后发展的重要课题。

　　今年债券市场信用品种情况表

　　类别发行量 累计发行量 同比增长（％）

　　（亿元）（亿元）

　　首支无担保企业债（06三峡债）30 2961.5 104

　　首支无担保分离债（06中化债）12

　　短期融资券 2919.5