殷剑峰：近期银行理财产品市场发展的特点及评价

　　

　　2007年6月9日，“银行理财产品评价报告暨金融创新研讨会”在北京召开。新浪财经独家图文直播本次会议。图为中国社会院金融研究所机构金融研究室主任殷剑峰演讲。(来源：新浪财经)

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　　2007年6月9日，“银行理财产品评价报告暨金融创新研讨会”在北京召开。本次研讨会旨在邀请有关监管当局和商业金融机构，对我们的理财产品评价报告提出建议和意见，并共同探讨如何促进我国银行理财产品又好又快地发展。以下为中国社会院金融研究所机构金融研究室主任殷剑峰演讲。

　　殷剑峰：各位领导，各位同仁上午好！

　　我代表我们理财产品项目向大家报告一下对近期银行理财产品这个市场发展的特点，以及评价。可以看到随着汇率机制的改革，我们金融创新的步伐正在加快。在现在各类金融机构，各种金融市场中推出的新的产品中银行理财产品尤其值得关注。一方面，银行理财产品它的潜在规模实际上远远超出很多人的想像，据我们的统计，在06年直接针对居民的产品有一千多只，在05年实际上就已经超过的整个货币市场。除了规模之外，银行理财产品它的种类和结构设计复杂程度要比其他金融机构要复杂的多。从理财产品所涉及的领域可以看到，包括股票、利率、债券、信用、商品等等，所以从理财产品覆盖的范围来看，事实上现在国内的银行业除了不能直接在大陆的A股和B股的二级市场中进行运作之外，事实上银行业已经涉足了几乎所有的金融领域。

　　我的报告内容分为三个部分，第一是对06年及05年银行理财产品发展的特点和分析，随后是我们评价系统的一个基本原理介绍，最后是评价结果。

　　在现在复杂的规模庞大、种类繁多的理财产品之前，首先应该有一个科学合理的分类，对理财产品的分类方法从国内外的经验来看，实际上有这么几种，一种是按照发行对象来分，可以分为批发业务、

零售业务。由于国内的银行业针对金融企业的批发业务信息是不公开的，所以我们评价对象也是针对居民的零售业务。还有按照发行方式来分，有公募、私募，在公募方式里面在欧美的金融市场里面，MTN是主要的一种方式，但是在我们国家目前还没有MTN，ABS和MBS是目前国内的方式。现在结构产品没有任何衍生品，还有一种是嵌入衍生品的产品，结构产品，通常一种产品中会出现几种。

　　还有一种方法就是按照本息收益，按照这种方式来分可以分为跨国产品和非跨国产品，跨国产品可以分为利润联接，股票联结，外汇联接，商品联结，新闻联结，保险联结、混合连接等七大类。按照发行人来分是银行产品、信托产品、基金产品等等。我们在对银行理财产品的特点进行总结以及评价的过程中间，我们依赖的完全是公开信息，通过有这么几种公开信息，委托币种，委托期限，委托起始金额，预计最高收益率。

　　在我们分析评价过程中间我们对银行理财产品采取这样的分法，第一按照币种分，第二按照发行银行分，第三按期限分，第四按联结指数分，它更加类似于现在的

货币市场基金和债券市场基金。根据这种分类方法我们对05年和06年的产品有一个总结，在06年跟05年一样，依然是以外币产品为主导，但是06年和05年相比有一个非常大的变化，就是挂钩产品大幅度增加，我们可以看到在人民币产品里面05年挂钩产品只有17只，而到06年就增加到了172只，变化非常大。

　　从发行银行来看这个特点非常明显，股份制银行和其他中小银行在发行银行理财产品的动力是非常强的，创新也非常积极，与此相比，中国工业，四大国有银行相对来说积极性比较弱。外资银行的特点值得关注，尽管外资银行的产品数量远远小于国内银行，但是在外资银行里面复杂的挂钩产品就是体现量身定制这个理念的挂钩产品占比要远远多于中资银行。从期限上来看，仍然是以短期为主，06年跟05年一样，最多是1到6月，其次是7到12月，一年以内的产品占整个理财产品的80%以上。具体来看人民币和外币产品的发展特点，我们的数据库因为起始是从04年11月份开始统计的，从人民币这种非挂钩产品来看变化不大，因为非挂钩产品它类似于一种吸收储蓄的产品，它的收益率实际上和存款利率是相联系的。

　　人民币挂钩产品它的变化就没有特别的规定，我们可以看到在06年下半年人民币挂钩产品的银行工作的预计最高收益率有明显上升，主要原因是因为在这段时间随着股市的上升，银行大量发行与股票挂钩的人民币产品。

　　总结一下人民币产品在06年的发展特点，首先就是挂钩产品它的创新非常频繁，原先几乎没有的挂钩产品在06年大幅度增加，在挂钩产品里面尤其值得注意的是信用挂钩产品和股票挂钩产品发展非常快，在06年信用挂钩产品它的数量是最多的，而股票挂钩产品，银行公布的预计最高收益率是最高的。具体来看，在06年中人民币理财产品中的主要创新，创新之一就是大量的信用挂钩产品，而信用挂钩产品联结的基础资产已经出现了种类非常多样，主要有信托产品，特定经济主体的违约事件等，这些产品的发展对于推动我们国家私募证券化市场，转移银行信用风险具有重要意义。但是这还不算是真正意义上的信用挂钩产品，因为这类挂钩产品其信用主体是国内的银行业和违约事件，而按照目前的格局这几个银行是违约可能性几乎为零。

　　创新之二是股票挂钩，股票挂钩从前几年的情况来看，股票挂钩基本上是挂钩的境外股票，但是在06年中出现了在我们统计的22只股票产品中出现了8只打新股的产品。

　　创新之三，我们发现银行的联结指数也在多样化，比如工商银行推出很多利益产品，联结的是人民银行规定的基本贷款利率。

　　创新之四出现了一些混合挂钩产品，这些混合挂钩产品主要混合的是信托以及股票，这些混合挂钩产品对于发行银行来说有利于调整产品的收益和风险。

　　特点之二，我们发现按照银行来分的话，股份制银行显然非常积极，这里按照发行数量排位的话，广大、民生、兴业、北京、浦发、中信，这几家银行的发行数量是最多的，进一步如果按照挂钩产品，就是体现量身定制理念的挂钩产品它的排名可以发现，民生、广大、衷心、兴业和建设银行。从股票挂钩发行产品最多的是民生、衷心、广大、浦发、兴业，工商。信用挂钩产品发行最多的是北京、广大、民生、兴业、建设、招商。产品种类最齐全的银行，就是各类从利率、信用、股票最齐全的是民生和光大银行，兴业银行是居于其次。

　　人民币产品中还有一个非常明显的特点，就是股份制银行意愿支付的收益远远大于大型国有银行，在人民币产品中非挂钩产品公布的预计最高收益率同我们随后计算的与其收益率以及实际发生的收益率变化不大，我们按照预计最高收益率来排名的话，排在前面基本上都是股份制银行，工商银行之所以排在前面是因为我们将工商银行的三只挂钩产品算到了非挂钩产品里面，因为这三只产品由于挂钩的信息不透明，所以这个导致工商银行的排名靠前。

　　在外币产品里面，外币产品现在很显然已经币种来分主要是美元和港币，在挂钩产品中美元和港币占了96%、97%，由于美元最多，而且种类最齐全，所以我们就以美元为例来分析市场发展的特点。从美元非挂钩产品来看它的规律非常明显，最高收益率这个是大额美元存款利率，六个月的，我们可以看到银行的定价基本上是大额美元存款利率，从期限上来看，从05年下半年开始期限稳定在7个月左右。与非挂钩产品相比，挂钩产品的变化就没有明显的规律可循。

　　总结一下外币产品的发展特点，我们可以看到首先是挂钩产品发展迅速，尤其是06年和05年相比它的一个明显不同的地方就是股票挂钩产品大量增加，在银行公布的预计最高收益率里面股票的预计最高收益率也明显高于其他产品。股票联结的资产价格清一色是境外的股票篮子或者指数，其中又以联结港股居多。在挂钩产品中利率挂钩和汇率挂钩产品的变化不大。在信用挂钩产品中我们发现41只无一例外是北京银行发行的，其联结的信用主体又清一色的是国家开发银行、兴业银行等国内商业银行。

　　进一步分银行来看，我们发现特点非常明显，国内银行是以数量取胜，外资银行是以质量取胜。我们可以看到最多的还是股份制银行和城市商业银行，依然是以被挂钩产品为主，其次是四大国有银行，外资银行的挂钩产品占比非常高，接近90%。进一步来看在06年受到市场特别追捧的股票挂钩产品来看，我们这里将各类银行发行的挂钩产品进行了分解，我们可以看到外资银行的股票挂钩产品在它挂钩产品中，在06年已经达到70%左右，而在中资银行里面，比方说除四大国有银行之外的其他中小银行，依然是以05年、04年广泛出现的利率产品为主，另外信用产品，这是我们刚才所说的，事实上不是真正意义上的信用产品，四的国有银行也是汇率和商品，这在04、05年就已经广泛出现，这种产品结构反映了中资银行在更多市场发展能力方面依然存在缺陷。这是市场发展的一个基本特点。

　　我们从06年初开始成立项目，经过一年半的努力，我们建立了自己的数据库，同时建立了评价系统，这个我简单介绍一下我们的评价系统。我们评价的原则，因为对一个产品的评价有很多原则，可以从发行机构，可以是投资者为导向，可以从监管当局，我们采取的是以投资者为导向，其次我们坚持简单实用，争取尽量做到全面客观。

　　基于以上原则我们评价指标主要包括两类，一类是收益指标，这个包括预期的收益率，而不是银行公布的预计最高收益率，和超额收益率，超额收益率是预期收益率，就是从这个系统算的理论上的期望值，与相应币种，相应期限的存款利率做的比较，之所以存款利率是因为我们以投资者为导向，就是对投资者来说买这个产品是不是比存在银行更好。对于风险指标这个理论上有很多选取方法，我们采取一个很直观的指标，就是VaR值，就是在99%或者95%的概率水平上，产品最低的收益率水平是多少，这个很重要。

　　评价流程我们有五个步骤，其一是对相应的资产价值指数它的参数进行估计，然后分析具体产品的结构，因为银行理财产品的评价跟现在诸如我们做的基金评价有很大差异，其原因在于像基金评价是一种标准化产品，然后是模拟仿真，最后是收益指标和风险指标。

　　在输出结果之后我们还会对这个结果进行比较，其中一个比较是与银行公布的预计最高收益率进行比较，这个比较有两方面的含义，一方面，如果发现我们计算的预期收益率和银行公布的预计最高收益率有大差异的话我们会检讨一下，是不是我们系统对这个产品收益率估计过低，如果不是，就会反映银行有过于乐观或者扩大收益的嫌疑或迹象。另外我们还会对已经发行的产品，会计算它的实际收益率，就是实际到手的收益率，将它与我们系统的计算进行评估。

　　这里是一个对于复杂的挂钩产品的一个评价流程。

　　首先看人民币产品，按照我们选取的指标，预计收益率和超额收益率和VaR值来看，挂钩产品更具投资价值，但与非挂钩产品的差别不大。在人民币产品里面挂钩产值预期收益率和超额收益率差异不明显，有很多原因，其中一个原因是人民币产品现在依然是以中资银行为主，而中资银行在产品设计方面存在一些缺陷。具体从挂钩产品来看，我们发现股票挂钩产品的收益远远高于其他产品，无论信用、汇率和利率，而与汇率挂钩和利润挂钩产品总体来看它的超额收益是负值，就是买这些产品不如把钱存在银行。

　　进一步将我们估计的预期收益率与银行估计的预计最高收益率比较，我们发现总体来看我们评价银行公布的结果，预计最高收益率是比较吻合的，绝大部分产品能够在91%到100%之间，但是对于少部分产品我们评估的预计收益率比银行公布的预计最高收益率低50%以上，而这些产品清一色是挂钩产品，对这些产品我们随后会做一些分析。

　　按照我们选取的指标，预期收益率，超额收益率和VAR值来看的话，06年最具价值的产品一个共同的特点就是股票挂钩，我们系统评估的预计收益率是11.9%，兴业银行是11.5%，尽管高于我们但是幅度不是太多，工商银行我们评估预计收益率是6.86%，他评估的是10%。同样我们对两个产品进行了一些分析，比如说中国银行的产品我们系统预计的投资收益率之在6%不到，而浦发银行是50%到，这两只产品我们实际还有做进一步分析，我们看到这个产品，中国银行这个产品我们预计收益率是0.237%，而它的预计最高收益率是4%，我们进一步算了它的实际收益率，因为这两只产品已经到期了，中国银行的实际收益率是1.1%，而浦发银行只有0.5%，远远低于相同期限的存款金额。

　　进一步来看，浦发银行这个产品盯住的是欧元和

美元汇率，这个产品的问题在于当汇率，欧元和美元汇率落在区间的时候能够获得3.8%的收益，否则只有0.5%，这个问题就是区间太狭窄，所以落在这个区间的概率非常小，我们评估的预期收益率只有1.8%，已3.8%低的多，实际收益率只有0.5%。这个产品的结构中我们发现，它同05年东亚银行发行的一只类似结构的产品非常相似，那只产品的收益也非常低。按照评价银行的评定来看，排在前面的都是股份制银行为主，像农业银行和中国银行排名不理想。

　　外币产品里面，外币产品跟人民币产品存在很大差异，我们可以看到外币的挂钩产品我们这里是以美元为例，外币挂钩产品的预期收益率和超额收益率显著高于被挂钩产品，非常明显，所以从投资价值上来看，购买外币的挂钩产品要比非挂钩产品高的多。在挂钩产品中它的特点也非常明显，股票挂钩产品它的投资价值远远高于所有其他产品，无论从预期收益率，超额收益率还是VaR值来看。

　　同样，我们对系统评估的外币产品的预期收益率和银行公布的预期最高收益率比较，也发现大部分产品它的预计最高收益率基本反应了系统评估的预计收益率，但是同样也有少数的产品我们评估的预计收益率只相当于银行公布的最高预计收益率的50%以下，而这些产品都是挂钩产品。按照投资价值来排名，第一位是东亚银行的一个产品，还有花期银行，汇通银行等等。从这些排名前二十位的产品来看它的特点非常明显，第一，与人民币理财产品相类似，居于前列的主要都是股票挂钩产品，第二，从银行来看，排位前20位的都是外资银行，而中资银行中进入前20位中的只有4家。对于部分存在问题的产品我们也做了进一步的分析，比方说东亚银行股票挂钩产品，它发行是去年1月11号，到期是明年1月15号，它公布的预期最高收益率是2%0，这个产品我们发现我们评估的预期收益率远远低于东亚银行自己估计的预计最高收益率，我们系统评估的收益率只有6.77%，远远低于东亚银行自己的公布。为了进一步测算究竟是我们的问题还是东亚银行过高估计的问题，我们对已经发生的1月11号到今年1月11号的数据进行了计算，我们发现实际收益率是13.98%，尽管比较高，但是依然远远低于东亚银行自己的宣传。

　　对于我们评估的6.77%我们认为并非不合理，其中一个主要原因是因为去年全球股市，尤其是港股和大陆的股市是全所未有的牛市，如果在今年下半年到明年股票市场发生变化，这个产品的实际年收益率可能只有6.99%。在部分问题产品里面我们还发现有一个中国银行的黄金挂钩产品，这个产品它的结构依然是区间挂钩，应该说比较传统。如果落入这些收益是8.5%，不落入2%，但是我们系统评估的预期收益率只有2.5%，对于这个产品我们进一步计算了它的实际收益率，发现它的实际收益率也就2%，与我们系统评估的结果没有太大差异。

　　还有一只跟我们系统评估差异比较大的产品，就是北京银行的汇率挂钩产品，这个产品事实上也是广义的区间挂钩产品，落入区间就是10%，不落入就是0。北京银行公布的预计最高收益率是10%，但是我们系统评估的预期收益率只有1.19%，与公布的预计最高收率差的非常多，我们进一步计算了他实际到手的收益率，只有1.54%，与我们评估的收益率没有太大的差异。

　　最后是按照银行利率产品，这里给出的是353只银行产品，我们可以发展按照预期收益率和创业收益率排在前6位的全是清一色的外资银行，这个特点非常明显。最后是一点评价总结。

　　总体来看，银行在发行时合理的估计了产品的收益，但是部分产品的预计最高收益远远超过了我们评估的结果和实际发生的结果，这个说明发行银行可能在产品设计中对基础资产价格走势过于乐观，可能存在一定的夸大嫌疑。第二点，挂钩产品的投资价值要明显好于非挂钩产品，但是非挂钩产品相对来说对投资者来说，非挂钩产品结构设置很简单，从我们评估的结果来看，银行公布的非挂钩产品的预计最高收益率基本上就是产品的预期收益率和实际收益率，所以购买这个产品应该比较放心。对于挂钩产品来说，投资者在购买的过程中间要注意它的复杂结构，未来也需要克服这类产品中存在的信息不对称，就是发行银行和投资者之间的信息不对称问题。

　　从市场发展情况评价结果来看，在中资银行里面，股份制银行创新动力和能力有较大幅度提高，但是与外资银行相比中资银行仍然是在拼数量，创新任重道远。这就是我提的问题，谢谢大家！