图文：美国康奈尔大学副教授刘鹏

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图为美国康奈尔大学副教授刘鹏

　　新浪财经讯 4月8日消息，“2017中国资产证券化行业年会”今日在北京召开。美国康奈尔大学副教授刘鹏在年会上表示，在中国发展过程中，很多的资产证券化的产品跟国外的实际上不完全一样，或者说很不一样。

　　以下为嘉宾发言实录：

　　刘鹏：谢谢主办方的邀请。我讲一下的关系。资产证券化是风起云涌金融创新的表现因子。

　　我个人在美国教金融工程、资产证券化的课程，我个人把金融创新分成两大高峰，第一大高峰，就是期权期货的金融衍生产品，第二大高峰就是资产证券化。这两大高峰对实体经济的意义来说，第二个高峰——资产证券化对实体经济的作用是巨大的，不可缺少的。

　　我是在读博士的时候接触到的金融工程专业，从创立到走向辉煌这一段过程中，金融涉及到一门课程就是资产证券化。我在康乃尔大学教书的时候也是主讲，讲的过程中我有很深的体会，也做了一定的改革，从研究和教学体系上我也引进了新的部分，主要是由于2007、08年金融危机给金融市场带来的影响。从传统意义上说资产证券化基本上是讲结构化、现金流、怎么定价、评级等等，笼统意义上讲我认为是卖方业务，核心业务。

　　在2007年之后，CDO的交易需求非常少。是不是资产证券化这种专业课程就没有市场了？从研究教学的角度上就不必要了呢？我仔细地了解了教学体系，做了很大的改变。第一个部分是传统的，从卖方市场角度上怎么做。第二部分是从买方角度上，如果市场上已经有了这样的产品，思考如何跟其他固定收益产品进行组合从而使风险效益最大化。在次贷危机之后，利用市场机会成功的买卖操作，在结构化融资产品方面取得了非常大的进展。这是第二个改革，即加入了买方角度的市场分析。

　　第三，是把资产证券化放到金融创新和创新经济学中来讨论。在金融市场、资本市场发展的长河中，资产证券化是什么地位？哪些产品成功了？哪些失败了？为什么？什么原因？为什么有些产品设计起来很美好，但是就是卖不动？有些产品有明显缺陷却很火爆？从这些角度上看看给我们提供了哪些启示。在发展资产证券化过程中，可以借鉴哪些国外的发展经验和教训。在资产证券化的设计过程中，包括真实出售、破产隔离这个法律框架，不可缺少的是现金流的切割和增信，有外部增信和内部增信，基本上比较有效的是内部增信，内部增信也有很多种，最常用的就是分层的方式，最受影响、风险最高的就是最底层的证券收益，最上层是3A级，得到的保障比较高，评级比较高，相对的收益也会比较低，因为这样分层才能对风险有一个配比，这是最核心的一个内部增信的方式，也是资产证券化的一个表现形式。

　　分层除了有优先级、有次级、有中间层，是不是还可以多分？中国目前也是三层、四层，逐渐的越来越多了。美国在70年代创新资产证券化产品的时候，大概也分三四层，但是随着市场的推进，分层逐渐复杂。大家往往低估了分层数，实际上美国有的产品有100多层，3A级有的分了30多层，有各种各样的分层方法，不见得是分层越少越好，分层的目的还有对于消费者需求的分割。

　　分层的产品设计是非常有讲究的，其中有一条，就是对于现金流的风险的测度要非常准确，如果分层过多，敏感度就非常脆弱，在市场基本面发生变化的时候，误差就会放大很多。所以次贷危机之后，常规的分层数量也是骤然下降，美国目前大部分采用10到12层。

　　在中国发展过程中，很多的资产证券化的产品跟国外的实际上不完全一样，或者说很不一样，包括我们的法律法规、税收制度等等，但是并不是说我们一定要按照美国，或西方的做法去做，我们有不同的法律环境和市场环境，我们只是说在尝试的过程中要借鉴、了解国际经验，同时要根据自己的实践情况进行探索。