文/翁晟

　　刚进入2014年，信托业就警报连连，先有新华信托上海录润置业项目1月初被曝光有兑付风险，后来信托公司出具公告宣布如期兑付。随后，在1月底，中诚信托诚至金开1号深陷兑付门，其30亿规模及工行代销使其犹如核弹，同时震撼了信托业和银行业。这里特别引起人们注意的是，该信托产品是由工商银行私人银行部面向工行客户发行，累计有超过700位高净值客户认购。更值得关注的一点在于，集合类信托过往一向是以其高收益零风险，也就是刚性兑付著称的，也是投资者认购其的最大信心所在。而本次出事的信托产品，是由业界老牌并且由银监会直接监管的中诚信托制作和国内第一大银行，世界第二大银行工商银行发行的，虽然涉及到高风险的煤矿整合领域，但是中诚信托是国内为数不多的有煤矿专业领域背景的信托公司，前身叫做中煤信托，有多家大型国有上市煤矿公司入股，可以说是强强联合。可以说这两家的组合，其实对于发行一个煤矿类信托产品，还是有比较大的品牌吸引力的，我相信很多银行客户也是认可他们的实力才踊跃购买了这期产品。但是恰恰本期产品就出事，而且甚至要打破信托一直以来刚性兑付的传统。投资者不仅要质问：银行代销的信托产品都出事，我们能相信谁？

　　而事实上，如果我们找找2013年的新闻，其实银行代销信托出事并不是第一次。早有投资者爆料，建行代销的两个信托产品先后遇到问题，建信证大金牛增长这个项目出现了较大的亏损，另一款代销的吉林信托松花江77号二期出现了到期无法拿回本金。前者是属于定向增发类浮动收益性品种，类似阳光私募基金，因此如果发生亏损确实是有可能，而且不属于刚性兑付的范畴。而后者这个按道理是要属于刚性兑付的范畴，投资者应该是有保障，但是其与本次出事的产品很多地方很相似，也同样是煤炭类项目，采取的风控方式也非常薄弱，仅仅是收益权受让，外加两个担保，没任何抵押和质押。

　　本次主角中诚信托诚至金开1期，规模30亿，期限3年，主要是用于山西振富能源用于煤炭整合，在1月31日到期应兑付投资者本息，但是在之前2013年第四季度，理应分配第三次信托收益时，根据信托公司公告，未能按预期收益支付足额收益。于是该产品就饱受关注，业界公认可能是第一个打破刚性兑付的信托产品，深陷兑付门。根据相关媒体的跟踪报道，振富能源在破产后，通过多方协调和处理资产，实际信托所能收回的资产处于远低于信托本金规模，整个公司可处置资产不足5亿。而其他名下煤矿，有的还没恢复生产在有关部门报批，有的还处在债务和民事纠纷中。所以，在剩余资产处置问题上，情况复杂，资产不足，保全力度不大成为信托方化解风险的严重障碍，其难度远超一般的房地产类信托。

　　【深度解析】

　　由国有大行代销，老牌煤矿背景信托公司发行的信托产品为何会发生如此风险？笔者试图通过三个方面的深度解析来解开谜底。

　　疑问一：风控措施有何致命伤

　　根据相关跟踪报道的公开信息，笔者认为该产品存在先天不足，信托风控措施确实有三大致命伤：

　　1、信托风控结构设计薄弱

　　根据信托资料描述：信托资金将对振富集团增资用于煤炭整合中煤矿收购价款、技改投入及资源价款等支出，增资后，信托计划持有振富集团49%股权，集团实际控制人王平彦父子持有的另外51%股权也质押给中诚信托。尽管表面为股权投资，但这款信托计划实际为附带到期回购条款的类债权融资，回购对价是优先级资金基础上溢价17%（年化），即为融资成本，在信托计划到期前3个月，振富将回购信托计划持有的49%股权。而在信托运行期间，振富需按约定支付股权回购保证金及股权维持费，以确保到期股权回购顺利进行。

　　 从上述来看，这个是属于一个信托公司增资入股，到期由大股东回购的设计，一般此类设计适用于风险不高，信用良好，业绩经营稳定的公司。而该项目本身，并没有涉及到实物抵押，属于信用贷款。然而，当风险事件发生后，特别是法人被抓，民间诉讼云涌，企业经营破产现金流枯竭后，此类设计的弊端就呈现了。由于信托公司的资金是用于增资，也就是成为该公司的股东之一，因此在整个公司的破产清算后，资产清偿是位于一般债权人之后的，而并非像普通的信托贷款那样属于债权是在股东之前。这样来说，针对振富集团后来破产清算后的严重资不抵债，信托所得的部分就大为缩小。同样，由于没有做实物抵押，信托更无法进行资产保全。这里要特别提到，一般针对高风险的矿产类项目，有没有实物抵押至关重要，一般可以将矿山开采权这一核心权力进行抵押，来确保将来出现风险后的资产处置。然而本案并没有这样做，因为信托资金主要是作为收购矿山的资金用途，也没有对已有的煤矿进行开采权抵押。这就直接导致在公司破产清算时无法资产保全。

　　同时，该产品虽有优先劣后架构，但是对应30亿的优先级，仅有3000万的劣后，100：1的巨额杠杆，让这一架构形同虚设。而为当时净资产只有11亿的企业融资30亿也有违常理。

　　2、对融资人审核不严

　　选择良好的融资方，历来是控制信托风险的重要手段，也是事前化解风险的策略之一。然而对于高风险的煤矿类信托，特别是山西这里一般都涉及到大量的民间借贷。虽然民间借贷不反映在央行[微博]的征信系统内，但是这个更成为信托必查的要点。然后本案中，从事后来看其实融资方对外民间借贷规模不小而且有一定历史，信托公司竟然并没有做关注。

　　3、对资金用途审核不严

　　信托资金的投向也是风控的重要考虑方面，特别是对于这种缺乏抵押的信用贷款来说。而本案中，也暴露了信托公司对于资金用途审核不严。例如30亿信托资金中，高达10亿的资金是用于并购山西三兴煤焦有限公司，用于收购其白家峁煤矿。然而，这一煤矿情况复杂，2008-2009年就有相关的采矿权纠纷，并且最终起诉到山西省高级人民法院，因此山西三兴煤焦有限公司其实但是并不持有相关合法的采矿证，需要重新办理。就是这重大瑕疵，如此多的不确定性，信托资金中10亿投资进去，结果目前为止该煤矿整合方案还未获得有关部门批准，无法复产。这种可以说是信托资金运用的极不负责和管理缺失，对资金用途审核和判断不够严谨。

　　疑问二：历经600天为什么依然没有化解风险

　　本案在2012年5月企业法人被抓后，信托公司和银行就立即开展了风险处置，然而障碍之多处置非常艰难，历经600天依然没有化解风险。这笔信托如期兑付的难点主要有以下：

　　1、无足额核心资产

　　前面提到由于该公司是资不抵债全面停工，实际可立即分配的资产是比较少的。而信托又是采取股权形式进入，天然的在破产清偿上处于劣势，又没有实物抵押，因此只能分到一点残羹冷炙。而其他一些信托资金投入的项目，例如前面说的10亿投资的白家峁煤矿，基本都还处在等待有关部门审批中，无法获得开采权证形成有效资产。因此该项目陷入了绝境，无足额核心资产可以分配甚至是处置。这就进一步导致一点，作为坏账银行的资产管理公司，由于该项目情况复杂，无法形成足额的核心资产，哪怕是专门处理坏账的资产管理公司估计处置也会相当困难，因此寻找接盘处置方非常困难。

　　2、规模巨大

　　该信托规模高达30亿，可以排在中国目前在账信托产品规模的前三，其巨大的规模导致很多的接盘资金无法获得，刚性兑付也极为困难。虽然中诚信托净资产高达100亿，但是若做刚性兑付相当于3分之一的资产变成了坏账，也是无法承受的。如果项目规模只有2-3亿，或许就没那么难处理。

　　3、法人被抓，公司破产，导致银行无法做贷款支持

　　一般很多银信合作的案例，当企业还款不上陷入困境时，银行可以选择给企业一笔流动资金贷款支持，帮企业渡过流动性难关。然而本案是企业法人被抓，公司破产，银行都无法进行贷款支持，堵死了这条解决兑付的路。

　　疑问三：有如此硬伤的信托产品，为何会在银行代销而且还是30亿的巨大规模

　　根据相关媒体的报道，该信托疑为工行通过中诚信托设计了产品走了通道，也就是说项目来源和资金都是工行的，中诚只是做了加工，因此中诚只是象征性的收了很少的费用。而另有报道称，当初在中诚第一次过会时因为硬伤太多而项目被毙，后来根据有关人士的运作，考虑到是银行合作项目才通过发行。根据笔者的了解，一般这类合作在之前是蛮广泛的，对银行来说相当于给自己不能直接放贷的企业客户提供了表外融资机会，相当于用理财资金绕道信托给企业放贷款，而且还能赚取不小的中间业务收入。而一般信托也喜欢这种项目，觉得项目是银行给的，一般信用度高把控能力强，资金又都是银行募集，银行总不会得罪那么多自己的优质客户吧，一旦企业出了问题，银行预警能力强，而且关键时刻还是可以给企业贷款支持的，确保兑付。所以当时很多信托公司对银行推荐的项目审核不严，只要银行也负责代销，就敢发，风控都形同虚设。因此该项目才顺利发行并通过代销。

　　【启示】

　　启示一：银行代销的理财产品，并非都是风控严格而且银行包兑付的，投资者依然要做好买单的准备。

　　在本案中，项目确实是出了问题，由于规模巨大，而且在信托层面认为项目和资金都来源于银行，自己只是做了个通道而已收了一点通道费，就让其承担30亿的巨额损失即进行刚性兑付，肯定不乐意。而银行方面，其实也不愿意承担30亿的巨额损失，而且站在法律关系上，一般按照业内惯例，银行代销的信托产品，都要求信托公司在风险申明书中列明“银行仅负责信托计划的资金收付工作，不为信托计划垫付任何资金、不承担信托计划可能产生的任何风险”。如果在该信托产品的发行过程中，工行方面和中诚信托签有此类协议，工行确实是可以不用承担兜底问题的。但是发行募集都是工行进行的，工行在对代销产品的审核中，也有风险把关不严的问题。所以目前该项目，实际上就是30亿的巨额包袱谁也不想背，而且各自有各自的理由，如果再僵持不下，投资者也要做好自吞苦果的准备。

　　启示二：无论是银行选择代销产品，还是投资者通过银行认购理财产品，风险控制都是放在第一位。

　　投资者选择银行认购理财产品，最核心的观念就在于认为银行安全可靠，从银行认购的产品有潜在的银行保兑付。那么作为代销方的银行更应该不辜负投资者信任，做好代销项目的风险审核，有明显瑕疵的高风险项目应该拒绝。投资者也应该树立买者自负的理念，对自己的投资负责，针对银行代销的产品也需要进行一番风险判断，遇到风险过高的产品不应该抱着银行包兑付的心态去购买。

　　启示三：银行工作的理财人员，也需要在认真分析理财产品的同时，尽职的向客户揭示风险。

　　本案全部由工行发行，虽然不知道客户实际情况如何，但是笔者相信就如同工行所说的，工行压力很大。确实，700名私人银行级别的客户同时发生巨额亏损，不是任何一家银行能承受的，至少会导致一家分行理财业务倒退五年，口碑和信誉的损失更是无法挽回的。当初银行理财人员有没有针对该项目的风险充分向客户揭示？客户是否有做好买者自负的心理准准备呢？笔者相信，如果最终事情没有处理好，导致投资者巨额亏损，一定还有接下去的纠纷和诉讼，到时候可能就是客户翻脸与银行对簿公堂了。