严俞

　　分析人士认为，尚德短期偿债能力很差。如情况没有好转，最迟于明年一季末可能出现无力偿债局面

　　陷入反担保骗局所引发的连锁反应正在将短期偿债能力很差的光伏巨头——尚德电力(STP.NYSE，下称“尚德”)推向债务违约的边缘。

　　部分分析人士向《第一财经日报(微博)》表示，尚德已处于资不抵债的状态。而尚德今年一季度财报显示，该公司有短期债务15.74亿美元，手持现金及现金等价物仅4.74亿美元。在全行业短期内难以扭亏的大背景下，尚德如不能出售子公司股份或继续举债以换取周转资金，则将最迟于明年一季度末短债到期时陷入无力偿债的危局。

　　就在这最需要信用和资金的关头，尚德一项海外投资的反担保面临受骗落空局面，或将影响尚德出售该项目股份以回笼资金的可行性。

　　而美国两家律所也意欲代表投资者对尚德发起集体诉讼，要求其承担未能避免陷入骗局的责任。

　　疑似资不抵债

　　由近两个季度财报来看，如今的尚德正债台高筑。

　　今年一季度，尚德的短期借款为15.74亿美元，长期借款为1.31亿美元，另外还有总计5.58亿美元的可转债，鉴于其还有4.74亿美元的现金及现金等价物，相应债务缺口大约是17.89亿美元，而公司同期的股东权益为8.03亿美元。

　　一名关注光伏行业海外上市公司的分析师对本报分析称，尚德这17.89亿美元的债务缺口超过股东权益的两倍，可看作“资不抵债”范围。

　　去年一季度，尚德的短期借款为16.26亿美元、长期借款为2.03亿美元、可转债为5.60亿美元。由于2011年年初光伏行业情况还算不错，因而当时的尚德手握现金及现金等价物也高达7.83亿美元，因此债务缺口和股东权益(19.00亿美元)之比约为0.8，大大好于今年一季度。

　　本报计算发现，去年四季度尚德的财务状况也并不理想，但相应比值尚小于2，仍好于今年第一季度。

　　不过，对于尚德是否属于资不抵债，也存在不同的判断口径。

　　一名光伏行业券商分析师对本报表示，根据我国法律，资不抵债是指债务人的资产负债表(或者审计报告)显示，其全部资产不足以偿付全部负债。

　　截至今年一季度，尚德的全部资产为43.78亿美元，全部负债为35.75亿美元。

　　某跨国公司财务部门负责人则对本报称，从尚德一季报中来看，其流动资产为19.84亿美元、流动债务为31.07亿美元。“尚德的财务情况特别是短期偿债能力很不好，因为两者的比值小于1。”她说。

　　上述分析师称，尚德的短期借款目前为15.74亿美元，同时其最近一期的可转债为5.11亿美元，这一批总计20.8亿美元的债务，估计偿还时间是在明年一季末，因而公司的当务之急是如何应对这笔债务。

　　亏损连连

　　从去年一季度、四季度和今年一季度的业绩来看，尚德与很多同行一样，都陷入了有营收但净利润亏损的境地。

　　三个季度中，尚德的营收从8.77亿美元逐步下滑到了6.29亿美元、4.095亿美元，出货量则分别是491兆瓦、523兆瓦和382兆瓦，毛利率更是从去年一季度的21%下滑到了今年前三月的0.59%。

　　虽然今年上半年，光伏需求最大的德国地区光伏发电设备安装量突破了4G瓦，但由于光伏组件产能过剩和激烈的价格战，致使尚德、英利绿色能源、阿特斯太阳能等众多一线大牌企业都只能降价销售，造成了各家企业在一年内毛利率大跌、难逃亏损的局面。

　　从今年一季度的销售收入来看，尚德仅次于英利，为在美上市的中国光伏企业第二位，但从毛利率观察，其0.59%的毛利率低于英利、阿特斯、天合光能、晶澳太阳能及晶科能源等企业。

　　更加严重的是，在该行业11家美国上市公司中，尚德的投资回报率指标(如ROA及ROE)均为倒数第二(-3.03%及-16.55%)，其中尚德的ROE仅仅比近期负面新闻缠身的赛维(ROE为-41.39%)略好一些。

　　如果按照目前毛利率不到1%的业绩来推算，尚德最好的偿债方式是：继续举债、卖出部分子公司股份换得现金等等，比较糟糕的做法则是宣布破产。

　　“如果走到破产清算这一步肯定是最差的，因为债权人将拿不到全部的欠款。”长期同光伏行业打交道的美国德汇律师事务所一名资深律师告诉本报。

　　反担保案连锁打击

　　给高企的债务和糟糕的业绩火上浇油的，是尚德近期陷入的GSF反担保案。

　　尚德、施正荣及GSF资本(GSF Capital)三方投资了一家名为环球太阳能基金(下称“GSF”)的公司，分别持股80%、10%和10%。GSF在运营一个145兆瓦的意大利电站项目。

　　尚德从国开行那里借了约3亿欧元贷款用于投资这家电站。为了慎重起见，GSF资本又向尚德提供了5.6亿欧元的德国政府债券作为反担保。

　　就在近期，尚德打算退出GSF，业界推测其意欲出售GSF股份回笼现金以减轻债务。但在退出过程中，外聘顾问的尽职调查发现，GSF资本为尚德提供的反担保——5.6亿欧元的德国政府债券“可能不存在，尚德有可能成为受害者”。

　　记者通过相关渠道了解到，GSF 资本否认其在反担保事件中有任何不当行为，且该公司“将在诉讼中积极抗辩。”有消息称，这笔德国债券不是GSF资本的，而是从其他方面那里借来的，但GSF资本公司并没有就这一问题给予答复。

　　有媒体引述Maxim Group 分析师Aaron Chew的话称，尚德无法确认5.6亿欧元的这笔反担保是否存在，“这让美国投资人对尚德的信心尽失”。他也将尚德的目标价由0.50美元一口气降至0美元，并将投资评等维持在“卖出”。

　　前述那位不愿透露姓名的分析师也告诉记者，将尚德的目标价降至“0”美元有些夸张，但也可以看出现在尚德的公司风险正在加剧。

　　他解释，在海外电站的建设过程中，电站的投资者一般会通过各种方式获得相关方的反担保，因为电站的运营周期长达20到25年，即便电站建设完毕，但谁也不能保证这20年(及以上)的运营期中不发生任何问题。因而反担保显得十分必要，至少能保证电站投资者的部分利益。他判断，如果这笔反担保不存在的话，那么接下来的事情便是“尚德有可能无法退出GSF”，而这就可能削弱了尚德自身的偿债能力。

　　就在尚德卷入“反担保骗局”之后，美国两家律师事务所Rosen Law Firm、Glancy Binkow & Goldberg LLP“落井下石”：他们正在寻找首席原告且发起集体诉讼。记者查询到，后一律师事务所的网站公告称，(尚德涉嫌)作出虚假(或误导性陈述)：如尚德公司缺乏内部财务控制、没有获得德国债券，因而该公司的财务报表在相关时间内存在重大虚假和误导。

　　(记者夏清逸、实习记者严薇对本文亦有贡献)