聂庆平：中国证券市场的发展

　　

    2005中国国际金融论坛于12月15日至16日在上海国际会议中心召开。本次论坛主题为“开放合作、创新发展与风险监管——中国金融迎接2006年”。图为中国证券业协会副会长聂庆平演讲。(图片来源：新浪财经)

　　2005中国国际金融论坛于12月15日至16日在上海国际会议中心召开。本次论坛主题为“开放合作、创新发展与风险监管——中国金融迎接2006年”。论坛主要活动包括开幕式暨中国金融改革与发展主题报告和金融产业、中国证券市场峰会、企业与金融、金融与区域经济发展等专题论坛和新浪网友“最信赖银行”及“最满意银行卡”颁奖等。新浪财经对本次论坛进行全程图文直播。以下为中国证券业协会副会长兼秘书长聂庆平在论坛上的精彩发言：

　　聂庆平：大家下午好，刚刚接到会议通知的时候，我特意准备了一个发言稿，我是第一个发言，在座的各位都是我认识的一些老朋友，我尽量把时间留给他们，我想大会请我来讲，还是和我过去的工作经历有关系。

　　中国的海外上市最早参与是1990年的时候，内地和香港关于中国企业去香港上市，在上市的过程中，整套的制度是我们小组参与做的，可能有这么一点工作上面经历的关系。但是我今天不想讲上市的问题，因为在座有投资银行和交易所的同行，我想就中国证券市场的发展，作为一个演讲。

　　第一个讲一讲对于长期看中国市场怎么看，因为中国现在的市场处于一个低谷，长期怎么看？

　　我认为还是一个看多的市场，是一个蓬勃发展的市场，这里面有四个重要的因素，是我们在座的要引起大家研究的。

　　第一个，可能是经济增长的因素，就是说，中国的经济从事物经济向货币经济转变的过程中，孕育了市场发展中重大的潜力，这个重大的发展趋势是非常大的，中国取得了一个经济转型的过程中，根据美国的沃顿商学院的计算，把中国和主要国家的GDP作为一个对比，现在我们中国的GDP如果按照PDP计算，就是按照购买力计算，中国的GDP的总量，大概在全球排在第二位，达到57321亿美金，事实上中国经济起飞的阶段，这个经济起飞的过程中一个重要的转换因素，就是把一些事物性或者非价值的东西转化成家价值的东西，很重要的一块，就是资本的一块。在国际视野背景下，中国的资本市场有极大的发展空间，这是我想讲的第一个问题。

　　第二个理解，为什么长期的看好？就是说，可能要引入一个新的观念，我们过去谈

股票，没有谈资金和筹资的概念，现在股票步入了一个财富管理的阶段，这个阶段中，如何去分配财富的管理渠道，如何去分配现有的财富管理的存量，就是讲我们30万亿的居民储蓄，这么一个财富的管理来看，这个在资本市场是很大的一块，从这个角度看，也是要求资本市场迅速发展，我这里有一个表格可以看出一个对比，从资本市场来讲，总体上管

理财富的量，在市场上是不大的，这是第二个方面的因素，这个因素是财富管理的因素。

　　第三个是外资的因素，根据国际金融协会的最近统计，从1997年亚洲危机以来，总量达到了3450亿美金，如果按照统计来看，正好是达到了第二个高峰期，96年的时候，达到了高峰3231亿美金，现在经过差不多6-7年的亚洲经济危机以后，现在又达到了一个新的高潮。而这个3451亿美金当中，流向中国的部分，中国占了三分之一，从国际资本运作的形态来看，对于中国的流入，主要是以FDI的形式和直接投资的形式，从新兴市场的发展经验来看，当这种大量流入以后，资本市场都会有一个狂涨的过程，中国在前期的聚集的力量已经存在，大量的外资现在已经流入，它流出是通过资本市场流出的。

　　我刚刚讲了3000多亿的私人资本流向新兴市场。主要的FID流向了中国的信息市场，中国是主要的市场，占到了将近50-60%，这个也孕育着中国的资本市场在未来的发展，是非常重要的。

　　最后一个是制度的因素，这个来讲的话，中国经济一定要转型，这个过程中，如何建立转型的制度，市场是非常重要的，尤其是资本市场，它提出了一个客观的边界要求，是一个切入点，我想讲这四点因素，从国际背景和中国经济增长背景讲四个因素，我们应该长期的看好中国的资本市场，而且必须要从战略的高度去认识资本市场在全球经济乃至在中国经济当中的一个重要的作用，这是非常重要的。

　　这也是一个战略的问题，因为所有的发展中国家，都在这个经济转型的过程中，都出现了金融危机，其中一个重要的因素就是资本市场的管理，和资本市场的发展缺乏一个高度的认识，一个战略性的认识，我们整体上要有一个战略性的认识，这是对资本市场的第一个讲的观点。

　　要应对这样的发展形势，应对这样的变化的话，我认为中国的资本市场，现在最需要的是进行市场化的制度创新，因为只有解决了市场化的制度创新以后，整个的资本市场的发展，才能够进入到一个新的发展阶段，所以应该说，中国资本市场发展了14年的历史，前14年是一个开拓期，把市场规模搞到足够大。很有可能中国的交易量比新加坡还要大，那么是一个开拓期，14年开拓期以后，我们遇到了制度性的障碍，包括遇到的问题，大家可能已经碰到了。

　　谈到中国的股市，大家都比较的头疼，现在我们所推行的一系列，包括

股权分置改革，证券公司的综合治理，以及发展多层次资本市场，以及逐步的修改证券法和公司法以后，可能会产生的新的信用交易衍生产品，以及其他的一类，按照市场化的改革，做一些基础性的工作。

　　结合十多年的认识，我认为现在中国资本市场，如果建立市场化的制度，有几个方面的改革，第一个来讲，就是首先，我认为中国资本市场，首先要建立一个市场化的股票涨跌机制，这个是非常重要的，这个是整个中国证券市场创新和发展的前提，因为从国际的投资者的角度来说，学术上的统计来看，成熟的股票市场涨跌，一般有自己的规律性，四到五年，股市处于熊市的时候，银行有较高的回报，当股市处于牛市的时候，股票市场和固定收益市场以及银行的借贷市场，有一个交替的关系，但是我们中国没有交替的现象，为什么没有呢？很重要的就是我们现在的市场，还是一个以政策为主导的市场，如果这个问题不解决的话，整个中国的资本市场的市场化建设，以及相应的市场化配套的一些资本，都没有办法去做，所以现在核心的就是市场没有充分的放开，它是计划经济的市场，所以它也是计划管理的，这个是第一重要的。在总结14年的经验，很重要的就是建立一个市场化的股票的涨跌机制。

　　第二个重要的因素，就是整个监管制度和市场的运行，先就资本市场总的吻合，我们谈到中国的资本市场，我认为这种认识不一定是最全面的，因为新兴市场是不容置疑的，只要开了这个市场，一定会发展，一定会有股票上市，会有中介机构的出现，它永远是一个新兴市场，所以新兴市场是不容置疑的，而转轨是关键的，转轨的最重要的是什么？尤其对我们中国过去实行计划经济的一套管理，经济管理的方法来讲，主要是计划的模式，这个转轨是重要的。

　　我不展开了，我原来的内容写了很多，无论从发行的制度，从信息披露的制度，以及从证券公司的管理，以及其他方面，都有一套转轨，我认为这个是中国现在面临的一个非常重要的任务，就是说不是这个市场的新兴，而是管理的制度如何进行转轨，如何适应它，所以转轨是重要的，转轨不好，这个市场就不好了，转轨搞好了，市场就搞好了，所以所有的发展中国家出现金融危机现象，是转轨没有搞好，这是第二个我想提的理念性的问题。

　　第三个建立市场化的理念，很重要的就是提出一个，我们遇到了那么多的问题，我们资本市场遇到了这么多的问题，实际上是资本市场上的上市公司，它的市场化的运行的要求，和体制的冲突，这个体制和我们的行政管理体制，政府的经济管理体制，可是我们置身于大的经济体系之下，我想提出一个什么？能不能像我们在92年搞中国企业去香港上市一样，能不能建立一个对于上市公司的特别规定，就是在中国的A股有一个特别的规定，就是当我们在90年代初的时候，那个时候没有公司法，没有证券法，没有国际会计准则，投资者是对中国市场是不信任的，那个时候怎么办？那个时候去香港上市，有一个办法，比较国有企业在这个计划体制下，它的管理模式和它到香港上市，它应该遵守的要求，这两者之间有什么差异。

　　把这个差异比较出来以后，我们以一个文件的形式，下发给国有企业，你可以特别的规定，你遵守了以后，就符合了整个的香港上市的规则的要求，也符合一个市场的投资者，一个国际的投资者，对于这个企业的看法。

　　那么这个在H股的市场解决了，但是在A股的市场没有解决。我觉得可以从这个角度去进行一个市场化的制度设计，也就是说在大体上还是以国家和共有为主题的资本市场的前提下，我们运行的方式，我们的标准，我们的规则，我们的流程，我们的机制，是符合市场化的要求的。

　　如果这个不符合市场化的要求，那么这个市场就比较困难了。所以这个要一直延伸到国有资产的管理，延伸到土地的管理，延伸到经理人员的任命，延伸到财务制度，所以我们搞H股上市的时候，是一整套的，不是一个部门，是所有的经济管理部门，都制定了相应的规定，这样保证了中国大型的国有企业到香港上市，到美国上市，所以这是第三个方面，我认为一个重要的经济市场化的重要的着眼点。

　　最后一点，在中国的立法和法律制度方面，特别要对股市的融资行为的法律责任，要严格指法和严格界定，这个体系的这次修改，公司法和证券法做了一些补充，我认为在监管的层面上还是不够，这个要严格的细化的，因为这个市场上有财产利益关系，这个包括关联交易也好，包括信息披露义务也好，这个整个的，我们目前还缺少具有惩治性的，能够确实按所有的社会每一个投资者都能够得到一个诚信，认为进入这个市场，它必须要诚信的，还没有这个足够的威慑力和法制的完整。