是选择唐吉诃德般肩负荣誉与梦想似地大战风车？还是选择冰天雪地里耐心潜伏的猎人般地忍着严寒步步为营？是京东方要学会掌握的一个度。

　　■文/本刊记者 李 航

　　2009年6月10日，在新股发行改革意见实施前夜，IPO重启之际，京东方提前引爆了一颗2009年至今为止深埋A股的重磅炸弹。

　　6月10日，大盘波澜不惊，京东方以120亿增发新股上市，盘中涨幅高达40%，深交所出示“黄牌”，停牌半小时后再度复牌，复牌后股价大幅跳水，从上涨40%跌到16%，但此后又被急速拉起，涨幅再度逼近40%，主力疯狂炒作操纵股价的手法表现得淋漓尽致。但惧怕再被停牌，未敢跨越40%的涨幅，最终收盘大涨27.92%。

　　此次增发及大涨是围绕着京东方A在合肥的第六代TFT-LCD(液晶显示面板)项目。

　　单从账面来看，这不过又是主力基于利好信息的又一次炒作。无庄不成股，中国股市已经上演了太多主力资金撩拨某只股票连续涨停的肥皂剧，这次似乎也不过如此。

　　细加观察，却又处处透出不同以往的吊诡之处。

　　首先，紫金富豪柯希平、“法人股大王”刘益谦巨资认购。

　　第二，在10日、11日两天沸腾的顶点，却有机构席位高位减持，悄然逃出。

　　第三，过山车般大进大出的京东方，却有一张并不匹配其身份的账单。并不良好的业绩吸引着疯狂追高、搅动着几进几出的游戏，基于什么？

　　豪门盛宴

　　还是先把焦点聚焦在京东方。

　　京东方前身是北京电子管厂，1993年4月以定向募集方式设立股份制公司；1997年6月10日，京东方B挂牌；2001年1月12日，京东方A成功上市。2001年前的京东方，除了拥有国企背景，唯一令人印象深刻的可能就是在当时，它是一个少有的同时在A、B股市场上市的公司，融资能力不俗。

　　京东方的拳头产品是TFT-LCD，即液晶显示面板。从企业纵观行业，这是一个典型的“大者恒大”和“产能决定竞争力”的资本密集型产业，江湖注定不会风轻云淡。

　　在2003年2月，京东方突然发力，以4亿美元收购BOE HYDIS公司。这场早在联想并购IBM PC之前、被称为“国内企业海外并购第一案”的并购中，京东方凭着自有的6000万美元和国内银行约9000万美元的贷款，撬得了韩国金融机构2.3亿美元资金支持，而且贷款的利率之低也让其占据绝对优势。

　　仅仅时隔6个月，京东方又启动了第二次重磅收购，斥资10.5亿港元收购在香港和新加坡两地上市的冠捷科技有限公司26.36%的股份。作为全球排名前五的显示器供应商，冠捷科技2003年一季度实现销售收入3.98亿美元，净利润1439万美元。通过收购，京东方可以迅速整合TFT-LCD上下游配套产业、完善终端产品的营销网络。

　　通过重磅收购，京东方以令人目眩的速度，在2003年也一跃以106亿元的销售收入跻身于中国电子行业十强之列，成为第九大TFT-LCD面板生产商。

　　国家政策扶持是一个加速度。与钢铁、汽车行业的成长过程类似，国家对于具备产业战略级别的行业扶持力度往往不遗余力。加之可能带来的拉动就业的社会效应、GDP新增长点等，从中央到地方，银行和政府都予以京东方极大的资金支持和政策倾斜。

　　“十大产业振兴规划给地方政府打了一剂强心针，TFT-LCD产业是十一五期间重点推进和支持的电子元器件专项。”兴业证券分析师说。

　　至此，演员悉数登场。由中央(地方)银行、地方政府、资本明星、金融机构、中小股民共同用海量资金导演的年度大戏，被推向一波又一波的高峰。

　　生存死局

　　京东方一系列的收购和产业定位，在初期还是有一定的想法和预见性的。

　　在具备银行借贷优惠及无形的信用担保时，往往能撬动现在(透支未来)更多的资产加入，进行蛇吞象式收购。京东方并购韩国现代时，超低的利率，3~7年的贷款期限，撬动卖方9000万美元现金的注入，以及较长的信贷期限都是以小博大的筹码。

　　可京东方的盈利能力，并没有以匹配成长速度的节奏正向增长。

　　在两次收购后，2003年底京东方资产负债率已经达到了74.64%，离2003年负债率的底限只差0.36%(2008年一度达到90%以上)，远远高于电子行业44.61%的平均值。

　　但2003年的高负债率，却没能引起少年得志的京东方足够重视，京东方董事长王东升曾说过：“对于一个高成长性行业内的企业，这样的负债率应该算是基本正常的。从原则上讲，长期的资产负债率应该在65%以下。但是在某一个时间点、某一个脉冲，可能会往上冲。看企业发展也不能单看资产负债率，关键看成长性，看业绩，通过利润的增加和资本的扩大改善资产负债率。资本扩张不是个坏事，关键在于盈利水平及其成长性。”

　　王东升在2003年收购BOE HYDIS时曾经信心满满：“融资对京东方并不是问题，关键还是看自身业务的发展和企业盈利能力的不断提升，只要自身业务经营良好，风险并不大。将来可以以TFT-LED为核心形成科技园区，吸引上下游国际厂商共同参与，形成产业集群。”

　　为了验证设想，王东升当年还算过一笔账：“按我们目前掌握的资料，到2005年底，全球也就是13条五代线，13条五代线如果都切成17英寸屏幕的话，也就是7000万屏，如果五代线全部切成26英寸电视屏的话，只有4550万屏，而那时候电视和电脑加起来会超过1亿屏。所以你就可以看到，未来价格大起大落不可能。”

　　事实是，一直在负债扩张、借贷资金偿还风险以及平衡好资本运作与产品经营之间游走的京东方如同走钢丝，在“融资、占用、重组、增发、再融资、占用”链条模式上，只要任何一个环节出现纰漏，都会产生“蝴蝶效应”，给钢丝行走者带来一场可怕的风暴。

　　后来证明，无论产业集群、利润计算和对高负债的理解，都更像面对一个虚拟市场模型做的沙盘演练。现实情况是，消费者对于新科技的不断需求使得对于液晶尺寸的需求越来越大，客观呼吁更高代数生产线的出现，硬件更新速度日新月异。

　　国际技术先进的一线企业技术能力和资金支持已能够超前京东方至少2~3代，拥有绝对的主流市场话语权。随着规模的扩大和技术的成熟，成本逐渐降低，更为廉价、更大尺寸的优秀产品将引导市场的需求。国内家电行业分析师认为：“国内每出现最新的技术和产品，都会遭受国际竞争对手的打压。”

　　京东方对此却没有做好相应的准备，或者说有心无力。

　　家电专家刘步尘则认为：“京东方赢利产品仍然局限在4.5代和5代产品。4.5代液晶屏的切割面积只能供应27英寸以下液晶电视以及21英寸以下电脑显示器的需求，已经难以满足国内一线电视和显示器厂商主流产品的要求，一线产品大多从台湾奇美、光电等企业进口。京东方目前产品的盈利区间仍为利润率低下的低端市场，只能满足非主流市场的需求。”

　　至于能否跨级建设更高的代线数，获得主流市场的收益，京东方的回答也很简单：没钱。10代线都需要300亿的投入，何况12代线？

　　内外交困的京东方，技术、盈利能力偏低，负债和资金注入需求巨大，这使得京东方资金流紧绷，模式链条逐渐脱节。

　　“境外收购、海外融资、国内建设、带动配套”、靠产业集群降低成本、向上下游企业进行融资等模拟沙盘成为了一个不切实际的战前鼓动。 

　　已难负当年憧憬的京东方，不得不因为资金压力，黯然变卖了一直带来盈利的冠捷科技，也甩掉了接手后成为亏损大户的BOE HYDIS公司。

　　2008年6月份之后，受金融危机影响，全球液晶面板价格大幅下滑的时候， 京东方表示，公司之前曾试图借经营策略转变改变局面，尤其是从“满销促满产”变为“确保以现金流为核心”，严格控制成本，但最后没能扭亏。

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