安德鲁-德律斯：并购只是游戏的开始

　　文_ 韩巍 摄影_ 王涛

　　众多并购失败案例的突出特点就是一味求大，追求企业的规模，追求企业的高增长，忽略了并购后的公司掌握的资源，协力效应(Synergy)显现不出来。对于怀揣全球化雄心的中国企业，并购只是开始，远远不是结束。

　　一个小时的压轴演讲，听众显然意犹未尽。傍晚七点，主持人几次提醒参会人员上楼用餐时间已到，人群仍然围在安德鲁 . 德律斯(Andrew Delios)身边，讨论仍在继续进行。新加坡国立大学管理学院在北京举办校友活动，数位演讲嘉宾提供了数篇实践研究，德律斯的演讲又将听众引入对亚洲企业并购活动的理论思考。“好久没有上课了，在中国见到安德鲁，就会想起在新加坡读书的日子。”

　　加拿大人安德鲁 . 德律斯和亚洲的渊源颇深，与西方传统的对亚洲好奇的旅行者不同，德律斯会在亚洲各地居住生活半年以上，他的理由简单得很：“不这样的话，怎么能理解不同国家企业状况，怎么能教好国际贸易这门课呢？”

　　近20年对亚洲的持续观察与实地生活，让德律斯对亚洲各国的经济、政治、人文话题既可以侃侃而谈，又足够切中肯綮。他在加拿大读完本科与MBA后，选择去日本工作，亲身经历了日本经济从繁荣到彷徨不前，在德律斯发表的学术论文中，对日本领域的纵向历时性研究让人眼前一亮，“切身体验会帮助学术研究，那种宏观的气氛是看文献资料传达不出来的”。印度，另一个正在崛起的国家，德律斯同样没有错过，“我父母有一段时间在印度德里工作，所以我也会去印度”。再提到中国，“我肯定对中国感兴趣，我太太就是上海人啊。”1998年德律斯从加拿大西安大略大学博士毕业后，他选择香港科技大学作为自己学术生涯的第一站，三年后来到新加坡国立大学管理学院任教，不定期的学术访问，探亲访问让他的学术研究充满生活的气息。“学术研究不能太枯燥，人要流动才能发现价值。”

　　对东亚地区的长期关注，让德律斯在2004年作出判断，“尽管中国的海外投资不断在增长，但是流入中国的海外投资却有减缓的趋势。”3年后再度问及他这个问题，他的回答仍然没有变，中国以往简单依靠成本的优势受到了越南等东南亚国家的挑战，企业管理的不透明，竞争不充分仍是横亘在外资进入中国前必须考虑的问题，“中国的确在进步，但显然它可以做得更好。”

　　现在德律斯和他的团队研究重点是中国、印度以及东南亚国家企业如何应对全球化的挑战，“亚洲的企业，不仅要在本土市场获胜，也要走出去。”2004年开始担任新加坡国立大学管理学院企业政策系系主任后，他拥有更多的资源可以调配，谈起新国大的亚洲商业研究，德律斯自信满满，“新国大管理学院有亚洲知名的MBA教育，新加坡又是多种族多元文化的国家，国际化的团队是我们进行跨国研究的基础，也是我们研究亚洲企业的依仗。”

　　对中国企业做大做强的国际化雄心，德律斯提出适时的忠告：“在我们的研究中，中国企业2/3的并购，至少在短期内是亏损的。如果并购后的整合出现问题，再剥离业务经历的痛苦将会是巨大的。”从TCL整合汤姆逊公司，再到明基并购西门子手机业务，中国企业的跨国并购往往高调登场，而德律斯从全球化的视角分析跨国并购，结论值得所有怀揣全球化梦想的中国企业家聆听：并购只是开始，远远不是结束，人们不能醉心于华丽的婚礼，却忘记了之后漫长的婚姻。

　　亚洲企业的海外投资

　　《东企》：在您看来，亚洲企业面临的最重要的挑战是什么？

　　德律斯：我们的答案就是全球化。亚洲各国全球化的趋势在最近30年表现得尤为明显。对亚洲经济环境产生了很深的影响，20世纪60年代到80年代，通过国际贸易，大量外资首先流入新加坡、马来西亚、印度尼西亚和菲律宾等东南亚国家，这些国家获得发展后，从1980年代到2000年左右也加入了对外投资的行列。

　　而中国大陆和印度允许大规模外资进入的时间较晚，中国是20世纪80年代以后，那是中国改革开放的开始，当时中国与东南亚国家贸易发展很快，而印度一开始并没有太多外资投入，直到1990年代开始只是许可经营和技术转让等方式，现在印度的出口、资本输出发展很快。

　　《东企》：在您看来，全球化，尤其是亚洲国家融入全球化主要是通过哪些形式？

　　德律斯：我想谈的全球化主要是说国家之间的技术转让，进出口贸易，外国投资以及对外投资，表现形式有补贴、合资公司与收购。

　　《东企》：媒体经常会比较中国、日本、韩国三国的对外投资情况，东亚三国对外投资的目的地是哪些地方？

　　德律斯：从中国、日本、韩国对外投资的目的地可以看出，中国内地在海外投资主要集中在中国香港地区和美国，因为香港和珠三角地区、内地的关系成为内地对外投资的首选目的地。更值得注意的是中国同样在对外进行技术输出，在俄罗斯和南非有不少投资，这和其他国家的对外投资很不一样。

　　韩国对外投资主要的目标是中国和美国，韩国很重视东南亚各个国家，在南亚各国，韩国企业也有不少作为，这和韩国的制造业有很大关系。

　　日本是对外投资亚洲领军的国家，日本对外投资方向主要是投向美国、英国、德国这样的经济大国，和中国大陆、香港地区这样经济活跃的地区。对比东亚三国对外投资，有一个有意思的现象是：日本非常重视投资中国和韩国，但是中国和韩国对日本并没能足够重视，即中国和韩国并没有在日本进行足够投资。

　　《东企》：那东亚三国在对外投资采取的形式上有什么不同吗？

　　德律斯：我们来进行数据的对比。比较日本、中国对外投资可以看出，日本在印尼和泰国的投资，70%以上都是通过与所在国企业建立合资公司的形式。中国则相反，中国的对外投资70%以上采取的都是国内企业独资形式，即使是成立了合资公司，中国控股占少部分的也只有13%，这个比例相当低。中国的对外投资总是希望拿到全部股份，至少也要占据多数，而日本的对外投资则主要是建立合资公司。

　　《东企》：我们注意到中国企业走向国际化往往选择并购这条路，比如联想公司对IBM公司PC业务的收购，收购的好处和挑战在什么地方？

　　德律斯：通过并购，这些公司可以迅速进入海外市场，通过收购同类型公司，可以使自身业务有机成长，也便于尽快整合业务管理，但海外收购的目的一定是为了创造价值。中国、印度两国在国际市场上的并购给人的印象往往是以小搏大，这样的并购往往会遭受暂时的损失，比如印度最大的集团塔塔集团，塔塔集团有家子公司是塔塔汽车公司，这家汽车公司在2003年收购了韩国大宇，当年公司市值减少了7%，2005年收购希斯巴诺-苏莎(Hispano-Suiza)汽车公司，当年市值下降2%，2008年又要收购捷豹和陆虎。要知道，在印度生产汽车只需要2000美元，不到2万元人民币，为什么它要收购这些顶级车呢？对塔塔汽车公司来说，他们希望通过这些海外并购，通过行业融合加强塔塔汽车本身的竞争力。

　　《东企》：但是亚洲公司的海外并购似乎总受到各种各样的限制。

　　德律斯：收购过程中当然会遇到具体的挑战，尤其是来自监管部门的挑战。比如收购谈判过程中竞争议价的挑战。最近的例子就是，新加坡航空公司与中国东方航空公司、中国国际航空公司之间的竞争。新加坡与中国相比绝对是个小国，国内市场有限，但新加坡航空公司是世界上最赢利的航空公司，上海、香港都是新航的飞行目的地，新加坡航空希望通过收购部分东方航空的股份获得更大的发展，购买25%东方航空的股份，东航也希望借此能够借鉴新加坡航空公司的先进管理经验。但是现在谈判受阻，一个原因是中国国航也想购买东航股份，新航入股受到阻挠，定价在竞争中也被抬高。

　　亚洲企业融入全球并购潮

　　《东企》：全球范围的并购在过去总体上看是什么样的，海外并购的增多是否也意味着全球化趋势？(图1、图2、图3)

　　德律斯：全球并购的趋势，1992年前并购规模很小，2008年和2009年会有另一个高潮，1999年出现第一个峰值，当时互联网科学技术的发展，给公司收购带来很多机会。

　　《东企》：亚洲各个国家的海外并购有什么不同吗？

　　德律斯：在全球并购案例中，亚洲所占比例很低，全球并购1.2万亿美元，亚洲只占不到10%，1992年之后才逐渐加速，亚洲企业开始频繁出手，但是1997年亚洲金融危机之后，亚洲对外投资迅速减少。

　　从历史上看，首先是新加坡的公司开始进行海外收购，然后是马来西亚和印度尼西亚，接着是日本、韩国，需要注意的是日本并不是热衷于收购的国家，大概有1/20的对外投资用于收购，最近几年的趋势是中国和印度的对外投资收购。

　　日本的对外投资用于收购的只占5%，中国约50%的投资用于收购，印度1990年代中期之前几乎没有对外收购，但是全球经济发展，印度公司现在也有了收购的实力。

　　《东企》：一项典型的收购交易是怎样的？

　　德律斯：很简单，A是购买者，T是收购目标，平均来说，购买者的营业额一般是收购目标的20倍，管理控制权限取决于所占的股份。

　　被收购方一般都能获得30%~60%的溢价，因此对被收购方的股东来说，股份毫无疑问会涨。收购方股东市值基本保持不变，从整体市场反应来讲是积极的。但是长期来看，并购后的公司表现有向下的趋势，公司的内部整合、治理很有难度，并购结束后几年内甚至会卖掉公司。

　　《东企》：亚洲企业的对外并购之路，有没有什么典型的案例？

　　德律斯：我举一家菲律宾的公司为例：第一太平洋有限公司，它的CEO是华裔，从1996年开始展开了大规模的收购，它收购的公司覆盖了计算机与软件、大众消费品、电信、银行金融、地产等众多领域，收购的公司遍布亚洲各个国家，甚至在澳大利亚和新西兰也展开了并购。但是这样大规模收购的结果是什么？

　　首先，收购给第一太平洋公司带来了沉重的债务负担，用于收购的资金主要是银行借贷得来的钱，后来亚洲金融危机，第一太平洋公司不能承受严重的借贷款，又开始剥离这些收购来的公司业务，首当其冲的是它赢利最好的公司Hagemayer，剥离出这部分业务后，公司的赢利缩水相当严重。值得注意的是，在这个过程中，第一太平洋对很多公司的收购还没有做完就开始剥离。10年时间，曾经在10国有业务的第一太平洋公司，2007年剥离业务后只剩下4个公司：而占绝大多数股份的公司只有大都会太平洋投资公司(92.8%)和一家速食面公司Indofood(51.5%)，它在剩下两家公司的股份只占26.5%和25%，公司的案例给我们的启示是，收购确实能让公司迅速成长，速度很快，但是整合如果做不好，效率做不出来，只会增加公司运营的成本。

　　并购失败的原因

　　《东企》：对企业国际并购后的盈亏情况，你们做过实证研究吗？对中国、印度这些新近加入并购的国家，情况是什么样的？

　　德律斯：我们做过实证调查，研究中国企业并购后的市值变化。我们研究了中国的47起并购，其中有30家都在赔钱，至少是短期内赔钱，这个比例是并购后亏钱的公司是赚钱的公司的2倍。2000年的时候我们对新加坡和中国香港做调查，我们调查了香港的59家公司，其中并购赢利的只有19家，公司的平均收益率是负1.36%，平均损失7000万美元，最高损失17亿美元。我们调查的新加坡并购公司42家，赢利23家，亏损19家，平均收益率是负0.36%，但是新加坡的平均损失超过1亿美元，最高损失35亿美元。因此从总体数据来看，企业决定并购时需要小心谨慎。并购只是一个开始，远远不是结束。

　　印度情况不一样，印度的并购基本都是赢利的，收购后赚钱的公司远多于赔钱的公司，这部分原因是因为印度同行业间并购频繁。在中国，并购竞争集中出现在资源领域，这种竞争带来溢价，此外，中国企业基于技术的并购、收购也很有难度。

　　《东企》：那您觉得在并购案中，这么高的失败比例到底是什么原因造成的？

　　德律斯：首先当然是糟糕的战略制订与执行，众多失败并购案例中一个突出特点就是一味求大，追求企业的规模，追求企业的高增长，忽略了并购后的公司掌握的资源，协力效应(Synergy)显现不出来。

　　其次是并购资金贴水(Premium)，的确，并购理论上是可以带来2+2=5的，也正是因为这种协同效应，所以才有竞争产生的溢价，但是并购公司是否应该花6的价钱达到5的效果？企业花了高于协同效应的冤枉钱，一方面是由于企业家做大做强的情感和难以遏制的自负心理，另一方面也有信息不对称的原因。

　　最后就是执行层面的失误，我们常常被婚礼上的场面吸引，却忽视了随之而来的漫长的婚姻。合并后的公司，首先是公司文化冲突问题，随之而来的是与员工、顾客及供应商之间的冲突，比这更糟糕的是没有意识到新公司内部在战略、定价、执行等各个层面的问题。如果不知道问题所在，当然就无从解决。●

　　* 安德鲁 . 德律斯，新加坡国立大学管理学院企业政策系系主任，先后在澳洲、加拿大、中国内地和中国香港、芬兰、印度、日本、新西兰、新加坡、瑞典、泰国和美国等国家和地区工作，是国际商务和亚太企业战略方面的专家。

　　企业在进行国际化并购时需要注意4个方面

　　第一 什么是企业收购的内外驱动力。企业的并购行动往往有政治、经济、产业发展要求以及科技等外部驱动力，内部驱动有战略、管理和融资等方面。

　　第二 企业的并购目标是什么。并购应该是创造价值的，如果是垂直整合，就需要通过并购增强业务实力，如果是行业并购，又需要巩固自身业务。

　　第三 并购必须考虑定价问题。并购往往会有竞争，有竞争者就有竞价的问题，投标底线的问题，并购的溢价是用股权还是用现金并购，这些问题都要考虑清楚。

　　第四 需要考虑并购后的新公司如何开展新业务。合并公司双方在公司结构、公司文化上肯定是有差别的，这就要具体考虑公司如何融合，设立什么样的激励机制，融合的速度怎么掌握，两个公司重合的部分是否裁员，如何实现市值增加，怎样才能最终达到两家公司合并后的协同增效。