“一九”现象渐入死局 基金经理为钱包而战

　　“一九”死局

　　本刊记者 王正翊

　　“二八现象”早已在价值龟壳爆裂后瓦解了，市场中人越来越频繁地听到了“一九现象”的说法——基金经理们不遗余力地描述着未来市场的“一九”格局。而当前的抗跌股 群体，似乎也在渐渐勾勒出未来“一”的形象。“一九”究竟是美酒还是毒药？如果它真的出现，又将把市场带到何方？

　　缘起：机构报告叫响“一九”

　　越来越多的机构开始提出了一个新命题“一九现象”——他们认为，即使是“二八时代”的“二”也不足够安全，最终“一九现象”会成为市场的主导。

　　2003年末到2004年初的行情，教会了投资者一个新名词：“二八现象”。“二”就意味着“生”，“八”则意味着死。虽然当时的大盘走得漂亮，但离开了“二”的边界，很有可能颗粒无收。

　　当时的“二”是基金理念的杰作。基金的集体追捧造就了“二”的强势，也为日后的下跌埋下了伏笔。4月7日至今，许多基金重仓股因其“周期性”的属性而遭受重创，汽车股首先退出了“二”的阵营，其次是金融股、钢铁股……基金忙不迭地开始减仓，从“二”的阵营中收缩战线。随着市场的下跌，上涨的数量越来越少，眼看着“二”这个群体的分崩离析，越来越多的机构开始提出了一个新命题“一九现象”——他们认为，即使是“二八时代”的“二”也不足够安全，最终“一九现象”会成为市场的主导。

　　很明显，关于“一九现象”的讨论已经越来越多。机构们提出了这个“一九”命题，并试图从逻辑上去证明它会在不远的将来出现。博时基金在其策略报告中这样写道：投资主题的两极分化还会进一步深化。在结构调整中的市场，强者趋强，弱者趋弱。经过本次宏观调控，真正具有核心竞争力的企业将水落石出，浮出水面。另一方面，1元股票的出现从相反方面证明了这一点。博时基金认为，从最根本上说股票是一种由供给(股票发行和公司质量)和需求(投资者买入)共同决定的商品。由于如今市场潜在的资金力量很大，如基金、企业年金、社保基金、商业保险基金、QFII等作为“胃口强大”的需求方，来共同追逐市场中有限的“好股票”，因此在“有效供给不足下的需求决定论”的作用下，那些有限的股票会被投资者的选择强化，最终强者愈强，弱者越弱，“二八”现象也就自然过渡到了“一九”现象。

　　博时不是惟一提出“一九现象”的机构，持有类似观点的还有中融基金、申银万国、财富证券等等。但无论他们的提法有什么差别，其推导“一九现象”的逻辑都大致相同：经济阶段性见顶使得今年下半年A股市场必将是结构调整中的市场，少数稀缺性的股票会被大量的资金追逐(一个可供佐证的事实是，仅是基金就足以买光上证50的所有股票)，这样的结果必然是出现比“二八”现象更为惨烈的“一九”现象。

　　在当前看来，“一九现象”这个命题的提出，多是基于对市场运行趋势的一种逻辑判断，这个判断来自两个前提：第一，未来的机构资金越来越多，而它们的选股标准非常类似。第二，在原先“二”的阵营中，由于宏观调控或者投资标准的细化等原因，“伪核心”会被无情剔除，真正的好公司经受住了考验。当这两个条件同时满足，传说中的“一九现象”就将发生。

　　寻找：精挑细选数量稀缺

　　机构们已经开始不厌其烦地探寻“一”的构成，这让我们看到机构心目中“一”的大致轮廓：绝对数量会变得更稀少，但行业分布会比“二八时代”更宽泛；公司本身的价值比行业属性更为重要，核心竞争力成为了关键词。

　　“在我的周围，也有越来越多的股民在谈论‘一九现象’。但是他们对于‘一九’的表述，更接近于一种直观纯粹的感受。”一位证券营业部的客户经理这样对记者说。换句话说，市场中人如今感受到的“一九现象”，其实是下跌市场的一种客观反映——逆势逞强的股票越来越少，品种越来越难以把握。从这个意义上来说，市场当前所津津乐道的“一九现象”，其实用“九死一生”来代替更为合适。而在机构眼中，“一九现象”中的“一”，是原有“核心资产”进一步分化的产物，是机构投资者“精中选精”的结果，其绝对数量会变得更加稀少，但行业属性会比“二八时代”更为宽泛，公司本身的价值比行业属性更为重要(也就是通常所说的自下而上的选股思路更显重要)，而其中公司的“核心竞争力”成了最为关键的因素。按照这些标准，无论是上游还是下游企业，无论是消费类还是周期性行业，都可能产生属于“一”的股票。

　　对于未来的“一”，博时基金试图进行详尽的甄别和挑选。比如汽车行业，他们认为今年下半年就会出现最为激烈的竞争，公司间的分化会暴露出来。在几只轿车股中，他们倾向于认为上海汽车和长安汽车会成为未来的“一”；房地产行业中，少数房地产公司在行业整体面临政策面、资金面等多重压力的情况下，依然能够逆风飞扬，万科A、招商局A、华侨城、金融街、小商品城便有望成为这个行业中的“一”；再如石化行业，博时认为“傻瓜投资”阶段已经过去，那些风险低且有成长性的品种可能会成为“一”，比如齐鲁石化、中国石化、扬子石化与ST吉化等；而钢铁行业中，大多数钢铁股仍没有进入长期的价值投资区域，但宝钢、武钢、韶钢、南钢、济钢、马钢等企业有望进入“一”的军团；有色金属行业中，博时认为有色金属价格前途不明，因此资源型公司未必理想，但今年将有新增矿产资源的铜都铜业和山东黄金值得保持乐观，电解铝行业应总体回避，但具有纵向购并机会的兰州铝业、焦作万方也有望成为未来的“一”；医药行业中，博时建议精选“靠真本事赚钱”的公司，即具有专业化的竞争优势，其中恒瑞医药、丽珠集团、天士力公司等被认为是这个行业的“一”；家电行业中，格力电器、粤美的可能成为“一”；电子行业中，赛格三星、安彩高科、生益科技可能成为“一”……

　　从博时对“一”不厌其烦的分析中，我们看到了机构投资者们重新反思和定义“投资价值”的探索，也感受到了他们在弱市之中为了求得安全，“举着放大镜”挑选公司的那份小心。当所有的机构投资者都举着类似的“放大镜”去选股时，众星捧月般的“一”会不会就真的出现了呢？

　　上路：抗跌“英雄”初露端倪

　　统计4月7日大盘下跌以来至8月10日的抗跌股时，我们发现机构们心目中的“一”已经在这些抗跌群体中显山露水了。我们是否已经走在了通往“一九”的路上？

　　在当前市场，机构们理想中的“一”是否已经有了露头的蛛丝马迹？“一九现象”离我们是很远还是很近？本刊数据室统计了4月7日大盘见顶至本周三期间，最为抗跌的前140只股票(正好约占沪深股市全部股票的一成)。统计发现，这些股票早就脱离了“二八现象”时代划定的“二”的范畴，“五朵金花”入围者寥寥。它们分散在21个行业中，其中又以机械、交通、信息技术等行业最为集中(图1)，这至少说明行业因素已经不是当前衡量股票价值的主要因素了，而“自下而上”的选股思路占了上风。

　　进一步的细化统计让我们看到了更多的东西。本刊数据室统计发现，在4月7日至8月10日期间，只有30余只股票没有下跌(表1)，其中除了少数控盘庄股如康缘药业、ST戈德等外，我们已经大致可以看到它们的共同属性——它们并不一定是去年定义的“蓝筹股”，所属行业很分散，但大多是各自行业的佼佼者，如中集集团、美的电器、格力电器、贵州茅台、鲁泰、海正药业等等。在当前的机构评级中，这些股票大多得到了“增持”的评级，许多也被包含在了博时所列“一”的名单中。尤其值得注意的是，这些公司2003年的平均每股收益为0.38元，远远高于市场平均水平0.195元；2004年一季度的每股收益同比增长率高达66.7%，兼具“绩优+成长”的特性。从这个群体我们可以判断，“自下而上”的选股方式已不再是机构策略报告中的套话，敏锐的资金在调整投资对象方面已经有所动作。有理由推断，如果未来的“一九现象”会成为一个真命题，那么具有“一”特质的公司，已经在如今的抗跌群体中显山露水了。

　　结局：龟壳收窄渐入死局

　　“一九现象”会通向光明的前方，还是再次成为一个恶性循环的归宿？答案不言而喻。

　　如果说我们已经走在了通往“一九”的路上，那么这条路的终点是鲜花还是陷阱？情形看起来也并未让人乐观。申银万国的分析师指出：如果大部分机构都采取同样的结构性调整策略，所引发的羊群效应必然会使大部分机构无法达到预想的结果。“九”部分无法顺利减持，“一”部分因为共同的追捧而产生了很高的溢价。“一”未必是世外桃源，一旦其中某只股票因为基本面的变化而要遭到减持，则由于集中持股，必然产生崩溃性的下跌，使机构们遭遇损失。

　　显然，机构们在试图为自己寻找新的庇护时，却建造了更为狭窄的“龟壳”。“一九现象”会是一种进步，还是一种恶性循环的归宿？答案不言而喻。

　　“一九”：基金经理为钱包而战

　　本刊记者 张 越

　　自欺欺人

　　有这样一个故事。一个淘金工上了天堂，发现人满为患，早没了自己的位置，他当然不想下地狱，便心生一计，骗大家说快去地狱吧，那儿有黄金。就有那胆大的，抢先跑了去。有了领头的，就有跟风的，大家纷纷往地狱跑，最后跑了个精光。一看这阵势，淘金工转身出了天堂，上帝觉得奇怪，问他去哪儿？他说，“大家都去了地狱，我也得去看看，说不定那儿真有黄金呢。”

　　基金就像那淘金工，整天嚷嚷价值投资，大伙都相信了，跟着他们跑，跑出个“二八现象”。搞到最后，基金把自己也骗了，真以为价值投资有黄金，到了高位，还不知道减仓。眼看着周期性行业次第衰落，五朵金花凋谢风中。

　　人言人殊

　　重仓股砸在了手里，怎么办？继续留着？看不到希望。全都出了？又舍不得。就有了“一九现象”的新说法，在众基经的最新报告中，“一九”已成流行语。其大意是，出掉一部分变差的，留下一部分“好”的，用兑现的钱加仓，死扛到底。

　　可孰为好？孰为差？谁能算“一”？问问基经，一头雾水，有人说业绩好的算，有人说市净率低的算，有人说净资产收益率高的算，有人说高成长的算，有人说抗跌的蓝筹股算，有人说多家基金重仓的算，有的干脆支支吾吾，不知所云。

　　“一九现象”人言人殊，只能说明它并未真正出现，还只是基经的一种假想，一种呼唤。假想会成为现实吗？

　　命中注定

　　“一九现象”将是必然。这由基经的工作目标决定。

　　基经的首要目标是，提取高额管理费，以维持高薪。近期有媒体报道说，基经年薪普遍高于30万人民币，博时的投资经理们甚至高达30万美元。为达到这个目标，种种阴暗伎俩施将出来，也在所不惜了(笔者将另文详述)。一位基经私下说，要是拿自己的钱，我绝对空仓不做，可我管的是基民的钱，不买股票，就提不了管理费，也就拿不到高薪，那还有什么说的？先胡乱买上再说吧。基经的心态大体如此，虽然前期减了仓，但很快还要买回来。买什么呢？当然是“二”中仓位最重的。这叫弃车保帅，护住重仓股，也就暂时护住了净值，也就“保”住了管理费。

　　有人问，为什么只能收缩战线，不能“三七”？不能“四六”？不能“五五”？这太抬举基金了，连“二”都罩不住，还敢开辟新战场？你知道基经们最娴熟的本事是什么？不是判断大盘，不是研究企业，是拉高市值。也就是在净值公布前，趁着尾市的时候，偷着做把重仓股的收盘价，让自己那绿油油的小脸露出一抹红晕。股票要是太多，他们忙得过来吗？咱不心疼基经，人家自己也知道心疼自己呀。

　　基经中也不乏高手，难道全都傻乎乎地往“一”上扑？像见了火的飞蛾。是的，那必然是一次集体行动。只要有人出手，其他人就会一哄而上，这就是“羊群效应”。对基经来说，业绩好坏无所谓，管他是增长还是退步，他们在意的，是与别的基金比较，净值不能输。如果自己不动，眼看别人买进，推高净值，不单没人再买你的基金，还可能遭遇赎回。这就关系到了命根子——管理费，基经岂能忍受？

　　在劫难逃

　　基金花样繁多，名字都挺动听的，到最后干的却是同样的活儿，大家一起死扛。结局会是什么？

　　用不着太复杂的推理，太多的事实教育我们，死扛的结果就是扛死。庄家的资金链断了，券商的委托理财还不上了，基金也将步其后尘。从“二八”玩到“一九”，下一步只能是“零十”，市场全输。

　　我们应该怪基金玩死市场吗？错。基金只是在错误的时间，诞生在了错误的地点。从本性上说，绝大多数人站在基经的位置上，都会挖空心思惦记管理费，这说不清对错，真正的错误是规则，它给基经留下了暴利空间。凭什么要求基经是圣人？没有好的制度，好人也会干坏事。

　　在一个非流通股东反复盘剥流通股东的市场，“一九”也罢，“二八”也罢，“三七”也罢，无论你做怎样的数字组合，基金注定是输家。与普通人相比，基金只是块头大点，体力好点，能多支撑些时间而已。可再粗壮的汉子，若是身上插满抽血的针头，也只能长叹一声，在劫难逃。

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