评级下调本身并不具备如此威力，影响来自于市场解读为美国经济衰退的“最后通牒”，全球经济增长会进一步放缓，甚至出现负增长

　　8月5日，在美国刚刚通过预算法案，市场本以为渡过一个危机关口时，美国主权评级却结束了长达近百年的最高信用等级评价。

　　美国三大信用评级机构之一标准普尔(Standard & Poor’s)将美国主权评级自AAA下调至AA+，这是标准普尔自1917年给予美国评级以来的首次降级。

　　这一标志性事件震惊全球，动摇了美国国债长达70年“零风险”的神话，金融市场反应巨大。全球投资资金都开始寻求避险领域，股市暴跌，黄金一路飙升，受宏观经济不振预期，美元走弱，大宗商品价格也出现下挫，市场恐慌情绪一时达到顶点。

　　相较于股市、欧洲债券等，美国国债仍被认为是风险最低的投资工具，因而美债收益率却出现走低趋势。

　　美国政府与标准普尔展开口水战，纷纷为自己的立场辩护。

　　8月7日，美国财政部长盖特纳(Timothy Geithner)在公开访谈中指责，标准普尔缺乏美国财政预算的基本常识，得出的结论完全错误。美国财政部官方网站还刊登了执行副财长亲自撰写的标准普尔2万亿计算错误的文章。

　　美国总统奥巴马也不得不针对如何削减赤字发表讲话，表示评级的确反映出市场对于美国政府是否能长期削减预算赤字有合理的担忧，但市场仍然相信美国的信用评级是AAA，正如沃伦·巴菲特(Warren Buffett)所说，“如果有4A这一等级的话，我将美国评为4A”。

　　标准普尔的发言人声明他们仅仅是在按照规则做事。标准普尔首席执行官狄文·沙玛(Deven Sharma)在周一接受采访时表示，评级人不考虑政治因素，评级的任务是客观、透明地警示风险，让投资者受益。

　　美国经济放缓的困境由来已久，标准普尔的勇气也受到市场人士的拥护。全球最大债券基金太平洋投资管理公司(PIMCO)联合创始人比尔·格罗斯(Bill Gross)称赞说，标普对这个不良的政治体系和财政赤字作出了回应，是给政客的早起闹铃，“我向他们脱帽致敬”。

　　标准普尔的举动，并未给经济带来实质性的改变，但却进一步提醒投资者，美国财政的恶化，不可能短期解决美国经济面临的困境。这将导致市场对未来经济复苏的担忧。

　　多位业内人士对《财经》记者表示，尽管评级下调的时机有些突然，债券市场先前已开始消化评级机构预期下调评级的影响。在美国债务谈判的拉锯中，市场对于美国国债价格早有预判。标普下调评级，更多是被市场视为担忧美国经济放缓的发泄口，对全球股市的冲击作用远大于债券市场。

　　评级争议

　　标准普尔此次下调评级一波三折。8月5日评级下调新闻稿正式发出前，标准普尔和美国财政部之间进行了长达六个多小时的密集电话商议。

　　美国财政部在提前收到的标准普尔草拟的新闻稿中发现，标准普尔计算美国财政赤字的增长速度时选用的参数是国会预算办公室的一种“选择性”设想，财政部认为未来十年财政赤字数据比标准普尔预计的低2万亿美元，美国财政部想借此来推翻标普的结论。

　　然而，标准普尔虽然承认自己计算错误，并根据新的假设调整了美国财政赤字的预期，但最后仍决定下调美国评级。这一切都发生在几个小时之内，在重新写就的新闻稿中，标准普尔改为将政治决策的效率低下列为主要原因。

　　标准普尔报告认为，美国国会和政府新近达成的一致在中期内可以维持国债的稳定性，但是在数月决策过程中政治角力的拉锯，使得评级机构对于决策者未来是否能合力解决财政问题感到悲观。未来两年内，若面临更大财政压力，考虑将评级继续下调至AA。

　　在8月2日通过的预算控制法案中，美国政府未来十年将减少9170亿美元的财政预算，同时成立国会特别委员会在11月前进一步制定减少赤字的计划，高达1.2万亿－1.5万亿美元，总计划至少2.1万亿美元。这一目标与标普在此前多次警示提出的4万亿美元相差甚远，而标准普尔的第一份新闻稿，正是强调这其中的差异作为评级下调的主要原因。

　　根据目前已达成的协议，两党共同组成的国会特别委员会将被授权，在感恩节之前着手第二轮赤字削减计划的谈判。如若届时依然难以达成协议，将对军费开支、教育、交通以及医疗保护等方面的支出展开自动的经费缩减。

　　“财政整顿是一个两难境地，如果政府预算控制过快则不利于经济复苏。”奥本海默首席经济学家兼高级投资官杰瑞·韦伯曼(Jerry Webman)对《财经》记者说。

　　但糟糕的是，两极化的政治环境让两党之间更加难以达成妥协，而预算谈判恐将成为一个贯穿2012年总统大选的政治话题。“这帮人，赚足了政治眼球，却让投资者来埋单。”在采访中，不少投资者破口大骂。

　　此前，有关债务上限提高的争论居然长达一个月，愈演愈夸张。标准普尔主权评级委员会主席钱伯斯(John Chambers)在电话会议上表示，债务上限问题上的溃败是此次下调评级的主要因素。

　　其他两家信用评级机构并未跟进。穆迪(Moody’s)在8月8日重申，维持美国AAA评级不变，但其展望为负面，认为美国两党对缩减支出的意愿相同，只是对达成方式有分歧，穆迪期待2013年之前有更加明确的财政支出缩减计划，否则美国仍面临评级下调风险。

　　拉响警报

　　在投资界人士看来，评级下降早有预期，只是在市场混乱和欧债危机期间推出，时间来得出人意料。资深评级专家邬润扬表示，美国债务问题积重难返，标普敢于抛弃历史包袱、顶住压力下调评级，值得称赞。目前现存的10余个AAA评级国家，仍不乏信用劣于美国的发达国家，新的主权评级版图亟待重塑。

　　韦伯曼在纽约对《财经》记者表示，标普下调评级揭示了两件事，首先，美国财政问题远比政客标榜的要严重和困难得多，其次，联邦政府刺激经济复苏的能力十分有限。这才是市场如此反应的真正原因，标普的举动完全在意料之中。但韦伯曼不认为美国财政问题会到如此地步。

　　AAA评级意味着偿还债务的可能性极高，AA+与之并无很大差异。狄文·沙玛(Deven Sharma)指出，评级下调并不意味着美国即将违约，仅仅表明目前的风险较之前增大。

　　标普紧接着下调与联邦政府相关的数千笔市政债券的评级至AA+，作为政府支持企业(GSEs)的房利美和房地美也未能幸免遭到下调。此外，美国五大保险公司、持有美国国债风险敞口较大的债券基金和对冲基金等都失去了AAA评级。

　　东方汇理固定收益研究部高级策略师张淑娴对《财经》记者表示，除养老基金、捐赠基金和一些货币市场基金必须持有AAA级债券，对其他投资者来说差别并不大。而且只有标普一家下调评级，只要不是降到非投资级别，不会引起大规模抛售行为。

　　汇信资本董事总经理叶翔对《财经》记者表示，美国国债并不存在危机，美国GDP增长仅有1%左右才是真正问题所在。下调评级只是触发事件，说明市场在此时需要大的调整。

　　标普下调美国评级之后，保持AAA评级的仍有澳大利亚、德国、加拿大、法国等18个国家。其中法国国债在过去几个月对德国国债的风险溢价已经明显上升到80个基点，其国债信用违约掉期(CDS)一度飙升至171。中金公司全球策略师和执行董事洪灏对《财经》记者表示，标普下调美国评级并不算完，欧债危机是下一只要落地的鞋子。

　　连锁效应

　　8月5日发布的评级下调消息，令各大银行对8月8日交易日如临大敌。

　　降级的影响率先在周末后第一个交易日(8月8日)的亚洲区股市反映。消息公布后最先开市的亚洲市场，包括日本、澳洲、香港、新加坡、中国A股等全告大幅下跌，周一收盘跌幅由2.1%到3.7%不等，反映港股市场恐慌情绪的恒指波幅指数(VHSI)就曾经攀升至高位41.41点，说明投资者的不安情绪。

　　美国股市开盘后，本已被债务上限拉锯谈判、欧洲债务阴影导致大跌的美股继续大幅下挫。道琼斯工业平均指数再次崩盘，跌幅超过600点。8月9日，香港恒生指数开盘两小时内下跌8%，这在历史上发生的概率仅为0.3%左右。同日，韩国股市早盘跌逾10%，澳大利亚股市盘中一度跌破5%，俄罗斯开盘即下跌4%。中国A股市场创下一年以来新低。滚雪球效应一再推到亚洲交易时段。日经指数在周一、周二两天蒸发了3.7，香港恒生指数更曾经跌穿19000点水平，是2009年7月以来的低位，两天跌幅达3.9%。

　　美国评级下调对汇市冲击亦不容小觑，美元走弱已成定局，投资者纷纷涌向日元和瑞士法郎。日元和瑞士法郎被视为避险工具而受到追捧，日元和瑞士法郎兑所有主要交易对手的汇率均告上涨，瑞士法郎兑欧元和美元汇率，更曾经一度接近历史最高水平。瑞士央行在上周三(8月10日)决定出手干预市场，向市场注入短期资金以压住过猛的涨幅，成为日本后第二个因为货币走势脱离经济情况，要央行“降温”的国家。

　　8月10日，人民币兑美元汇率中间价以6.4167再创汇改以来新高。

　　二十国集团(G20)、七国集团(G7)和欧洲中央银行(ECB)在周末举行了会议，应对有可能出现的金融动荡。G7周一(8月8日)发表声明称，必要时采取协同行动来稳定流动性，安抚汇市。

　　由于评级下调前开始消化国债信用恶化的预期，债券市场对评级的反应相对钝化。美林证券(Merrill Lynch)报告显示，前期市场抛售行为已明显透露对美国和欧洲债券的隐忧。历史数据表明，资本市场往往在评级变动公布之前已作出反应，几十年来瑞典、加拿大和爱尔兰证券价格均在降级之前下降，而在降级之后略有回升。

　　出于避险因素，投资者撤离新兴市场股市逃回美国国债市场，美国国债收益率不升反降，8月8日中长期国债收益率降至2009年1月以来最低点，而撤回的投资者对短期债券的追捧，使两年期国债收益率一度跌破0.25%。

　　大宗商品市场亦受冲击。从美国债务上限谈判开始，卖方研究报告就纷纷建议投资者大量持有黄金头寸，黄金价格一路攀升，10日晚超过1800美元/盎司，摩根大通预计年底将涨至2500美元/盎司。对于美国经济放缓后大宗商品需求降落的担忧，对原油、铜价等价格形成抑制，周一(8月8日)纽约原油期货价格下跌2.5%。

　　对冲基金在此次风波中亦是几家欢笑几家愁，空头策略基金(short-only)是最大赢家，大部分全球宏观对冲基金(global macro)也早有布局。受冲击最大的是事件驱动型基金(event-driven)，来不及对此突发事件作出反应，Steve Cohen掌管的SAC在8月已经损失4%，知名对冲基金经理人John Paulson旗下两只基金在银行股中脱身乏术，损失超过170亿美元，跌幅超过25%。

　　评级下调本身并不具备如此威力，影响来自于市场解读为美国经济衰退的“最后通牒”。“没有人觉得美国要违约，下调评级确认了一件事，就是全球经济增长会进一步放缓，甚至出现负增长。”一名美国基金驻香港的基金经理向《财经》记者表示。“评级都被下调了，美国不能再乱花钱。”

　　长期风险

　　美国国债市场作为零风险资产的利率基准，一旦重新定价，将对其他债券市场和CDS市场的价格产生连锁反应。如果美国国债收益率推高，两房等美国政府支持企业、市政债券和保险公司等融资成本将上升，负面影响其赢利、现金流和贷款能力，加剧美国政府财政支出压力和经济下行风险。

　　德意志银行大中华区首席经济学家马骏表示，美国评级下调强化了金融市场对OECD国家加大财政紧缩力度的预期，欧美经济正在陷入难以自拔的恶性循环：如果财政不紧缩，资本市场认为其财政不可持续和违约风险加大；市场观点有“自我实现”功能，当认为其风险加大时，会推高其融资成本，从而导致违约风险进一步扩大甚至蔓延到实体经济。如果财政确实紧缩，也会迫使短期经济增长减速，财政收入下降，收支更加不平衡。

　　长期看美国国债收益率走势，却出现了分歧。多名经济学家和债券专业人士对《财经》记者发表了迥异的观点：支持走高的人士认为，评级下调后，半年之内美债收益率可能被推高；美国通胀继续高企可能导致美债实际利率出现负利率，只需要一个导火索就可以引发市场抛售行为，也将推高美债收益率；另有一部分专家认为，美元流动性好，地位独特，有其不可替代性，若抛售美债也没有其他过多的选择，融资成本推高至少要3年－5年时间，QE3更是可以为低利率保驾护航。

　　摩根士丹利全球企业信贷策略主管及亚洲固定收益证券研究主管维特·约尔(Viktor Hjort)对《财经》记者表示，日本被降级以后多年，日债的回报率持续平稳，相信美国很可能也一样，降级带来的负面影响远低于实体经济衰退的影响。

　　摩根资产管理亚洲定息投资总监张冠邦也对《财经》记者表示，相信利率会长期维持在低位，“一个地方的经济不景气，利率就不可能起来。” 虽然美元资产的吸引力大降，但他相信这个影响会在汇率市场反映，令美元汇价长期受压。

　　张冠邦透露，旗下的固定收益基金也在近日降低了风险容忍度，增加持有现金的比例。

　　美国债务危机并非偶然发生，它标志着金融领域内去杠杆化的风险从私人部门转移到政府债券部门，是金融危机的后续反应。

　　2008年金融危机之前，美国联邦政府债务占GDP的比例仅40%。就美国官方的最新预测，2012年该比例将达到75%， 而根据穆迪的预测，明年该比例将超过90%。奥本海默的首席经济学家Jerry Webman表示，消化掉这些金融危机遗留下的杠杆需要5年－10年时间，美国需要增加储蓄，减少消费，来改善私人部门和政府部门的负债情况。

　　面对经济衰退风险，美国政府面临的选择并不多：修整资产负债表、或者进行新一轮量化宽松政策，美联储应对措施是长期持续维持极低利率。8月9日，美国联邦公开市场委员会(FOMC)发表声明，表示今年迄今经济增长远低于预期，失业率和通胀高企，房地产市场依然无起色，未来数个季度经济复苏将会放缓，下行风险增加。委员会将保持超低的联邦基础利率至少到2013年中期。

　　FOMC的表态，虽然给市场带来了低利率的好消息，但也足以说明，美国经济复苏之难，进一步加剧了市场的担忧。慕荣投资创始合伙人赵众对《财经》记者表示，美国经济已然进入衰退，弱势美元将在未来成为常态。美国消费支出下降，在去杠杆化的过程中投资也趋于谨慎，在美国以服务业、金融业和创新科技为导向的产业结构下，几乎为束手无策。

　　FOMC会议并未暗示新一轮量化宽松政策，QE3是否会执行、其效用如何均尚不明朗。一位美国投资银行顾问在8月10日开盘大跌后对《财经》记者表示，伯南克在此时声明维持低利率，无异于重申了实体经济确实进入衰退，所以继周一之后，股市又开始探底，犹如自由落体。

　　经过两轮QE，美国GDP增长仅在1%左右，中金公司全球策略师和执行董事洪灏认为，再放一轮QE，对金融市场和实体经济影响都有限。QE是象征性的，市场有流动性，无需QE来压低融资成本，而做了QE，会推高通货膨胀。

　　然而，全球外汇储备的60%是美元资产，绝大部分国际贸易和投资以美元结算。因此，美元以全球储备货币的独特地位，可以轻易动用到其他国家的储蓄资源。美国通过超发货币来在一个经济周期内熨平债务危机，并非不可能实现，相反，去年推行的QE2恰恰说明了其可行性。

　　因此长期看，外汇储备持有美债面临弱势美元和国债价格下跌的双重风险，然而在全球经济走弱的大环境下，尽管评级下调削弱了美国作为储备货币的地位，中国和日本等外储继续持有巨额美债仍是无奈之选。■