美国次级房贷大危机之二：经济将遭遇重击

　　《财经》特约记者　周默鸣/文《财经》网络版

　　当前的次级抵押信贷危机对美国股市以及美国经济都提出严峻的挑战。美联储将如何应对危机？美国经济会因此陷入停滞么？

　　【网络版专稿/《财经》杂志特约记者周默鸣 发自美国旧金山】最近美国股市的连续性大幅震荡和美国次级抵押信贷危机波及面的不断扩大，导致人们对美国经济是否会陷入停滞的疑问不断加深。

　　由于连美联储都无法预知由对冲基金引起的危机将会在多大程度上缩小市场流动性，这一问题就显得尤为严重。美林证券的分析师也在8月10日指出，当今的经济发展过于依赖信贷市场，一旦信贷市场急剧紧缩，经济的发展将面临大限。

　　流动性：从过剩到紧张

　　从2004年中期开始，美联储已经将储备金利率逐渐提升到了如今的5.25%， 以防止市场流动性过剩和通货膨胀。各家商业银行和按揭提供商也纷纷调高了贷款利率。诸多贷款提供者从当前的危机吸取了教训，对于贷款的选择更为谨慎和严 格，巨型投资机构也不再大手投钱。原本充斥了资金、具有高度流动性的美国经济体，忽然显得干巴巴起来，而原本左右逢源的投资机构，也忽然发现筹款的难度越来越大。8月9日上午，实际联邦储备金利率一度超过6%，彰显市场上紧张的资金状况。

　　其实，两周前克莱斯勒收购案中的波折，已经显露此苗头。

　　7月25日，帮助Cerberus 资金管理公司筹钱收购克莱斯克80%股份的投资银行宣布，他们找不到投资人来为Cerberus出钱。和一贯市场上对收购合并案的热情相比，Cerberus遭到的冷遇出人意料。要知道，Cerberus的主席是美国前

财政部长约翰斯诺。由如此八面玲珑的人主政的公司尚且遭投资者冷落，遑论其他公司。好在几家本是中间商的投资银行——包括JP摩根和高盛——同意自己出资100亿美元，整个收购项目才得以在10天之后完成。

　　美国货币主义经济学家米尔顿弗里德曼认为1929年的大萧条是由货币紧缩引起的。本届美联储或许正是借鉴前车之鉴，于8月10日连续三次增加储备金，显示了其市场流动性紧缩的担忧。

　　有意思的是，8月7日，在美国公开市场委员的最近一次会议中，美联储仍表示“次级抵押信贷问题不会危害经济”，并称，美联储最关注的危机是“通货膨胀将不会缓解”。

　　美联储显然是在暗示，投资者应该对自己不谨慎的投资行为负责，而不应要求本来就担心通货膨胀的央行来放松对市场流动性的管理。而许多投资者原本期望美联储对此次危机有所同情，甚至有降息意图，美联储的声明无疑招致一片失望，道琼斯指数在声明发表之时应声下挫。

　　在大西洋的另一边，欧洲央行主席特里谢(Jean-Claude Trichet)也曾在8月2日表示，股市的波动是一种正常表现，可以使得对资产和风险的估价正常化。言下之意，是承认包括次按抵押证券在内的各种投资工具的价格，都因太多投资者的追捧而被高估了，正好利用这个时机，让过热的投资市场冷却一下。

　　而韩国和澳大利亚的央行则在几天前提高了基本利率。这一举动看似异乎寻常，实则暗含了经济管理机构对过多——而不是过少——市场流动性的担忧。

　　由此可见，通货紧缩的危险是在很多人刚刚还在大谈全球性通货膨胀的时候袭来的。

　　当前的次级抵押信贷危机也可以理解为债券抵押证券的泡沫。太多投资集中于此，太多基金为利所驱而不计风险。在美联储看来，出面来解救债券抵押证券泡沫的破裂，会怂恿投资者的不理性投资，亦即经济学上常说的道德危险：一旦美联储干预，投资者很可能会更加不顾后果地投资——反正弄砸了有联储来兜底。

　　这正是8月7日联储没有出来对次级抵押信贷表示同情的原因。泡沫的破裂，正好可以让投资市场作一次有效的资金重新分配。伯南克在成为美联储主席前，曾于2002年10月在纽约发表过一篇演讲，其中说到对泡沫的看法：“首先，联储无法有效地发现资产泡沫；其次，即使可以，货币政策在对付泡沫上也是一种太过迟钝的工具而不会有效。”这段话恰可为联储当前的态度提供解释。

　　危机以前，美联储的注意力一直集中在防止通货膨胀上。要改变这一态度，除非美联储能被成功地说服次级抵押信贷危机已经升级为全面的信贷危机，否则除了在必要的时候注入储备金，美联储可能依然只是会作旁观者。

　　但也有人认为，与格林斯潘时期相比，本届的官员更愿意听取市场的反应。目前市场在普遍估测，联储在12月一定会降息。有一家名叫Action Economics的经济分析机构搜集了在芝加哥期权交易市场(Chicago Board of Options)的储备金利率期权交易数据，得出的结果是，100%的交易者都在赌联储会降息。

　　和几天前冷漠的态度相比，联储已经开始积极干预信贷市场。不用说，他们会随时估测信贷危机的严重程度，并据此判断是否要投入更多的储备金甚而降息。

　　美国在1913年设立联储这个机构的目的之一，就是要帮助加强经济发展的稳定性。如果说在1929年没有通过考验，80多年之后的联储是否能成功发挥作用，即不让经济停滞、又不因解一时之急而留下通货膨胀的隐患，就非常值得世人所关注。

　　但是美联储到底有多大的能力控制美国这个全球最大的经济体也已经被一些分析家所怀疑。令人担心的是，哪怕联储积极干预并甚至降低储备金率，惊慌失措的投资人是否会重拾信心并开始放款，仍然值得怀疑。

　　另有很多分析人士指出，不必因为当前股市的波动而恐慌。虽然谁也不知道到底是哪些投资者在抛售

股票，但是可以推测的是，股市的波动在一定程度上来自对冲基金 的投资调整。在次级抵押信贷危机出现后，面临债主纷纷追债，各家基金不得不抛售部分股票以筹集足够的现金。众多基金同时抛售而引发的连环作用不可谓不小。

　　影响股价的另一个比较长期的因素，则是由于资金缺乏而导致的股票回购和兼并收购案的减少。众所周知，股票回购一般总会提高股票价格，因为回购会导致股票供应的减少、以及使得衡量股价的另一个重要指标----每股收益---增加。而在对上市公司的收购案中，买者的出价一般都会高于股票的现行价格以吸引股东，因此股价也就被同时提升。

默多克以每股60美金收购道琼斯的消息被公布后，后者的股价由原来的不到40美金猛涨到将近60美金，就是最好的例子之一。

　　根据华尔街日报引用标准普尔的数据，2007年第一季度，标准普尔500指数的成员公司花了将近1,180亿回购股票，比去年同期增长了17%。而根据金融服务公司汤姆逊提供的数据，所有上市公司则把1,574亿美金用在了一个季度的股票回购上，比去年同期上涨将近60%。

　　在兼并收购一端，巨型的私人直接投资公司(Private-equity firms)利用所谓的杠杆收购(LBO, Leveraged Buyout)----也就是借钱做买卖----收购了诸多上市和非上市公司。 根据汤姆逊的统计，本年度已有的私人直接投资的收购交易已经达到2810亿美金，是上一年同期的三倍多，占所有兼并收购案的35%。这么多钱，足以买下中国GDP最高的广东省在一年内制造的所有东西了。

　　几乎可以肯定，在由次按危机引起的信贷紧缩后，这些巨额股票回购和兼并收购将大大减少。所以，总体股价如果下落，也不足为怪。

　　前景难以乐观

　　决定经济运行的根本因素，一是生产，一是消费。次级抵押信贷风暴，会如何冲击生产和消费？

　　对于生产，最重要的指标是就业率。道理很简单，就业的人越多，参加生产的人越多，制造的商品和服务也就越丰富。经济萧条总是离不开奇高的失业率。在美国始于1929年的大萧条时期，失业率一度接近25%。

　　美国劳动部最新的统计显示，7月的失业率为4.6%。通常来说，经济学家认为4%是一个经济体在不发生通货膨胀的情况下能达到的最好的失业率。

　　总统布什在很多问题上四处碰壁，较低的失业率便成了他为数不多的可以炫耀的政绩之一。自2006年开始，美国每季度的失业率都保持在5%以下。这虽然与克林顿主政后期的表现仍无法相比，但成绩也算不小。要知道，法国的失业率达到了9%，英国的则是5.4%。

　　当然，干活的人多了并不一定能生产更多的东西，一个好的经济体还需要有生产效率的提升。美国经济生产效率的增长，从2002年开始在逐年下降。美国劳动部的统计显示，在2002年，非农业领域的小时产量比上一年增长了4.1%，而此后，这一数字便逐年下降，直到去年的1%。美国劳动部公布的2007年第二季度的非农业领域的小时产量增长了1.8%，比第一季度的0.7%增长明显，但是很难与往年相比。余下的两个季度的生产效率数字，将可以为美国经济究竟是否陷入停滞做出注解。

　　对于生产者来说，次级抵押信贷危机带来的负作用将是现金流的缩小和贷款成本的增加。这一项成本究竟会高出多少，等年底公司发放年报时当可窥一斑。到目前为止，公司的第二季度盈利报告是好消息多于坏消息。根据彭博资讯的统计，到8月10日，标准普尔500指数的500家成员公司中，已经有将近450家发布了第二季度的报表，这450家公司的收入增长平均值为7.9%，远远高出4月1日市场预期的3.9%。如果公司的盈利能力能始终保持在较高的水平，经济危机之说也就会不攻自破。

　　消费方面的情况则没有这么乐观。美国13万亿美元的GDP中，70%以上来自于消费，投资、政府支出和净出口(美国是贸易赤字国家，净出口为负值)不到30%。值得指出的是，房屋购买是被计入到投资这一项目中的，因此，房屋购买的减少并不影响消费数据。

　　次级抵押信贷危机对消费的影响在于，其引发的信贷紧缩，容易增加消费者的借款成本和对经济前景的不确定性，消费者会因此而减少支出。如果这种可能成为现实，将对经济发展产生实质性的打击。令人担忧的是，根据各大媒体引用的一家名叫Retail Metrics Inc.的数据，7月美国零售商店的同店销售——也就是营业时间在一年以上的商店的销售——只上涨了2.9%，不仅离市场的预估相差甚远，与去年同一时期的3.9%相比也显得软弱无力。

　　Retails Metrics Inc.的统计数据包含了全美48家主要零售商的销售业绩。同店销售业绩下降，不用说是因为美国人花钱少了。虽然很难从一个月的数据推测整体趋势，但是如果消费势头不增，经济前景自然就令人担忧。好在衡量美国消费者信心的一个指标——由Conference Board公布的7月消费者信心指数——上升到了112，达到了六年来的最高点。只是危机所产生的影响可能会滞后，所以接下去几个月的情况会如何，恐怕无人能打保票。