哈佛耶鲁两位投资天才的金钱角逐

　　投资界传奇人物耶鲁的大卫·斯文森与哈佛的杰克·米亚创造了两个令人侧目的投资纪录，哈佛捐赠基金十年来年平均收益为15.9%，排名第二，次于耶鲁的17.4%

　　斯文森和米亚所取得的成就，已经使他们的影响力超越名校本身和学术界的范围。甚至可以说，他们改变了整个捐助基金的投资方式

　　斯文森通过挑选聪明优秀的基金管理人，将耶鲁的捐赠基金分派给100多个不同的经理人

　　特约记者 袁瑾 综合报道

　　在美国常青藤盟校之中，耶鲁大学与

哈佛大学之间的较劲，由来已久，颇具戏剧性。这种棋逢对手的公平竞争体现在各个方面，无论是一年一度的全美高校排行榜，还是年度校际的橄榄球比赛，以及历史悠久的耶鲁、哈佛划船比赛，都备受关注。如今,两艘分别由耶鲁的大卫·斯文森(David F.Swensen)与哈佛的杰克·米亚(Jack.Meyer)打造的校捐赠基金航母也驶入到聚光灯下，在

资本市场上你追我赶，开拓疆土。

　　在美国，打造一流大学离不开强大的财力支持。美国高等教育界的开支巨大，若细看2004年度哈佛财报中第26页，哈佛年度总收入约26亿美元，超过一半的经费来自捐款、捐赠基金(endowment funds)的投资收入与各项营业收入。

　　一流的私立大学培养了大批成功的杰出校友。这些校友又对学校慷慨解囊，帮助学校累积了富可敌国的财富。这就是捐赠基金。哈佛、耶鲁都有超过百亿美元的基金，而且每年都有丰厚的盈利。至2005年哈佛的捐赠基金累计已达226亿美元，排名全美捐赠基金总数第一。十年来年平均收益为15.9%，排名第二，次于耶鲁的17.4%。

　　是投资界的传奇人物耶鲁的大卫·斯文森与哈佛的杰克·米亚创造了这两个令人侧目的投资纪录。斯文森和米亚所取得的成就，已经使他们的影响力超越名校本身和学术界的范围。甚至可以说，他们改变了整个捐助基金的投资方式。David Kabiller，AQR Capital Management的一位创始人评价道：“斯文森和米亚是非常有天赋的投资家，他们开拓了一个投资领域，其他的投资者在努力复制他们的成功。”

　　上个世纪80年代初至90年代末的牛市，当大多数捐赠基金还大量投资国内的股票、债券和现金时，斯文森和米亚是投资不与股市同步的其他资产项目的开拓者。这种投资战略并不直接带来巨大的利润，而是通过降低市场的波动性实现盈利。这种战略在金融危机甚至整个金融市场崩盘后显现了它的战略意义。从2000年至2003年,当标准普尔500下跌了33个百分点后，耶鲁的捐赠基金同期增长20%，哈佛的捐赠基金同期增长9%。

　　斯文森将投资组合理论付诸实践

　　现年51岁的斯文森掌管耶鲁捐赠基金长达20年之久。他掌管的这部分捐赠基金保持了年均净收益率16.1%的骄人业绩。

　　斯文森处事低调，仅愿意与耶鲁高层和投资专家分享自己的成就，然而投资界人士对斯文森的评价非常高。斯文森被誉为是”一个投资领袖”，“第一个认识到非流动性投资组合能带来回报的人”。甚至连他在哈佛的对手兼好友杰克·米亚也这么称赞他：“大卫是最棒的投资家。他具有独特的挑选投资人才的眼光，他也不害怕背离常规。”

　　一直躲在媒体目光背后的斯文森终于走到了聚光灯下。几个月来，斯文森轮番在各大媒体上宣传他的新书：《个人投资非传统成功法则》。斯文森还被《耶鲁校友》杂志誉为“耶鲁价值80亿美元的人”，因为20年来他给耶鲁捐赠基金创造的16.1%的利润率(相对于其他大学平均11.6%的基金回报率)。斯文森曾在曼哈顿的一次校友聚会中被“质问”：“你怎么那么有能耐？”斯文森回答：“基因突变(Ageneticdefect)。”离异并且有三个孩子的斯文森出身于书香门第。从威斯康星州大学(Wisconsin University)毕业，获经济学学士学位之后，斯文森来到耶鲁，师从詹姆士·托宾。斯文森开始接触学习到托宾的投资组合原理。

　　1980年，27岁的斯文森，怀揣耶鲁大学博士学位，来到了华尔街，并很快赢得了声誉。就在斯文森在华尔街的事业欣欣向荣之时，耶鲁捐赠基金的投资回报率却陷入了低谷。1970年至1982年，耶鲁捐赠基金的年均净收益率仅为6.5%。1985年，在托宾和当时耶鲁大学教务主任WilliamBrainard的大力举荐下，斯文森被任命为耶鲁捐赠基金的投资主管。

　　因为缺乏资产管理经验，起初斯文森也不知该如何管理耶鲁这笔巨大的捐赠基金。他雇用了耶鲁老同学Dean Takahash为自己的战略伙伴。两人花了数年的时间评估各种投资组合，考虑不同的投资战略。在与耶鲁投资高层多次开会沟通之后，斯文森终于决定将投资组合理论付诸实践。他将原本投在国内股票债券上的大约3/4的耶鲁捐赠基金分散到一系列其他投资项目中，包括购买公司控股股权、基金和地产、木材、石油、汽油等硬资产。斯文森不强调对债券和现金的投资。他认为债券和现金只能带来低于市场平均值的回报。尽管斯文森的一些投资项目本身具有很大的风险，但这些投资组合却恰恰验证了投资组合理论所预料的：投资组合降低了波动性，从而提高收益率。

　　然而，斯文森的成功并不仅仅归功于科学的投资战略，斯文森某些天赋也起到了一定的作用。斯文森很有挑选基金人才的眼光。2003年哈佛经济学家JoshLerner的研究表明：耶鲁捐赠基金在过去五年中一大半的优异表现都得归功于所挑选的基金人才。

　　斯文森是如何做的呢？他通过挑选聪明优秀的基金管理人，将耶鲁的捐赠基金分派给100多个不同的经理人，包括几十只对冲基金。斯文森本人坦陈，他对任何有才能的人都感兴趣。他喜欢有激情的人，对自己从事的行业狂热的人。例如，斯文森偏爱那些把自己的钱大量投入到自己管理的基金中的经理人。他在评估基金经理人上也是出了名的固执。多年前，他对一名叫GlennGreenberg的基金管理人产生兴趣。当时，Glenn Greenberg管理着5家公司大约40亿美元的基金。斯文森于是和他的工作小组致电各家公司的高层询问“谁是贵公司基金最佳的投资者”。不约而同，每个CEO 都提及GlennGreenberg。这时，斯文森才真正决定开始联络Glenn Greenberg。

　　耶鲁大学的名声给斯文森挑选一流的人才提供了便利。耶鲁经济学教授Robert Shiller 思考过耶鲁捐赠基金成功是否有“耶鲁效应”的作用：耶鲁大学有大批忠诚的校友，斯文森在华尔街不会缺乏愿意出力的耶鲁优秀毕业生。同时，斯文森在金融界的影响力也有助于他在谈判桌上获得其他投资者无法取得的优越条款。

　　斯文森还具备躲避风险的天赋。斯文森偶尔会要求把耶鲁捐赠基金放入不同的账户，以减少其受到热钱的冲击概率。斯文森也经常要求限定某些资产的数额，尤其是私人股本。据透露，斯文森有时会拒绝投钱给一些看似完美的基金经理人，尽管他资历颇深，能带来一流的投资回报，但几年时间后却能证明斯文森的决定是正确的。

　　斯文森还强调基金管理的透明度。斯文森曾经接洽过EddieLamper，一位非常成功的投资者和耶鲁毕业生。然而由于EddieLamper拒绝透露其投资组合中的一些问题，两人不欢而散。

　　米亚采用内部对冲基金打理捐赠基金

　　斯文森用一个精简的团队创造了奇迹，捐赠基金的运作也和校园生活很接近。然而，米亚采用的却是与斯文森不同的投资方式。他采用内部的(in-house)对冲基金来打理哈佛的捐赠基金。

　　管理哈佛捐赠基金的哈佛经营公司坐落于波士顿离开哈佛社区的一幢大楼，室内有数排监视器，调到CNBC的小电视机，120名短线交易专家在室内每年完成大约25万笔交易。他们监视市场行情，在国际股票和债券市场上套利。这种华尔街式的管理方式，很难被外人理解，也不容易被模仿。

　　与斯文森一样，米亚通常也被描述为低调、温和却具有强烈的竞争力。瘦而结实的米亚也有类似斯文森的谦逊特质。他通常不系领带，乘地铁上班。1998年牛市中，米亚担心无法留住自己辛苦招募并培养起来的基金人才，向监管哈佛捐赠基金的哈佛经营公司(H arvard Corp.)建议允许哈佛管理公司(HMC)经营其他院校的捐赠基金，使米亚及其员工可以获得额外的收入。经营公司委员会担心其中可能存在矛盾，断然拒绝了HMC的提议。这引起了人才的大量外流。在过去7年中，离开哈佛的基金经理人开创了至少5只对冲基金。而米亚本人也正准备离职后发行一只名为 Convexity Capital的对冲基金，同时带走4名HMC执行人员。

　　离开HMC的基金经理人并非两手空空。一旦他们建立了自己的基金，他们通常会得到很大一部分哈佛基金。Highfiedls基金至少得到了5亿美元。另一方面，与前基金经理人的亲密关系也使哈佛从中获益匪浅。哈佛至少拥有4只这类对冲基金的股权。有关文件还表明，哈佛会分享这些基金公司管理其他机构基金的一部分收入。有时，HMC从这些交易中的所得可以在交纳了自己的基金管理费后还有盈余。

　　哈佛捐赠基金开始越来越依赖外部专业人才，尤其是基金经理人。1997年底，只有15%哈佛捐赠基金分派给外部的基金经理人，目前这个数字已经窜升到50%，而等米亚离职时，这个比例预期将达到80%。换句话说，目前耶鲁和哈佛捐赠基金的投资方式非常相似。

　　然而，哈佛却还没有培养起挑选基金人的眼光。与此同时，寻找米亚的接班人也进展缓慢。在过去两年中，熟悉情况的人称，米亚不得不应付来自哈佛校长拉里·萨莫斯(Larry Summers)强有力的批评。萨莫斯偏爱运用景况分析(根据市场方向调整股票和债券的比重)，而这一点却正是米亚所回避的。

　　米亚高额薪金的问题也遭到了非议。2004年米亚的收入达到700万美元。尽管以华尔街的标准，700万美元的年薪合情合理，然而作为非营利性的大学机构却对发放给米亚及其基金经理人的巨额薪金持有异议。尽管萨莫斯知道外聘基金经理人也许要花费更高的代价，但是对于哈佛，一个非营利性机构来说，形象更重要。

　　展望未来，哈佛和耶鲁都面临一个同样的问题：他们所引导的对冲基金潮流似乎已经到达了顶峰。耶鲁金融教授WilliamGoetzmann领导的一只对冲基金研究小组研究表明：“随着越来越多的对冲基金都开始运用相同的投资组合战略，那么市场反常现象(anomalies)就会相应减少，导致基金经理人越来越难以获得他们所期待的赢利。”