由国务院发展研究中心主办的“中国发展高层论坛2013年会”于2013年3月23－25日在北京钓鱼台国宾馆举行。上图为分论坛“危机后的金融市场新趋势”全景图。

　　新浪财经讯 由国务院发展研究中心主办的“中国发展高层论坛2013年会”于2013年3月23－25日在北京钓鱼台国宾馆举行。3月23日上午，中国国际金融有限公司董事长李剑阁、中国保监会副主席陈文辉、渣打集团行政总裁冼博德、美国桥水投资公司董事长瑞-戴利欧、友邦保险控股有限公司集团首席执行官兼总裁杜嘉祺参加了关于“危机后的金融市场新趋势”的讨论。

　　以下为嘉宾发言实录：

　　时 间：2013年3月23日上午11：10

　　主 题：危机后的金融市场新趋势

　　主持人：李剑阁(中国国际金融有限公司董事长)

　　主持人：

　　各位早上好！这一节我们讨论的主题是“危机后的金融市场新趋势”，本节由我来主持，我是中央汇金公司的副董事长，目前还是中国国际金融有限公司董事长。我首先介绍一下与会几位讲演嘉宾，第一位是中国保险监督管理委员会的副主席陈文辉先生；第二位是瑞·戴利欧先生，美国桥水投资公司董事长、首席执行官，在这里要特别介绍一下，他有一个儿子在中国上学，并且在十几岁的时候就办了一个慈善机构，做了很多慈善事业。第三位是大家非常熟悉的赵令欢先生，弘毅投资顾问有限公司总裁，联想控股有限公司常务副总裁；第四位也是多次参加发展高层论坛的渣打集团行政总裁冼傅德先生；最后介绍友邦保险控股有限公司集团首席执行官兼总裁杜嘉祺先生。因为今天的时间很紧，给我的时间就是2分钟，我只能简要介绍一下讲演嘉宾的职位。

　　首先我们请中国保监会的副主席陈文辉先生发表讲演，每个人的时间大概是6-8分钟。

　　陈文辉：

　　今天我想利用这个机会主要谈谈中国保险业资本监管转型的问题。这次金融危机事实上给我们一个很大的启示，在鼓励金融创新和风险防范方面怎么保持平衡，金融创新的本意是要促进金融资产流动和风险的分散，但是我们这个创新现在使金融产品设计不断复杂，委托代理链条不断德拉长，这样使得风险变得难以识别，且比较容易被忽视，我们感觉到这是一个比较大的问题。我们觉得资本监管可能是维护金融创新和风险防范之间非常重要的力量和工具。事实上金融危机以后，各国金融监管部门，包括国际上的金融监管组织都在进行资本监管的改革，就说明了这样的问题，这是我想说的第一点。

　　第二点，从中国来说，我们从这次金融危机中反思保险资本监管体系的一些问题，通过反思，我们觉得还是有必要对它进行改革，所以从去年三月份开始，中国保监会发布第二代偿付能力监管制度规划体系，打算用三年左右的时间来建成这个体系，实现资本监管的转型。这代体系第一是跟国际接轨，形成一个三支柱的监管框架，这项工作刚才会前我跟杜嘉祺也说到，我们最近进展非常顺利，准备今年夏天请一些新兴市场国家和亚洲的国家一块儿来研究这个事情。我们也是希望通过转型后的资本监管能够更好的创新风险和资本的防范，守住风险底线的前提下，尽量避免资本的冗余，提升资本的效率和效益，资本非常有效的覆盖风险就可以了，多了是一种浪费，少了可能带来风险。放开前端，还权于市场主体，管住后端，守牢风险底线，为行业创新打开一个新的空间，这是我们资本监管希望达到的很重要的目的，守住风险的时候，也给整个行业的创新打开一个空间。

　　资本监管的第二个期望，能够使得转型后的资本监管成为撬动保险业市场化改革的支点和杠杆。通过标准科学，执行有效的资本监管体系，为保险业下一步的市场化改革取得成功作为必要的条件。最近我们正在研究寿险费率市场化的改革，我们也觉得这个事情到了非改不可的地步，同时我们把费率放开一定要在后端偿付能力管住，否则就会带来十多年前出现的巨额的利差，或者出现日本和其他国家出现的情况。新的资本监管体系在管制放松的情况下，有效的防范系统性的风险，这是我们希望达到的第二个期望值。

　　第三个期望，希望我们转型后的中国资本监管体系能够成为新兴市场资本监管的代表模式，因为我们中国是新兴的市场，与成熟市场有很大的差异，我们在这个过程中，虽然共同的理念是一样的，跟国际接轨，但是在具体方面，我们既跟欧盟不一样，也跟美国的RBC有很大的差别，我们希望能够真正符合新兴市场的特点。当然我们也希望通过这样的方式跟国际上更多的交流，能够为整个国际保险资本监管贡献我们的力量。

　　当然我们还有另外一个期望，期望转型后的资本监管能够让中国保险市场对于中国全社会，和世界各地的资本都具有吸引力，通过资本监管的转型，监管部门可以放心的把本应该归位于市场的还给市场，前几天李总理答记者问专门谈到了这个问题。保险机构凭借开放的市场主体地位不断创新，获取满意的收益，消费者的权益在公平的市场竞争中得到尊重和保护，中国的保险市场与国际市场将实现更有效的对接，优质的国内外资本将在中国保险市场找到更宽广的舞台，获取更好的回报，这也是我们希望资本转型能达到期望值。

　　当然，现在大家都在谈“中国梦”，特别是“两会”刚刚结束，我们也在想“保险梦”的问题。今天论坛的主题是小康社会的建设，和谐社会的健康，我想我们保险梦的实现使得每个中国人都有若干张保单，特别是长期寿险保单，我们小康社会的实现，和谐社会的建立就能真正得以实现，这也是我们作为保险监管者中国的“保险梦”吧，谢谢大家！

　　主持人：

　　陈文辉副主席刚才介绍了保监会下一步改革的设想，我们希望他的梦想成真。下面请瑞·戴利欧先生发表讲演！

　　瑞·戴利欧：

　　六分钟比较短，可能对大家来说比较长，但是对我来讲要用六分钟讲全球的金融体系，我们过去的问题，现在的问题，以及未来得发展会比较困难，我会讲得比较快一点，比较简短一点。我很在我讲观点之前想分享一下我的立场。我是一个全球的宏观经济的投资人，所以我必须很务实的做一些投资决策，我的决策很大程度上必须要对事件有很好的预期，事件还没发生之前就要做出决策，而且有些决策比较有争议，跟共识的想法是相背的，如果是持这样一种不同的观点，很自然的遭到一些非议。

　　我在过去有40年的投资经历，我看到很多事件它的发生有重复性，但是很少人去学他的经验，比如说我们讲到塞浦路斯的问题，去杠杆化的问题，这些问题发生过很多次，我想到经济作为引擎这样的例子的时候，我们现在的状况就是需要对这个机器做一个重新的检修。在一段时间之内，工人们生产率的提高也提升了他们的生活水平，一方面工人群体不断增加，他们的生产效率不断提高，生产效率主要决定了长期的生活水平，生活标准，以及长期的收益。另一方面还存在借贷的行为，因为你的消费可以用借贷来实现，在借贷的时候最后要归还，归还的时候就需要把收入水平降低，可能会带来生活质量的影响，这是此消彼涨的循环。

　　有两个主要类型的周期，一个是短期的周期，我们称之为商业周期。在商业周期之下，有很多比较疲弱的经济体，失业率比较高，通胀率比较低。而中央银行也推出了很多宽松的，刺激性的货币政策，这样就带来了经济的复苏和回升，经济活动的扩张。在这个过程当中，消费超出了生产能力能够满足的程度，这样的周期就会继续下去，直到通胀或者是增长变得太多，变得不可持续。那时候中央银行就会收紧他的货币政策，就会经历再次的衰退，就会经历下一轮周期。世界上不同的国家都处于商业周期不同的阶段，之后我会再简单的谈到他们的阶段是什么。

　　另外一方面，还有一个所谓长期的债务的周期。当债务增长比收入增长快的时候，他就会形成一个自我循环的恶性循环，因为当你借钱的时候你就会花别人的钱来进行消费，就会让价格上升，价格相对于收入来说上升得要快，就会导致更多的借贷需求，借贷就会永远走在收入增长的前面。到债务或者是收入不能再往上生长的时候，就会有一个反向的出现，包括在日本、欧洲出现的滞胀情况。

　　去杠杆的周期可能会以四种方式来进行，一个是财富的转移支付，像在德国、西班牙发生的那样，或者是对债务进行重组。对债务进行重组的时候，一个人的债务就是另外一个人的财富，就会带来一些负面的财富效应，这两者都不行的话，就要进行财政的紧缩，减少你的支出，但是一个人的支出就是另外一个人的收入，这也是有一个负效应的。第四个方面就是印货币，印钞，债务最后就是给钱的行为，中央银行印发货币的时候关注的就是支出带来的效应，而不是关注通胀带来的效应。

　　所以当信用下降而货币不断被印发出来的时候，意味着支出会不断的加大，这也是现在包括美联储还有其他当权正在做的方案。一方面我们有发达的债务国，还有发展中的债权国，他们处于不同的债务长期周期当中。美国现在刚刚开始这样的债务调整过程，他还不知道自己能不能走出这样的恶性的债务谷底。因为恐惧存在，大量的人持有现金的投存，当人们更多的钱投向现金，就会对增长率有更高的预期，可能会带来通胀压力，会让美国当局进行更紧缩的政策。

　　另外一方面，欧洲也有紧缩方案的出台，这个过程当中可能会产生更大的债务，这就涉及到债务暂期，债务延期的问题。如果不借债就是不去消费，不去消费对经济就不是一件好事。对南欧来说，对整个欧洲来说，如果要让经济陷入箫条的话，可能更多选择在未来几年做出支出方面的调整，而中国在另外一个情况当中，中国是比较强劲的经济体，一个基本面，也许在产能方面可能有些过剩了，在相对收入水平方面可能还有点跟不上，这个就有点风险了，尤其谈到影子银行体系，在中国也有这样的问题。所以我相信今年是一个转折之年，总体来看比较宽松的货币环境转向收紧的货币环境，在中国和美国一定是这样，这样会对整个投资和经济环境定上基调，2013年是逐渐收紧的过渡年，谢谢！

　　主持人：

　　谢谢瑞·戴利欧先生的发言，大家都知道桥水公司是全世界最大的对冲基金，是他38年以前创建的，由于他进行前瞻性，创造性的思维，桥水公司的投资方式有很多独特之处，特别是他的研究报告，作为投资银行很受欢迎的一个投资报告，为此他自己多次获得终身奖。下面我们请赵令欢先生。

　　赵令欢：

　　谢谢！这个题目是通过金融危机预测一下今后的趋势，这是一个有意思，但也十分困难的事，我想立足于我所处的行业谈一些体会。

　　2008年开始的由次贷引发的全球金融危机，大家都有不同的体验，以往的经验，大家都希望有了灾难之后通过一些努力我们可以去恢复，只不过这次到现在为止，虽然世界对是不是恢复还有不同的意见，但总觉得灾难过去了，只不过对是不是恢复产生了巨大的分歧。事实上我们没法恢复，金融危机之前是一个世界经济和金融格局，现在危机过去之后，我们过去的格局是不可能再继续了，要建立一个新的格局，在这个格局里面，中国会起很大的作用，比以往想象中作用要大得多的作用。

　　但中国恰好又是有不同政体，不同文化背景，在不同发展阶段的国家，从而在形成新的格局里面有一个中国要不断发展和学习，很多不适应，中国改革发展30年，前30年很多先进的模式是搬着西方的教科书到中国来实践的，这一套有些适应，大多数不适应了。西方也是如此，没有意识到中国模式简单的用西方的范例去做不大正确，反复的尝试，反复的失败，乃至于现在开始思考中国到底是怎么样。

　　这个感觉在我这儿比较强烈，因为我们做研究选择是中国经济体里面最基本的要素这个层面去做，但是又要做到宏观，就是每一个企业。从这个角度来讲，我的感觉是这样的。中国实际上金融体系面临着很大的挑战，也面临着很大的机会，它的挑战就是必须能够跟上中国实体经济已经很发达的这么一个现实，用改革开放的方式赶快跟上。

　　30年过来之后，要看中国的实体经济，不管是制造业还是很多其他方面，中国和国际“你中有我，我中有你”已经是很多了。GM在中国做汽车和在美国做汽车，GM在中国卖汽车和在美国卖汽车，这个市场的融通率是相当高的。而我们的金融市场恰恰落后了，金融仍然有外汇管制，各种各样的管制，仿佛有一道“墙”，这个配制现在有巨大的反差，这个反差是个挑战。政府或者政策制定者需要在稳定和发展中间找平衡，这是中国的事，实际上对我们从业者来说一方面是呼吁更多的开放，更大力度的改革，同时也吸取这个机会，每次开放，每次稍稍的改革就会造成很大的机会。最近大家知道中国金融体系里面资本市场这个环节，现在推动了很多改革开放，好比说QFIC，额度一年之内增加的量比以往都多得多。好比陈主席刚才报告，投资渠道和投资取向在前年开始有了巨大的发展，这些东西都是机会。所以我的第一个预测，中国金融体系的改革开放会加速，所以机会会增多。

　　第二点，不会是前30年那种照搬的方式去开放和改革，因为中国的体量已经大到足够大，他自己有自己的特性，所以中国特色会在下一步改革开放里面显得比较多。我举一个例子，还是资本市场的例子，最近证监会组织我们这些做私募的基金考虑快速度进入公募市场，这是一年前我们想都不敢想的，世界还在增值，怎么管私募，怎么管公募的时候，《中国证券法》修法反复要把私募纳进来，最后被踢出去，有很多争议的时候，证监会带头说我们要更多的，有经验的机构的专业管理者来管这个钱，所以私募已经证明了他们的规范性和专业性，是不是进公募，这个能不能做我不知道，我只能说它有很多特色，这件事如果讲出来，拿西方的概念说，大家都会说这是天方夜谭，已经被西方证明无数次要失败的组合，但在中国实际上是可能需要人们严肃讨论的例子。

　　我就是从我的角度说明中国的金融改革和开放实际上会加速，实体经济已经是全球化，已经是开放的现实，但是同时，加速的改革开放不会是简单的照抄过去的模式，可能这里面有很多是中国特色的创作，所以我就觉得机会和挑战都是在一个新的层面展现给我们，谢谢大家！

　　主持人：

　　他刚才的发言非常好，对未来中国证券市场或者是资本市场的改革持有比较乐观的态度，的确从十八大前到十八大后，中国三个监管委员会人事都陆续到位，都吹起改革的先锋，刚才陈主席也是这么说，我们也期待中国的资本市场在今后几年里有更大的进步。下面我们请渣打集团的总裁冼傅德来讲演。

　　冼傅德：

　　在听了各位的发言之后，我想做一些补充，我想从另外一个视角谈谈国际金融体系，谈到国际金融体系的时候，我认为对中国，对发展中国家相关的方面。

　　首先，所谓的全球金融现在已经变得不那么全球化了，不同国家的政策制定者正在努力的保护自己的金融市场，那些受到创伤的西方银行更多的是退守自己本国大本营，现在跨国、跨境金融流动已经是不再增长了，麦肯锡最近做了这样一个分析，表示2007年达到顶峰之后，跨境资本流动已经出现了60%量的下降。中国当然和其他发展中国家相比，并不是那么特别需要外部的融资，但是全球金融碎片化的趋势对于任何全球增长当中的利益相关者都是一个值得担忧的问题，这也是一种新型的保护主义。

　　第二点，中央银行可能变得更加名副其实，变得更加中央银行了，因为他们的角色不断的扩张，同时他们也在积极采取一些非常规的政策。实际上在很多世界的金融市场上，中央银行已经成为市场上最大的中介机构了，比如说美联储，已经是美国住房抵押贷款市场上最大的参与方，有相当一部分美国住房抵押贷款都是直接间接由美联储提供融资的。而欧洲中央银行也已经是欧洲银行融资最大的参与方，最近塞浦路斯事件进一步表明中央银行也可以成就或者毁灭一个国家。

　　在中国来看，

　　银行做期限重组的能力最近受到了很大的削弱，由于一方面出现了新的资本和流动性监管新的要求，一方面是让银行变得更加安全，另外一方面也带来经济的影响。银行传统上的借钱是短期的，借出钱又是长期的，因此我们的实体经济可以做反向的事情，让公司成长，让个人优化他的收入，通过他们的生命周期进行有效的消费。在这个过程当中，银行现在做的期限重组越来越少了，让长期融资受到了前所未有的压力。现在全球的银行体系已经不能够满足对于基础设施融资越来越多的长期融资的需求了，现在其他的一些市场参与者，包括保险机构、养老金，对冲基金，主权政府等等，也正在努力的填补这个鸿沟，但是还不够。在这个过程当中，中国也是一个特例，中国政府通过不同的机制依然在提供这种长期的融资需求，但中国的金融市场也在不断的演进，这样的问题，如何在长期投资者和借款人之间保持中间的关系，这一点非常重要，西方这一点做得并不是特别成功。

　　第四个特点，国际的监管协调有些日趋示弱的情况。在危机刚刚发生之后，监管机构对于全球金融监管协调方面达到了前所未有的协同程度，建立20国集团之下的金融稳定委员会，也建立了巴塞尔三期协议和相关标准共同的努力，但是现在确实取得了相关的成就，包括巴塞尔三，还有对流动性真正有意义的国际的标准。随着时间的推移，现在这种共识出现了分裂的情况，在监管的重点和单边行动方面变得越来越多。现在令人讽刺的一点，当时在危机发生之后最需要共识的，最呼吁共识的国家，包括美国、英国、瑞士、欧元区等等，现在他们却是最先从共同的康庄大道上离散的国家。

　　刚才讲到的这些法案都是在巴塞尔三和金融稳定委员会他们做的工作上扎了好几个大窟窿，另外一方面，发展中国家又在帮助推行巴塞尔三，那些得了病的国家不愿意接受别人施舍的药方。大家可能听说过CVA，信用估值调整的做法，针对交易对手信用风险的做法。实际上在欧洲大部分国家已经得到了大部分的实施，欧洲刚刚决定要给一个很大的例外，美国则是推迟实施，可能要到更晚的一些时候。所以刚才讲到这样一些规则，能够帮助大的金融机构避免他们在市场作价方面做出的虚假和复杂的行为。实际上在亚洲，这些问题他的后果表现是最明显的。

　　我再讲一下美元，美元还是非常坚挺，占主导地位的，但是也有国家已经开始在找这种替代的货币。对于美元的流动性大家也有一些担忧，由于量化宽松，还有其他的一些风险情绪的影响，会不会出现美元价值受到影响的问题呢？另外还有热钱的问题，还有监管的问题，有很多美元计价的交易，实际上都会对冲的交易作为辅助。这样的交易监管还是在芝加哥，CFTC，商品期货委员会在做。即使对于那些根本没有踏足美国国境的交易，所以我想有很多的公司、银行，还有政策制定者都希望能够在美元使用方面减少对美元的依存度。

　　在亚洲我们看到的一个明显的最佳方案，替代的货币就是人民币，虽然它还不是完美的替代，但是我们看到在亚洲有很多受到喜爱，或者说受到使用的趋势。最后再来讲一下人民币现在已经是在成为一个崛起的替代方案，尽管美元现在还是主导的货币，谢谢！

　　主持人：

　　冼傅德先生对商业银行面临的挑战做了一个概括，特别是最后几句话，对人民币未来前景表示看好，这就使我想起大概是一年以前，我们两个人同时参加CCTV在伦敦关于人民币国际化的讨论，当时在中央电视台第三套节目播出过。下面请友邦保险控股有限公司集团执行总裁杜嘉祺发言！

　　杜嘉祺：

　　谢谢主持人，我知道时间比较紧，所以我也会简短一些。我今天早上首先讲一下寿险，寿险可能对于那些金融市场，还有做投行的这些人来讲，我的视角有一些不同。刚才陈主席讲到保险行业改革，监管改革方面的情况，中国的一些政策。如果每一个中国人都能持有一个保单的话，我想这是非常好的福利。可能我会讲两方面的内容，跟中国也是有关系的。首先，最基本的，就是怎么来满足消费者的福利和保障要求。第二是怎么把保险作为长期投资的工具，使保险资金为中国经济持续发展提供支持。

　　中国在发展方面取得了举世瞩目的成就，但是它的社会福利，还有它的社会保障体系还是有待完善。人身保险目前在中国市场渗透率只有1.8%，在韩国、香港分别是7%和10.1%，保险没有普及的根本原因是中国储蓄率还是很高，中国家庭部门储蓄率还是高居18.7%左右，美国只有6.5%，大部分储蓄是以银行存款和短期储蓄的形式存在的。中国实际上只是占了美国、香港1/4的水平，我觉得要更好的向发达国家靠拢，采用他们的保险机制，还是有很多工作要做。

　　人身保险在社会体系中有两个作用，第一是为可能发生的意外，人身意外，还有医疗的事故来提供保障，另外为退休和养老提供保障，就需要有一个定期的储蓄。中国人口目前正在面临老龄化，医疗养老方面还是存在资金的缺口，政府也一直在努力扩大社保的覆盖范围，但是还是存在很多的不足。所以我觉得商业保险是可以来发挥补缺作用的。

　　最常见的储蓄产品是短期存款，但是短期存款并不能够提供保险所能提供的保障，一份保单会从你第一次支付保费开始，能够提供完全的保障，存款只能在你积累到一定的规模、数额之后才能够为你提供保障。推动商业保险的发展也是符合中国政府关于扩大内需、消费拉动经济的政策，保险可以帮助降低储蓄率，促进消费的扩张。换句话说，保险行业的发展是可以帮助国内经济更多的进行消费的再平衡。

　　在中国目前城市化和人均收入不断增长的大背景下，商业保险在社会保障体系中扮演更重要的作用，我想健全的社会保障体系有助于建设一个和谐的社会。

　　接下来我再谈一下我的第二个内容，关于人身保险行业为经济发展提供长期资金来源的作用。人身保险它的债务都是长期性的，很多这些给付都是在保单生效后很多年才发生，所以长期的债务和长期资产的投资要进行一个很好的期限的匹配。我认为债券市场是保险公司为匹配长期债务最佳的投资渠道。在中国，债券市场和人身保险市场还是存在欠发达的情况，我们必须要保证债券市场的放开，才能使得债券市场能够跟经济发展的需求相匹配。

　　泰国是一个很好的，成功的例子，大家可能都知道泰国在90年代亚洲金融危机发生之前，主要是靠短期的资金流入弥补经常帐户的赤字。当短期资源枯竭的话，他们就面临经济的危机。在后危机时代，泰国主要是用长期的资金来源来实现他的帐户盈余，主要是通过深化国内金融市场的发展，我们在泰国市场上是长期投资者，而且也是排名比较领先的保险提供商。在危机发生中和发生后，我们跟泰国的财政部通力合作，开发政府的债券市场以及政府债券市场的收益率曲线。我觉得这是一个双赢的局面，中国现在不需要短期外资来促进经济的发展，不需要这种短期的资金来源。但是中国有一个过度依赖银行借贷的问题，所以中国必须要深化债券市场，我们也乐意为此提供支持，服务我们的客户，为中国经济的进一步发展做出我们的贡献。我们的投资是长期的，如果我们有比较好的收益率的话，将会符合中国市场债券市场深化发展的需要。

　　主持人：

　　今天我们这一场讨论有监管机构，有市场人士，有证券、对冲、PE、商业银行、保险，几乎是面面俱到，今天与会的除了学者以外，各方面的市场人士也都到会了，而且金融巨头都坐在下面，留下10分钟还是让大家提提问题，请台上的嘉宾加以解答。

　　黄海洲：

　　我的问题问瑞·戴利欧先生，觉得投资的扩张会持续多长，美国要过多久会看到通胀率重新上升，上升会上升多快，上升会有多久的时间，会对市场有怎样的影响？

　　瑞·戴利欧：

　　现在的增长率可能是2.5%的增长，可能会有负面的因素来拉低经济增长的水平。现金和债券的收益方面，回报率还不是很高，主要是很多人把钱抽出来放在高风险的投资资产领域，所以我们必须要保证，在核心通胀率上升之前，应该能看到政策收紧，在中国也会如此，这个过程中我们也会看到投资者的担忧。不希望有一个利率大幅的上扬，突然的上扬，会引起资产的抛售，资产的抛售会引起资产价格的下挫，会导致更多的恐慌，更多的抛盘。所以我想到2014年的时候，会看到比较有意义的复苏，或者说到2014年中期的时候，我们可以看到有一些比较具有安全性的资产类别，它的复苏能够比较明显，对于高风险也会有一定的复苏。2013年应该是把资金从高风险资产类别撤出来的一年。

　　通胀的问题，要看收紧的力度和速度，2014年中期或者年底的时候我们会看到通胀率抬头，但是这个抬头抬到多高，还要看具体后续的发展。

　　提问：

　　我有一个问题问瑞·戴利欧和冼傅德，瑞·戴利欧提到有很多高风险的投资在出现，我想问你怎么评估风险，比如说中国政府的债务是否有很多钱是投在高风险里面。我想问冼傅德，哪些指标可以评估风险很高。另外对于预警的信号，看杠杆率过高，你觉得有哪些预警信号可以看。

　　瑞·戴利欧：

　　在公司部门讨论到风险的时候，或者高风险的时候，我是要看债务问题是否可控，特别是公司部门，国有部门领域，他们的债务是按非常高的速度在增加，这个速度跟其他国家公司部门相比速度很快，主要一个原因是影子银行体系的存在，所以有一个更高收取利率动力。另外对于利率的敏感度会更高，而不是对风险进行比较确凿的分析。另外，收入债务水平的比率也会进一步放大，进一步扩大，我觉得还是可以控制的，但是需要有一些收紧的政策。

　　现在我们讲到很多反常规的调控手段，中国在货币政策方面的前景也是面临一些挑战，我想在2014年，可能这样的挑战会更加凸显，需要来处理。

　　冼傅德：

　　我同意他刚才的意见，我想有些时候，人们会比较激动，比较丧失理智，我想要看市场的动能，而且在每个国家可能情况都不一样，不能笼统的讲。不管怎样，看大家旅行出差的方向，我们是可以看出一些端倪的。

　　提问：

　　我想请瑞·戴利欧回答，你提到了债务和支出之间的关系，在过去十年我们学到的教训就是债务和抵押品如果脱离的话就会有泡沫，在中国怎么看债务对于稳定性的冲击和威胁，比如说影子银行，有些人觉得风险在那儿，有些人觉得风险来自于房地产行业，你怎么做这个平衡？

　　瑞·戴利欧：

　　我想一个重要的问题，这个债务是否能还得清，是否有足够的现金流来还债。在中国有90%的房屋持有率，所以很多钱是在房地产行业里面，在房地产行业敏感性也非常高。美国很多钱投在共同基金，现在没有一个比较健全的资本市场，所以这个储蓄投资都是非常波动的。如果你把钱投在不动产，这就意味着经济放缓对房地产，对不动产会有一个冲击，对家庭会有一个破坏性的作用。如果缺少资本市场平衡型的发展，健全的发展，我想可能会导致系统的波动性增加，所以我们必须要看能否有足够的资金，足够的现金流来偿债。

　　主持人：

　　谢谢今天参与的几位讲演者，也谢谢各位的参与，谢谢！