2011年5月28日，复旦大学主办的“上海论坛”在上海召开。新浪财经图文直播本次活动。图为世界银行经济政策及债务局的首席经济学家刘琍琍演讲。(来源：新浪财经)

　　2011年5月28日，复旦大学主办的“上海论坛”在上海召开。新浪财经图文直播本次活动。图为世界银行经济政策及债务局的首席经济学家刘琍琍演讲。

　　刘琍琍：我就用英文来讲。因为我在全球各地是用英文做了这个演讲好几回了，所以我用英文是更加熟悉一点。

　　首先我要感谢上海论坛邀请我来参加，我也是复旦的毕业生，所以回到母校感到尤其亲切高兴。

　　我们在世界银行做了一个全球的研究项目，那么我根据这个研究项目的结果准备了这样一个演讲，所以我给大家做一个简单的介绍，一般来说要一个多小时，我们这里做一个简单的介绍。

　　首先来看一下这边的内容提要，我们来看一下次国债融资的情况，以及它的战略意义，还有我们来看一下全球金融危机对于这个问题的影响还有长期的结构性的挑战，以及我们的应对策略。我们可以看到对于政府债务来说很重要的一项是，比如说本地政府的一些债务，比如说是省、州等等这个就是我们称之为次国债的一个概念，比如说印度，他们的州郡的债务是占到GDP的27%，那么巴西是占到公众债务差不多30%，还有这种地方政府的债务怎么样来控制风险这个问题的话，我觉得是非常重要的，像澳大利亚，还有加拿大，还有法国，它是一个相对来说比较集中的一个国家，不是我们想象的那么分散，我们来看一下为什么地方政府的债务现在会高居不下，我觉得有这么几个原因：

　　第一，资金的流动现在大大加强，还有中央政府对于地方政府管制的放松也是一个重要的原因，我们先来看一下全球金融危机对于地方政府债务市场的影响，全球金融危机降低了各国的经济增长率，中央政府的财政收入受到了巨大的影响，而它的一些费用支出具有刚性，所以有一些费用还是继续支出，但是财政收入又在下降，所以他们的财政困难是显而易见的，那么这也就使得地方政府的债务在上升。那么在这里我们来看一下某些数据，我们是在每一个国家公开的信息，网站上查询这些数据，传统的财政余额占GDP的比例，我们这边列出了金砖四国地方政府的财政余额占GDP的份额，这边有金砖四国，巴西、中国、印度和俄罗斯，那么我们可以看到2007年之后俄罗斯是进行了地方政府债务的改革，所以它现在有所下降。还有我们这边列出了发达国家财政收入占GDP的比例对于这个地方政府来说，那么这些国家都是推出了非常强的财政政策刺激的政策，刺激经济发展的政策，也就是说财政政策，扩张性的财政政策，还有一个非常重要的因素，就是资金成本，2008年下半年，还有2009年第一季度的时候因为雷曼破产导致美国的信贷市场几乎是完全冻结，那么地方政府必须在这个短期的资金市场上拆借资金，成本是非常之高的，我们来看一下州、省等等这个地方所发行的债券的情况，那么从级差，收益率的级差，以及到期期限来说的话，我们这边列出了地方政府债券的情况，是从2007年到2010年，这里不包括美国，原因就是因为那段时间地方政府获得资金的渠道受阻。

　　还有我们来看一下十年的美国地方政府债券的收益率，我们看到这个成本都是在上升，不管你的评级到底是3A、2A＋，还是3B等等，也就是说地方政府借贷的成本都是在上升，那么在2008年之后上升的特别之快，那么在经济危机过去之后的话，现在又有所下降，我们可以看到发展中国家它的GDP的3%到4%差不多是，也就是对基础设施的投资差不多占GDP的3%、4%，我们认为高达7%到8%，还有这个跟城市化的进程是紧密相关的，我们可以看到每年差不多有6000万人会移居到城市，到2030年有18亿人口将会成为城市人口，那么这个主要是发生在发展中国家，特别比如说中国更是这样，这就意味着发展中国家城市的基础设施的投入要大大提高，城市的基础设施资产的使用寿命是非常长的，长期的资产必须要用长期的资金来配套，那就是地方政府通过发行长期的债券来为基础设施的投资做融资，我觉得这个也是很合适的。那么怎么样能够确保地方政府的借贷是可持续的，而且是健康的，而不要成为一个风险的隐患呢？

　　我觉得当然一个是这个取决于宏观经济的稳定性，我们知道当初像金融危机的时候或者贸易危机的时候，那么债务市场就会受到影响，还有地方政府在管理他的债务组合的时候必须也要有能力，要有战略，还有地方政府的借贷市场最好应该是高度发达的，然后竞争力比较强的，那么这样才有助于地方政府债务市场的健康发展。三大评级机构，我们可以看到他们列出了，这是标普，是到去年2月份的时候，对于地方政府的债务，主权债务进行评级，或者说这边是列出了主权债务的评级和地方政府债务评级之间的相关性，我们可以看到这条线还是非常的直的，拟合度非常高，也就是说它是往右上方倾斜的一条线，如果说这个主权债务的评级是3A的话，那么地方政府的债务是很少能够说是比3A更高，也就是说它是会跟3A接近，但是不可能超过主权的评级。还有如果说是主权的债务是很糟糕的话，就是评级，那么地方政府的整个债务的评级肯定是也会很糟糕的，那么当然我们可以看到，政府的债务危机非常之多了，像当时的阿根廷、墨西哥等等，最近我们又看到了西班牙的等等。如果说地方政府去借来的资金它不是做长期的投资，而是说为它的日常的营运费用做融资的话，那这个风险是很大的。那么发生了主权债务危机以及地方政府的债务危机之后的话，人们就采取了相应的措施，来进行调整，来化解风险，我们可以看到，从90年代末开始，监管的制度日益强健起来，日益完善，就是把地方政府，也就是说主权政府在借贷的时候，要负起责任，同时我们对他们借贷的行为也要设定一些制约的条件，还有是借贷的工具，借贷的流程等等，比如说像印度的宪法就规定，地方政府是不能以地方政府的名义借外债的，如果你不是一个主权的国家的话，主权政府的话是不能借外债的，当然各国的规定会有所不同，总之的话，各国政府现在对于这个问题还是越来越关心了。

　　我们这边出了一系列内容监管的法律法规，比如说在巴西它有一个政府财政责任法，哥伦比亚是有第358号法律等等，如果说我们来统观一下这些监管的制度，它们有一些共同点，比如说我们对于7个国家这方面的监管制度也是做了研究，我们在3月份的时候也发表了一篇论文，也交给了世行，里面有很多细节，那么讲到底，我觉得无外乎以下几点，第一，对于总债务要有一个上限，要设一个警戒线，当超过这个警戒线的时候，你就要警觉，就像是个人一样，比如说你去银行申请贷款的时候，他也会看你的收入，比如说看你收入当中要还本复息的这个部分是占多少，对于政府也是一样的道理。还有一个所谓黄金法则，也就是说你借款只是为了做长期投资，就是资本投资，而不是说为了付养老金，付政府员工的工资等等，也就是说要专款专用，还有我觉得要有一个担保，对于地方政府的债务，偿债要有一个担保，此外，从程序的角度来讲会有一些要求，比如说中期、短期，还有要做预算的流程，地方政府的财政支出预算要透明，要有独立的审计，要定期的对公众的公开的披露、报告，比如说在巴西的话，全国的政府以及各个地方政府它所有的这些数据都是公开的，比如说它目前的债务情况、担保情况等等。

　　如果说一个地方政府快破产了，那么怎么办？我觉得这个对于破产的处理是更重要。因为你这个规定可以制定的非常好，但是说你没有一个执行这种规定的政策的话，那么你还是说一纸空文，因为你制定了很多规定，但是如果说他还是还不起债务的话你怎么办？我觉得你必须要有一个约束他的这样一个制度。你可以对这个债务进行重组等等，通过这种方式。我们在美国也做了一些研究，比如说美国有一个破产保护法，在第九章，是1937年通过的法案，当时是在大萧条之后，还有在美国我们知道地方政府它是有主权资格的，当时美国联邦政府也在讨论说是不是允许主权，有主权资格的地方政府向法庭申请破产保护，当然各个州的情况也不一样，他们都在讨论这个问题。

　　总之，我们必须要设计这样一个比如说债务重组，以及破产保护这样一个机制。这里涉及到利益相关方非常之多，除了地方政府本身之外，还有债务方，就是地方政府，此外的话还有债权人，还有地方政府所服务当地的一方民众。对于私营企业，私营部门来说，一个公司，比如说他资不抵债了，债权人要求之下经过一定破产程序的话，你可以拆分这个公司，然后对他的资产进行清盘，变卖之后，套现，但是对于一个地方政府你是不是也可以这样做？我觉得这个还是要考虑到私人部门跟公众部门的区别。

　　还有各个不同的地方它的经济制度的情况、政治制度的情况都是有所不同的，所以也不能一概而论。比如说巴西和法国，它是联邦制的，有的时候地方政府它可能会有一个所谓策略性的申请破产，它就说违约，我付不了钱了，但是实际上他是付得了钱的。那么联邦政府的话就有权约束这个地方政府说，你其实是有能力付的，你必须，比如说增加税收收入等等来支付债务，我想这个细节我就不讲了。

　　总之，对于地方政府来说，你必须要有自己的债务的融资的战略，特别是如果你有不同的债务的话，你要考虑到底是问谁借，然后期限等等，也就是说你借助的工具、期限、债权人的选择等等这些都是非常重要的，这样才能够很好的管理你所面临的金融风险。还有财政政策和你的债务政策之间也是有很强的相关性的，因为我们知道地方政府债务的债权人他是求偿权，也就是说要等地方政府把所有费用付完之后，如果还有剩下的钱才会去支付给这个债权人，比如说弗吉尼亚州这个地方政府每年都会有这样一个审计委员会，他对于我们前面讲到的这些问题都会进行审计，然后来监控风险。

　　最后我讲一下关于地方政府债务市场的情况，那么西欧的做法他们就是找专业的银行来借债，在美国是完全市场化的，我们可以看到很多国家，地方政府都在发行债券，这边我们列出了一些数据，除了中国跟印度之外的话是有私人部门的债券，其他的国家我们这边讲的债券都是指政府和地方政府的债券，每年，比如说美国是两千亿美金，不是美国，是其他地方，比美国的规模当然是要小得多，我觉得对于地方政府所发行的债券它的监管也是一样，比如说私人部门发行了债券，公司债券我们是怎么监管的，对于主权政府它发行的债券我们是怎么监管的，我们就要对地方政府发行的债券我们就要怎么监管。

　　好，谢谢大家！