新浪财经讯 由复旦大学主办、韩国高等教育财团资助的“上海论坛2010”于2010年5月29日-30日举行。新浪财经全程直播本次活动。图为辽宁大学经济学院教授张荔。

　　张荔：各位专家学者大家下午好，今天跟大家汇报的题目是金融危机救助政策的作用效果与退出机制。这是基于亚洲新兴经济体的分析，可以说上午探讨话题的一个继续，上午关于危机的救助政策进行了一些方面的研讨，我主要讲的是基于亚洲新兴经济体(包括中国的救助政策)展开讨论。之所以选择这个题目，我们发现在应对全球金融危机的过程中，亚洲新兴经济体是最先经济复苏的地区，同时也成为推动全球经济复苏的重要力量和因素，我们就试图从危机对亚洲新兴经济体冲击的特点、救助的政策分析亚洲新兴经济体迅速复苏的原因，同时来探讨它的救助政策是什么样的。在政策救助过程中，上午谈到了中国的4万亿可能有很多不是很尽如人意的地方，政策已经形成了，抱怨是没有用的，我们怎么样能够退出，怎么样来弥补，这是值得我们探讨的。

　　第一，亚洲新兴经济体受到冲击的原因。可以说，在全球金融危机刚刚开始的时候，亚洲经济体并未受到特别大的冲击，主要的是出于四个方面的考虑：一是地理上远离危机的中心；二是业务上较少地从事与次贷相关的业务；三是经济面比较健康；四是亚洲区域之间贸易，相互之间的贸易占有的份额比较大。是不是它就真正没有受到冲击呢？随着危机的不断发展，我们发现，亚洲经济体受到了冲击，它的这种冲击和发达国家的有毒资产去杠杆化的进程不太一样，也和欧洲的转轨国家，新兴市场国家也不一样，它主要是通过这样三个方面受到冲击的：

　　一是表现在国际贸易的锐减，我们知道，亚洲的新兴经济体，是一个贸易依存度非常高的经济体。像新加坡、香港它的对外贸易要占到它GDP的40%以上，即使是比较小的印度，也接近50%。因此在全球危机的情况下，发达国家的经济体需求的收缩直接导致了亚洲的新兴经济体的出口不畅，另外，亚洲经济体出口的产品大多数是制造业，制造业是需要融资的，危机爆发之后，融资的渠道受阻，就受到非常大的影响；

　　二是通过金融联系，金融危机之后，资本流入下降，在亚洲的经济体中，外部的融资比较困难，在2009年的一季度马来西亚、中国香港、泰国的外国融资下降了80%以上，这些是通过金融联系来形成的；

　　三是经济和金融之间的相互作用进一步使冲击加深。这就不进行详细的解释了。

　　第二，我们亚洲新兴经济体面对着危机，这些国家采取了哪些的救助政策。我们先不探讨它的政策的好坏，先来看这样的特征事实，亚洲经济体救助政策是非常巨大的。之所以能够这样，主要在于在危机发生之前，亚洲经济体的经济增长是比较稳健的，财政赤字相对较少，外汇储备也比较充分，经济环境较为健康，这样的话包括我们国家银行体系也是比较健康的，在当时我们银行体系中的ROE和ROI都是全球最好的，这样就为救助措施的实施提供了政策空间。

　　我们看一下它都采取了哪些的救助政策。

　　扩张性的政策措施，主要的表现在货币政策和财政政策上。财政政策主要是表现在亚洲的新兴经济体都为它的救助提供了超量的货币供应量。特别是中国在2009年，实行了超常规的扩张性的货币政策。2009年的第一个季度，货币量要比2008年全年还要多，是2008年的2.5倍。像印度、马来西亚等国家也都实施了这种超常规的扩张性的货币政策。我们可能就要问，这种超常规的政策是好还是不好，短期是什么样的效应，长期又是什么样的效应。这是扩张政策的一个表现。

　　在财政政策上可以说亚洲的经济体，在财政刺激的措施要高于G20的平均水平，总体上占到GDP支出的2.5%以上。

　　多管齐下的扩张性的货币政策，一个是表现在存款准备金，我们知道中国四次调整存款准备金，再有调整基准利率，还有刚才我们已经说过的扩大货币的供应量。其他的国家像韩国、菲律宾、印度尼西亚等等，都通过不同的货币政策工具来实施了扩张性的货币政策。

　　偏重于支出增加的财政政策，刚才已经说了之所以能够动用支出增加的财政政策，在于危机之前它的宏观经济状况还是比较好，问题是它这种支出政策结构上的支出不是很好，绝大多数都在于基础设施上，在中国像上午所谈到的，很多的是投入到了过剩的产能的行业，而对于我们应该增加的，比如说社会保障、就业、还有医疗等等，这些方面它的结构性支出并不好。

　　与其他的经济政策相结合，可以说我们能够看到，在财政政策支出的过程中，有和其他的政策相配套，在中国的四万亿中，社会保障、养老、医疗也都有涉及，但是它的比重是比较小的，总归不足6%。同时在货币政策上，像韩国、印度、印尼等国，同时实行了稳定汇率的政策，这主要是受到亚洲金融危机的影响，在货币政策的同时，要实施稳定的汇率政策，以防止产生更大的危机。

　　受到制约的救助政策，主要是因为对资本外流的控制。亚洲金融危机之后，受到了资本大量外逃的冲击，这次危机发生之后，欧洲的许多国家，包括美国也实施了债务性担保的措施，这样亚洲的新兴经济体也跟上了这样一些政策，实施了一些债务担保，包括提高债务担保的数额，扩大债务担保范围等等这些方面。比如说像韩国、马来西亚、菲律宾等等，都有这样的救助政策。

　　救助政策的效果是怎么样的。我们可以看到，这种救助措施在短期内确确实实使亚洲经济体成为全球经济复苏，时间最早、速度最快的地区，我们先不探讨它后续会带来什么样的效应。在2009年的时候，我们可以看到新兴经济体的增长率平均是5.7%，中国、印度和越南等都是增长超过5%。我们知道中国实际上是8.7%。这样的话，而当时的美国还有欧洲，上午程校长给的数字还都是负增长，而且负数很大，俄罗斯是负的7.9，还有一些美国等等那些国家也都是负数，所以它形成了一个比较鲜明的对比。这种鲜明对比是怎么样形成的呢。我们看主要应该是财政政策见效，货币政策也见效，但是这里面有过渡的问题。IMF的估计2009年亚洲的财政措施对实际GDP的影响平均数达到了1.75，就是财政扩张性的政策对GDP的增长的贡献是1.75。考虑到财政政策之间的正向溢出效应等等，这个刺激措施可能要达到实际GDP的3.5%的贡献率。从货币政策效果来看，亚洲新兴的经济体基本上它没有出现信贷紧缩的局面，像我们不但没有紧缩，是105%的扩张。亚洲新兴经济体出现的效果中，另外一个表现就是它是通过出口带动亚洲经济体走向复苏的。我们可以看到这样一个柱形图。浅绿色的是亚洲经济体之间的相互出口，这一个增长它是比较迅速的，也就是说它首先带动的是经济体内部的相互贸易。而之后才是对全球的出口(红色)，发达经济体的出口(蓝色)我们可以看出来，亚洲经济体的复苏，它是一个出口导向型的经济体，但是它的出口不像原来是对发达国家的出口，而是在它的内部。这样就非常有利于亚洲的新兴经济体总体的复苏。

　　这种救助效果就出现了这样一个局面，亚洲新兴经济体是出口依赖性，或者是出口导向型的，但是这次的救助政策实施之后，我们发现它有一个逆转，是由国内需求增加，之后才进口增加，进而促进复苏。上午也有老师讲，这次的由国内需求增加的进口，而不是反过来；再有一个效果是资本回流迅速，加快了复苏的步伐，我们能够看到2009年第一季度开始，亚洲新兴经济体的对外融资的增长就由原来的负转为正了。

　　第四，它的这些措施形成之后，救助是为了解决负效应，但是救助不可能形成饮鸩止渴，特别是这种大规模的救助，市场经济的问题，还是要由市场经济来解决。这就存在一个退出的问题。IMF或者达沃斯论坛都谈到关于退出，关于退出政策这一块，它会受到一些制约因素的影响。比如说我们的救助政策使得资产出现了泡沫，使得物价上涨等等，包括地产价格的上升，那么这个政策就需要退出，问题是怎么样退出，以什么样的形式退出，在什么样的时机退出，这是我们必须要思考的问题。

　　我们认为，一些新兴经济体存在，由于财政赤字问题而导致的扩张性的财政政策，就没有再可持续进行了，它的财政赤字像马来西亚已经达到了7.8%，很多国家也已经超过了3%的比例，那么就导致财政政策不可能再持续地进行，必须要退出。同时，我们会发现，这种救助政策的负效应也显现出来，也导致了这种救助政策必须要退出，也就是说价格上涨，以及资产泡沫的形成和房地产价格。我们以物价水平为例，可以看到，2009年越南、印度等消费价格指数超过了7%，IMF的预测是2010年后超过12%，中国现在也是通胀的压力非常之大。

　　在不同救助政策退出时，要有时机的选择，要尽量地减少对资产价格的冲击，防止新的一轮危机的生成。谢谢大家。