2008年11月13日，第四届北京国际金融博览会在京开幕。图为世华财讯杨立敏讲座。
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　　2008年11月13日，第四届北京国际金融博览会在京开幕。此次大会是由中国人民银行营业管理部、北京银监局、北京证监局、北京保监局、北京市发改委、北京市财政局、北京市国资委等多家单位共同主办的金融盛会。以下为世华财讯产品中心总监、高级金融分析师杨立敏实录。

　　杨立敏：大家好，我今天讲的题目是国际金融危机下的理财策略，其实我的小标题是如何利用信息来提高我们的理财能力。我在来的路上，一个朋友给我打电话，说大盘破了1900点，是不是该满仓杀进去。我告诉他不要冲动，不要对中国政策给予过高的希望。为什么这样说？主要是跟我后面的分析有关系。

　　首先讲一下金融危机下的宏观经济是怎么回事，之后讲一下投资理财所面临的资产估值和理财策略，第三部分把财经的信息如何利用跟大家交流分享一下。

　　首先是危机下的宏观经济。大家经历过去年的牛市，最高冲到6124点，但是很快一年的时间跌了70%。很多人很茫然，不知道为什么牛市来的这么快，跌的更快。其实看一下周边市场就可以知道，台湾价格指数从12000多点跌了90%，用了八个月时间。为什么中国会出现这种牛市？主要是由于虚拟经济造成的。归根到底，中国改革开放30年以来，经济的高速增长是因为中国改革解放人的生产力，使生产效率提高以后经济开始增长，最后又发展经济，又发展虚拟经济，银行业、基金业快速发展。但是近几年来，我们发现全球虚拟经济的规模已经达到200多万亿美元，但是实体经济加起来也就28万亿美元，差了很多倍。80年代到现在，实体经济的增长3%左右，国际贸易增长5%左右，但是虚拟的资本流动增长率已经超过25%。而虚拟资本每天的流量达到1.5万亿美元以上，随着电子商务、互联网的发展，虚拟经济规模还会继续扩大，直到破灭。

　　我们知道现在存在由次贷危机导致的金融危机，又导致了经济危机的环境下，有人说现在要控制金融危机，不让它向实体经济蔓延，实际上现在已经产生经济危机，只是中国相对影响较小，但是明年是否扩大也不一定。次贷引发的金融危机到底有多厉害？我们从电视、网络、报纸、网站上都可以了解到这些信息，美国15家银行倒闭，还有一些券商机构倒闭，而且已经进入到第三个月。还有更多的发展中国家、拉丁美洲国家和亚洲国家，也会面临国家破产或者企业破产。政府都在采取一些措施，拼命的救市，昨天和今天大盘的反弹很明显受4万亿拉动内需的刺激计划而引起，但是它能走多就我们拭目以待。

　　首先看一下美国的经济。三季度的GDP环比开始下降，如果连续环比下降的话，说明美国经济已经进入衰退，只不过美国在阻止经济走向萧条。大家可能听说过美国的经济大萧条，很多富人变成了穷人。当时说为什么穷？因为没有花钱消费。我们从宏观经济角度来说，居民不断在花钱消费，促进企业盈利，盈利之后增加居民收入。但是从微观经济来讲，有人会说我既然没有钱凭什么消费。所以98年东南亚经济危机的时候，很多人出去买衣服，为了响应号召，拉动内需，刺激消费。98年的情况和现在的情况有什么区别呢？显然是有区别的，这次的金融危机跟98年的东南亚金融危机的区别是，最大区别在于虚拟经济的杠杆。98年的金融危机是利用东南亚经济不稳定，利用外汇市场、股票市场或者期货市场打垮东南亚的国家的经济，但是这次的国际金融危机是由次贷造成的。大家经常听电视上说次贷，为什么我们现在对未来20年的经济预期依然看好？因为我们投资价值的判断都是基于经济连续不断的稳定发展环境下，在这种预期下作出的。包括现在银行推出理财产品，基金公司推出的基金产品，都是在这种背景下推出的。

　　未来中国20年经济要连续稳定的增长，我们的利率是升高还是降低呢？答案当然是要降低。因为20年经济高增长的话，几乎所有的金融产品都是在利息不断降低的情况下进行的。但是如果突然加息怎么办？美联储不断的加息，加到最高5.25%的时候出现这次重大的次贷危机。我们在接近5%上限的时候不断发出警告，为什么发出警告？因为美国是靠借钱度日的国家。美国之前的利率1%非常低，跟现在一样，在刺激之下，大家拼命的借钱买房、买车，所以房价过高之后必然会有些人买不起。我记得美国房贷业务员跟我们现在一样，看见到一个客户只问两个问题，第一个问题是你借了钱以后能确定改善你的生活吗？我能借来钱当然会改善生活的。第二个问题是你能在未来多少年以后偿还这笔贷款吗？谁愿意说自己没有能力还钱呢。所以大家都在经济不断看好，刺激收入不断增加的预期下做的判断，所以次贷危机越来越多，又通过包装衍生出CDS产品，在全世界金融机构销售，卖给很多投资者。这种危机必然会隐含虚拟经济跟实体经济的比例失调或者过大，必然会出现膨胀，而导致泡沫破灭。从预期来看，发展经济增长明年应该更低，甚至倒退增长，美国经济的衰退肯定是现实。

　　新兴市场，其实也一样，它也是一些濒临破产的国家或者经济体，但是它又筹到一些国际组织和一些联盟贷款做一些缓和。但是它未来的预期，也是要不断的调息。看一下中国，中国保增长的政策持续出台，年初的时候国务院开会制定信贷4.8，但是CPI那么高。如果不设定4.8的水平如何将，前不久央行不断的降息，刺激经济，但是效果不一定很好。我们最终的结论，对政策的拉动作用是有限的，因为金融危机对国内经济的影响还没有完全爆发出来，包括国外也是一样，美国的次贷危机的损失还没有到最大水平，等到最大水平的时候经济的影响会明显暴露出来。外需放缓，内需不足，也无法拉动，我们10月份PPI数据是6.6，现在是4.0，看起来还不错，降下来，但是未来贸易的顺差也会继续扩大，人民币的升值压力依然会存在。

　　国际原油价格下降以后，国内的原油价格也会下调，如果这次经济面临的危机比98年严峻的话，我们面临的一定是继续降息，到年底前应该还会有一次大的降息，明年也会继续降。其他的政策，比如费改税，或者取消一些附加税，在股票市场对大小非的区别对待的税也都会陆续出台，这就看明年的政策。但是我们的GDP还是比较高的增长，今年不会超过两位数，但是它的增长还应该是肯定的。而且政府也在宣传政策，我们也说经济的预期是看好的，只不过对于投资者来说要注意，尤其对于股民要说，经济的拉动不要基于过高的希望。

　　这是统计局的景气指数，从08年开始经济趋稳而不是过热。人民币自汇改以来的累计升值幅度为17.41%，今年以来的升值幅度已达6.31%，(低于年初预期的10%)，升值动力不足或贬值，1年期NDF6.90。我们在看一下中国外汇交易中心应对外币一年期的点位，跟NDF几乎相等，央行也不希望人民币再继续升值。未来的情况，人民币有可能还会出现贬值，一切要看出口企业的情况。

　　我们做一个小结，通胀依然存在，有人说CPI是4.0，是不是生活水平会好起来。其是还不是，按照国际标准4.0还是比较严重的，只不过3%以上是通货膨胀，5%以上严重通货膨胀，我们处在中国的水平，但还是通胀。存款利率依然要低于通胀率，央行不断的降息。经济不断放缓，但是总体势头是良好的。出口贸易继续增加，但是幅度放缓。外资也就是热钱流到国内的规模会减少。中国经济处在十字路口，如果调控不当，今年底到明年初可能会出现振荡，现在美国出现的振荡就是这种原因。但是我们不认为我们的政府会处理不好调控，我认为我们的政府有能力处理好国内的宏观经济问题，最终在美国衰退的背景下实现经济最大的软着陆，惠及到投资者来说就是一些财政政策，对股民来说无非是拉动股市的稳定或者增长。

　　主要国家现行利率及前景。未来的趋势依然是总体趋势下调，我们如果有做外汇的朋友可以考虑，美元在1%的基准利率水平下，会保持稳定，甚至偶尔降一点的话，其他非美国家利率水平应该有更大的下跌空间。在这种情况下，非美货币依然会下跌，它的汇率兑美元要下跌，所以现在还处在中间的水平，还没有到位。

　　第二部分，资产估值。我们经常说钱是有价值的，有没有时间价值？钱如果用在合理的资产上，它一定有时间价值。你会拿100块钱买100块钱吗？不会，一定会买一种资产。决定货币的时间价值无非有三个因素，一是通货膨胀，有就是说CPI，反过来看央行长期的无风险的利率水平，二是风险，也就是贴现能力。三是机会成本，有的人同样是做股票，比如做小买卖一年挣17%，如果把这些钱全拿来炒股票，每年收益达不到17%，这就是机会成本丧失，丧失了17%的预期收益。如果把货币的价值用复利计算的话，未来的价值等于现在的价值×1+i利率的水平N次方。做投资理财也好，做生意也好，其实我们寻找的就是RV到底有多大，我们提供信息、获取信息、分析信息，无非是找到一个真正的R值到底是多少，也许这个R值不存在，但是我们尽可能的去接近它。

　　讲一下股票。我们买股票，是买这个企业未来利润的贴现。这个未来利润的体现也是拿公式算出来。利率贴现的这个值叫做企业真实价值。但是现在股票的价格能够真正反映出企业的价值吗？不是的。其实我们的股票价格是反映投资者对企业股票的预期价值。归根到底还是人们的一种预期，大家认为它多少钱它就是多少钱，所以我们能做的无非就是预测。预测靠什么？靠信息。信息从哪里来？只能看过去，看历史的数据，看它过去的收益是多少，我们来推断它未来的收益是多少。所以很多人非常的盲从，只能跟风操作，故事从去年到今年，一涨一跌，很多人被套，就说明这个问题，没有判断股票的价值，更没有获取信息的能力。

　　我们炒股票也是有风险的，风险跟收益成正比吗？我相信大部分人会回答成正比。为什么？因为书上这么说，大家也是这么说的。其实风险和收益成正比的话需要有前提条件，如果前提条件不具备的话风险和收益不存在。现在中国故事有很多人包赚不赔。为什么？因为他掌握着别人不知道的信息。每个人处理信息的能力是不同的，对这些数据，包括政府制定的政策，大家的反映是不一样的。一般来说公开的信息，对你股票估值方面没有太多的价值，所以中国的市场还不是很健全的市场。有人说6000多点跌到这么惨，套了70%，到底是谁赚钱？当然有人赚钱，如果按照实体经济跟虚拟经济的比例关系，市值的增长率占GDP的比重每年按照1%的增长，这个市值的增长是比较合理的，而我们现在的市值，从去年年底来看，已经大大的超过了GDP，GDP也就是25万亿左右，市值将近30万亿，达到120%，这是不合理的。按照国际经验，无非流动性特别过剩的时候，市值也不过占GDP的60%、70%。所以到6000的点的时候，当时我们的分析，当时从深圳成指出来看，我们果断的预测下跌1000点没有问题，言下之意是大幅的下跌没有问题，所以去年年底和今年年初我们都作出这样的判断。很多投资者心不甘，纷纷的去获取一些对他有利的信息，股票上涨开心，股票下跌不管，然后去补仓被套。很多人在3000点的时候为什么满仓进去，因为3000点的时候，到达这个位置以后政府要开始救市，但是大家不要认为政府救是可以起到效果，政府能够决定这个股市的开张与关门，但是现在控制不了这个市场，因为跟市场博弈的双方有关系。02年、01年之前，90年代博弈的双方是政府跟投资者，因为那时基金业不发达。但是从02年以后，到现在已经发了3.8亿基金，基金规模非常庞大。可以这样说，过去的牛市，人造牛市是基金赚钱，因为基金不断的买股票，股票涨，指数涨，指数涨导致更多人买基金，良性循环，把股票抬到6000多点。日本也是从1万点涨到4万点水平，但是很快跌下来，也是在日元升值的情况下。这次日元的下跌，日经指数跟上证指数不妨做一个对比，几乎是一模一样。所以我们买股票无非是期望收益，在一定期望之下，一个时期之内能够获得收益，我们叫期望收益。实际收益也可能比期望收益低，但是我们的判断无非是要获取更高的期望值，也就是我们说的投资。买彩票不是投资，但是没有人能说清楚买彩票为什么不是投资。因为彩票的期望收益减去你的支出小于零。也就是说你买2元的彩票，比如36选7，你得了500万，但是500万的概率只有1/800，所以你的期望收益一定是小于零。为什么小于零？因为彩票有管理费，必须要支持体育建设，福利彩票要支持福利建设，所以期望价值小的，彩票不是投资。

　　过去将近70年美国股票的年报情况，小型公司的股票收益率最高，基本上五年翻一倍。但是现在因为金融危机，几乎每个国家的指数都被拉下来，而且最近这两天也跌的很惨。我们如何利用这个信息？这决定我们是主动投资还是被动投资，如果是主动投资的话，我们会利用信息来发现这个市场错误，比如一家上市公司是医药上市公司，有内部的研发人员，能够研发出一款新药，能够促进公司的盈利，但是这个信息不会有人知道，市场也不认可，只有少数人知道，所以当时的股票一定是被低估了，因为正在研发特别有效的治疗糖尿病的新药，这种新药一旦研发出来的话，对市场一定是促进作用。如果能够发现这个信息的话，我们会买这个股票，然后获得收益。如果不知道这个信息的话，更多的人是被动投资，被动投资无非是利用投资组合买基金。如果小商小贩都知道股票会涨的话，我们就应该果断的出来。但是中国的市场不一样，出现人造的牛市，以前是政府和投资者之间的博弈，现在基金公司起来了，基金跟投资者进行博弈。

　　目前投资者的投资渠道很多，为了保险的话还是储蓄。除了储蓄，还有股票、基金、信托，保险也是投资渠道，但是我更希望要分别来看保险，有的保险产品把投资的功能和保险功能结合起来，但是我希望你把它的投资功能和保险功能要分别对待。我们还有一些房产、地产和实业。做房产的话，可能有人说前阵子股票大跌做房地产，房子会升值，股票的钱会流到房地产。其实不是。现在市场博弈双方发生变化，也就是说是市场市值越来越大，三分之一的人成为股民，这么大的市场，这个股票跌下来，对其他的消费难道不构成影响吗？肯定构成影响。按照国际经验，股票下跌之后的6到9个月，房市必然下跌。

　　做好投资理财规划，简单来看就是五个“率”：税率，个人所得税，个人做股票也有一些税印花税等等；利率，银行的存贷款利率；通胀率，也就是CPI；经济增长率，GDP；以及人民币的汇率。如果选择投资组合的话，如何跟这五个率做对比呢？现在的利率水平不断降低，在不断降低的情况下，要增加房产这样的资产，在人民币收阻的时候也要适当的增加外汇。通胀率虽然降到4.0，但是通胀水平依然有点高，现在的储蓄率无非是股票市场的低迷导致的，但是从通胀率继续增加的话，储蓄也是正在减少。蒋下来的话，我们可以适当的提高一些储蓄的比重。