徐诺金：货币政策走势将在资本市场产生的影响

　　南方都市报首届“金葵花·南都财金论坛启动仪式暨中国资本市场高端峰会”6月23日召开。新浪财经视频直播本次会议。以下为中国人民银行广州分行副行长徐诺金博士演讲。

　　中国人民银行广州分行副行长徐诺金：各位代表上午好！很高兴有这个机会跟大家交流货币政策与资本市场的关系问题。在530财政推出印花税之后，大家宏观经济政策出现了前所未有的关注，在财政出台政策以前，人民银行多次采取政策，但是大家无动于衷，逆政策潮流而动。财政政策大家仁者见仁、智者见智，我觉得政策应该出台，但是对于出台的方式，我跟大家一样，也觉得有一些问题。问题在哪里？有偷袭的味道，不讲诚信的味道。因为作为宏观调控部门，首先要有信誉，现在宏观经济学研究的，就是想宏观决策部门的政策能够跟公众进行沟通，讲究政策的一致性。如果不一致，政策就产生相反的效果或者过度的效果。这是我说财政政策的某些方面存在问题，但是确确实实起到了意想不到的效果。甚至超出了预计的效果，达到了目的。是什么呢？希望大家理智，主要宏观经济政策，注意调控部门的政策导向。所以今年我站在这里，借财政部门效果的余音，来讲货币政策三个方面的问题。我脱离PPT讲这个问题，因为只给我20分钟。我讲三个方面的问题：

　　第一，中央银行需要关注资产战略，需要关注资本市场。

　　第二，当前的商品市场的价格走势决定了我们国家在近期内是从紧的，从紧的趋势不会改变。

　　第三，讲大家关心的问题，货币政策未来走势将会在资本市场产生什么样的影响？

　　第一个方面的问题，中央银行需要关注资产价格，为什么？中央银行有两大体制，一个是货币政策，第二是金融稳定。所谓货币政策，关心的是三个方面的问题：

　　第一个是物价问题，保持整个人民币币值的稳定。什么叫人民币币值？我们这里都是专家学者，后面有一些是我们的客户，人民币币值就是拿这些钱去市场上买，今年买那么多东西，明年也买那么多东西，就是币值一样。

　　我们要保持一定的速度，如果没有一定的速度就没有一定的财政收入，没有一定的就业水平，社会就会出现问题。

　　第三要保证货币信贷的稳定增长，不能过高也不能过低。什么叫金融稳定？就是我们要保持银行、证券公司、保险公司，以及其他的信托公司等非银行的金融机构，保持机构体系的健康运作，不能出现流动性问题，不能出现恐慌的问题，不能出现连锁的倒闭，这就叫做金融稳定。为了完成这个目标，中央银行需要关注宏观经济指标，宏观经济指标主要是三大类：一个大类是价格指标，这是我们观察的价格指标。要达到前面说的目标，要有观察指标，观察实际运行情况跟目标差距多大，要通过指标观测。价格指标里面大概分为三类：第一类跟居民日常生活非常密切的零售物价指标，比如CPI指数3.4%这个指标也是物价指标；第二是批发物价指标，为什么要关注批发物价指标，我们从生产产品到销售产品，代表生产资料的价格；第三是我们的货币供应量的增长率以及货币信贷规模的增长情况。要关注这些指标。

　　我们中央银行为了达到自己的目标，肯定有一些调控工具，调控工具包括了

汇率、公开市场操作、中央银行票据、国库券的买卖等指标，中央银行要达到目标，需要有这样的手段。为什么我们要关注资产市场的价格、股票市场的价格等等的指数？为什么中央银行要关注资产市场的价格呢？因为资产的运作跟部门的运作有很大的影响，影响主要反应几个方面：

　　第一个方面，如果资产市场过分地增长、膨胀，就会引起实际上的资金过分地往资产市场流动，可能导致实际经济部门投资不足，虚拟经济部门资金供给过度。现在小姐都想买股票、出租车司机也想买股票，这就有问题了。储蓄都跑向股票，这就产生很大的问题。虚拟经济部门价格过分的膨胀，就会影响实体经济部门的增长，整个社会就会产生泡沫。什么叫泡沫？我这次在中山一个餐馆里面吃饭，我就想什么是对泡沫最好的解释。面球那么大，但核心的面团只有这么大，里面的面相当于公司的核心资产，外面包的皮怎么样弄起来，就是师傅搅来搅去就产生了很大的洞。股票市场也是这样，连续的涨。如果一天能赚那么多钱，出租车司机还愿意开车吗？到这个时候会没有泡沫吗？什么叫泡沫，没有客观的标准。我们可以告诉你，价格和基本面的实际价格过分偏离，那就是泡沫。本来苹果只是5块钱/斤，如果现在炒到15块钱/斤就不值得了。

　　第二个方面，虚拟经济部门过分的膨胀会影响金融体系的安全。资本市场过分膨胀肯定会影响银行负债的稳定性，会产生问题，影响到金融安全。面团球滚得太厉害肯定要破的，皮承受不了里面的压力肯定要破，一旦破了，虽然股民的风险自担，真到有很多人跳楼的时候，就会出现问题。个人消费信贷进入股市，还有有些企业进入了股市，如果股市一崩盘就产生连锁的效应。任何一个国家，宏观调控部门都会关心资产市场的价格。所以为什么中央银行关注资产市场的价格，这是有道理的，因为影响实体经济部门，影响金融的安全，甚至影响社会的稳定。

　　第二个方面的意思，当前的实体运行走势决定了中央银行整个走势是从紧的。反映了商品价格问题，从五月份公布的数据来看，商品的价格，我们的PPI指数、CPI指数都超出了警戒线。实际上在调控操作的时候有一个心理线，或者是实际操作还是有目标线。我今天是以所谓的专家身份来跟大家讲，不代表官方意见，也不代表人民总行的意见。价格我们有一个指标线，就是底线，大概是1%左右，如果低于1%，我们会觉得经济不能往下走，如果高于3%，基本上就比较紧密了。大概有这样实际的预计操作线。到五月份为止，CPI是3.4%，这主要是猪肉价格的增长，对整个通货膨胀没有较大的影响。但是CPI指数在上涨，超过了去年同期的指数，比去年同期上涨了5.9%。这是我们说的商品价格。从资本市场价格来看，大家知道股价从去年以来，平均翻了两倍到三倍。就是我们的A股市场。市盈率的指数达到了5000多倍，市盈率是不是现在投资1块钱，5000年之后才赚回来。从市盈率的情况，从股票指数习惯发展的价值来看，当前的宏观经济确确实实处于比较令人担心的时期，猪肉价格的上涨或者其他肉类价格的上涨不会对通货膨胀产生影响。但是现在担心的是，现在的投资过热，出好过多，我们的政策主张是增加人员税，我觉得政策的出台可能跟房地产政策的出台一样，导致政策推进型的价格上涨，就是流动性的过剩。什么叫流动性的过剩？其实说到底，就是你们在座的各位手上钱太多，跟什么相比钱太多？跟实际部门的供给生产，跟现实的供给能力相比太多了。大家手上有钱了，就愿意都去买一点股票，买一点证券，买一点基金，消费市场上车买好一些，房子买大一点，大家的这些行为就会乐观起来。

　　我们中央银行的流动性过剩也有一个指标，中国银行为什么出现流动性过剩？不是中央银行的问题，而是宏观经济的运行过程中贸易顺差过度的问题。因为收回的美元太多了，所以中央银行投放出来的基础货币太多。为什么贸易顺差太多？我这里有一个与主流思想不太一致的判断，我认为投资率过低。官方的观点认为是投资率过高，我认为是过低。我为什么判断投资率过低？我从储蓄率判断，宏观经济运行的平衡条件是投资率跟储蓄率相等，如果两个不相等，只会出现两种情况，一个是从国外借钱来弥补，一个是钱流失到国外。从储蓄率来看，过去相差一个百分点，现在是相差五个百分点，国内的储蓄不拿来在国内消费或者投资，肯定就要走向国外。有钱人不需要消费，这就是消费为什么上不去的原因。消费上不去，短期调节不了，只能调节投资，我们现在的政策是投资相反调节，当然要走向国外，这就是问题的原因。如果是贸易顺差控制不住，

外汇储备就控制不住，人民币就控制不住。未来的政策走向是基本从紧的，我想归纳为这么几个观点，但是整个资本市场相好的基本面不会改变，为什么不会改变呢？有这么几个原因：

　　第一，货币政策从紧不会损害经济增长，因为始终保持一定的经济增长率。

　　第二，需要改善资本市场的融资结构，从现在的过分间接投资适当增长直接投资的比重，就是发展股票市场，证券市场，鼓励居民部分的金融资产往投资的方向发展。

　　第三，我觉得不会影响基本面，现在的股市向好，还有一系列改革的成果，包括上市公司的基本公司治理结构，上市银行的治理结构，监管的力度也在逐步发展。

　　第二个判断：过快的资本价格上涨，肯定会影响中央银行随时的政策调控，不会让他连续的过快地上涨。

　　第三个判断：结构的优化将是我们资本市场的大趋势，已经是几千倍、几百倍的股票不要碰。我觉得结构的优化将是股市的主流。

　　第四个判断，散户千万要注意风险，不要以为货币政策是管用的，我建议大家投资长线。刚才谈到大家分享财富，我想提醒大家，如果大家分享财富，谁来创造财富？大家一定要注意这个问题，你们一定要帮国家投资，而不是过分投机。谢谢大家！