贺强：理财也要注意宏观动向

    新浪财经讯 2007年6月16日，学习型中国-投资理财论坛在北京友谊饭店召开，本次论坛的主题是“普及国际化投资理念、引领中国家庭理财潮”。新浪财经全程直播了本次论坛的盛况。以下为中央财经大学证券期货研究所所长贺强演讲实录：

　　主持人：

　　接下来为大家演讲的是中央财经大学证券期货研究所所长贺强先生！

　　贺强：

　　各位来宾中午好！在讲我内容之前，我先想送大家两句话，理财是一门学问，理财是一门艺术，而且金融理财的空间很大。但是，要想做好理财工作，必须上指宏观北京，下知微观市场，理财任务看起来是很具体很微观的一些业务，但是我们感觉到随时随地要跟宏观密切相联系，如果不注意宏观动向的话就有可能导致极大的风险，远的不用说，比如说5月30号，我们中国股市出现了大幅的暴跌，当天，深圳股市最大跌幅超过了1000点，创造了历史记录。上海股市最大跌幅也达到了319点，随后连续暴跌五天，特别是6月4号上还有又创造了一个最大跌幅340点，而且6月4号明显出现了金融出货的情况。我们当时在5月30号暴跌的时候就有一种担心，由于股市的暴跌引起股民的恐慌，从而有可能进一步引起基民的恐慌。我们开放的基金可能是不想出货，但是由于基民收回，必须要收货。在6月4号实际上已经出现了。

　　大盘一直跌到6月5号才出现了反弹，暴跌了这五天，有很多公司在这之前连续暴涨，但是很多这样的公司连续打出五个跌停板。五月份刚入市很多新的投资者，他可能没有想到，刚一入市10万就变成了5万，每天损失50%，这巨大的风险在牛市中发生，他肯定会想象不到，为什么会如此呢？其实这次暴跌的一个导火索就是小小的提高印花税由于我们提高了政策，对股市提高了影响，所以在理财过程中，要规避风险，股市里有一句话，叫做看大事挣大钱。股市是在更大的背景下运作的，所以必须要结合更大的背景去分析。理财的工具可以说很多，市场也很多，我今天主要结合我们宏观的背景，就是经济运行政策的背景和股市的关系给大家做一下分析。

　　我们中国的证券市场是在1990年年底的史建平正式建立起来的。在当年的12月19日正式开业。从这一天，我们的证券市场正式建立了。按照上海的综合指数来看，这一天的交易叫做急起直，经历了10多年股市的运行，我把它分为几个阶段：

　　首先要介绍一下中国股市的前五年最大一个特点是顺经济周期运行。在这五年中基本得到了体现。在当时1990年的GDP是比较低的，当时只有3.8的百分点。为什么当时的GDP运行这么低呢？关键在于我们当时处在一个整顿三年制中，就在80年代末出现了一轮治理整顿三点。导致了严重的通货膨胀，因此当时就提出治理整顿，结果GDP也划破了。所以我们的起点是比较低的。但是，经过两年的发展，GDP从3.8一下猛增到了1992年的14.2。原因是什么呢？就是邓小平春天讲话，我们政策全面放松，世界的经济出现了大幅度的增长，在这个过程中，正好中国的股市也运行了三大旺。1992年5月份出现了第一波暴涨的行情，是中国股市第一次暴涨，然后就连续暴跌，在11月初开始出现跨年度的第三大旺，所以中国的股市跟西方的理论完全相反。到目前为止，中国股市大的行情上升只有三个，下跌的时候基本上出现了五浪。中国股市一下跌就遥遥无期，这是一个很大的特点，跟西方是完全不同的。中国股市从1990年开始运行，一开始走的就比较稳定，没有大幅暴涨，但是也没有暴跌，为什么呢？因为在早中国虽然批了两家证券交易所，但是深圳交易只有五股。第一波财富效应就吸引了很多大户，参与这两个市场的炒作，所以就出现了全国的投资者炒10几支股的现象。这是当时的一个大的背景，股价的基本趋势肯定是上升。

　　现在的机构资金非常的雄厚，可以把涨跌停板当做操纵的工具。一直涨到了1992年，股市悄悄的涨了400点4，又过了五个月，股市运行有一些加速，在1992年5月21号这一天，中国股市创造了一个世界的奇迹，为什么呢？就是昨天收盘是600多点，第二天一开盘上海综合指数1200多点开盘，大盘整个翻一倍，哪个国家都不会有的，就是中国创造了奇迹。经历了四、五个月，中国股市从1400多点跌到了384点，跌得非常惨烈也非常猛烈。比现在这个暴跌还猛。而且当时10月份在召开十四大，提出建立市场经济体制，这么重要的一个大会在十四大期间连续暴跌。当时据说开完十四大，中央的领导对股市的状况表示不满意，第二天高开高走，就出现了跨年度的暴涨行情，一举出现了1400多点，创造了历史最高点。中国股市为什么会出现三大浪呢？就是跟当时的经济不断上升密切相关，1993年以后，中国的GDP每年下滑一个百分点，一直下滑到1996年，从14.2滑到了9.8。

　　第三浪跌得非常猛，从1993年跌到1994年的7月25号，1992年跌到了325点，当时股民被严重套牢，所以在这种情况下，管理层迫不得已在第二天突然推出了三大政策。允许了中国股市长达两个月的反弹，8月1号开始，连续大幅度暴涨。有的投资者很乐观，说中国股市有可能出现少有的第四大浪，而写认为第四大浪是一、三上升浪的总和。10月4号连续又暴跌三天，使很多的投资者被严重的套牢，实际上这些投资者当时就忘记了，由于只看到股市很热，上升势头很猛，但是忘了这个宏观的大背景，一是经济滑坡，更重要的是治理整顿三年。邓小平说发展是硬道理，大部分时间是在治理整顿中渡过的。当时为什么要治理整顿呢？就是由于在1992年、1993年初出现了新的一轮经济过热，特别是物价CPA在1994年已经全社会平均达到了21.7%。而且这一轮通胀很难压，他是成本通胀。而且跟我们1994年的外汇体制改革也有一定的关系，因为1994年

　　关键是当时很多人没有想到，由于用人民币收美元，美元到了上边，人民币去哪了呢？到1995年底，1996年初，通胀才得到了治理。所以这一种严格的政策就导致了经济收到了影响，总的来讲，在这个期间，中国股市基本是顺着经济中心的运行。

　　非常值得研究的是我们中国股市发展从1996年到1995年，我国股市从1月份到512点，当时很多人纷纷的抛售股票，因为当时我们推出了一个政策方针，在整个1995起来要坚持实行适度偏紧的方针。而且，你在看看具体的操作，1996年4月1号取消报纸贴补率，相当人民币利率的大幅度下调，5月1号正式下调人民币利率，8月23号又一次下调，那么这些做法是什么呢？实际上不是收紧。怎么理解当时的政策呢？现在的政策是紧字不离口，松字不离手。在这个过程中，中国的经济从1996年以后，虽然宏观政策方向改变了，但是经济照样惯性下滑，平均每年惯性下滑一个百分点，1996年是9.8，但一直滑到了1999年的7.1，跟1992年相比，增幅砍掉一半。

　　2000经济出现了反弹。2001年达到了7.30。上海股市炒到了1250点，深圳到了4500点，涨了5倍。但是，当时1996年出现了持续一年的牛市行情，随着发展牛市发生了变化，大牛市变化程度了疯牛市，一个集中的表现就是在1996年假期以后，有一支股票—东北电力，下午一开盘就达到了9块多，当日涨幅达到100%。所以这种情况一直延续到12月中旬，在一个礼拜一，证监会突然推出了对投资者进行风险教育。礼拜二礼拜三又拉下来了，大家以为没有事了，结果礼拜五一收市，就连续出现了几大利空，恢复涨跌停板制。1996年发行额度扩大1倍，1996都要马上过去了，就突然公布了110。12月16号中国历史上就出现了黑色的星期一，哪天早上一开盘，很多北京的股民都没有经历过。所有的股票都跌10%，停止交易。

　　中国股市跟党走。这个经验到现在仍然有用，为什么仍有用，比如说到了2005年，当时由于股改，证监会坚定不移要进行股份制改革，因为他说党想办的事没有办不成的。这个是宝贵的经验。一直涨到了春节之前最后的一个交易日，还是小阳线。股民眼巴巴的看着涨，谁也不敢动手。

　　春节以后，第一个交易日中国故事开门红，就出现了一个大阳线，股民一看，股市暴涨了，赶紧买吧。第二天就成了大停板。第三天市场传闻说没死，又是一个张停板。第四天大盘又跌停板了。当时，我知道这个消息了，我觉得大盘肯定跌停板。经过春节的这几天大幅度的振荡，在1997年春节以后，股市就沿着五日均线连续的爬升，一直走到5月中旬，所以我把那个行情就叫做猴爬竿行情。经过了暴跌以后，是不是也出现猴爬竿行情了？每天都是小阳线，就沿着五均线往上爬。但是我在课堂上讲，这些类似1997年的猴爬竿行情，只要不打破这种格局，它可以无限的往上爬最怕的是K线图立起来了。5月29号创造了中国股市的最高点——4325点。深圳的股市是有一定迹象的。

　　中国股市经过1996、1997年，在五月份，管理层又认为股市热了，当时上海炒到了1520点。最后把股市调了一个下跌五浪，在1997年下半年到1999年上半年，长达两年，中国股市又发现了低迷振荡过程。中国1998年出口增长率是多少你们知道吗？以前都是增长30%，但是在那一年是0，所以说是内优外困。长达两年，中国股市1000点是一个大铁底。它不是有效击穿，而且我认为998是一个击穿。

　　经过两年捍卫1000点大关，最后在1999年5月19日中国股市的突然爆发了一个不明日原因。当时上升了几百点以后，这时候突然又推出了人民日报社论。这回的内容跟1996年的完全相反，说这一轮行情仅仅是恢复性上涨，而且仅仅是中国证券市场的序幕刚刚拉开，极大的鼓舞了投资者，所以股市一下冲起来了一直冲到了1756点，突破了1993年2月份的历史新高。7月1号贯彻落实证券法，正好阶级3股市回调半年，到了年底又一次演发了第三大拉，出现了2000年2000点的暴涨行情，一直炒到2001年6月，炒到了2245点。但是要注意，这一轮行情的性质是什么呢？资金推动性行情。为什么爆发519行情，实际上后来才公布了消息，实际上公布了朱八条，推出了八项政策。国有企业上市公司和国有控股集团可以入市，另外可以用股票找银行质押、贷款，一系列的政策都是这个时候推出来的，所以股市就出现了连续的保障，各路资金全部流入了股市。

　　2001年以后，又出现了背离，从2002年开始，中国的经济就出现了不断的拉伸，新的一轮经济上升出现了。2003年的GDP达到了10%，2004年达到10.1%，今年达到了10.7%，新的一轮上升阶段明显显现。而且连续几年都在10%以上的增长，值得一提的是我们这一轮的经济上升正好跟美国竞技上升同步，美国911事件之后经济上调，一直持续到现在。所以国际国内现在经济出现了同步、共振。

　　2001年6月份以后一直到2005年6月中国股市出现了连续的暴跌。特别是2001年下半年，中国股市在半年时间暴跌了906点。股民被严重套牢，那次的暴跌非常的惨烈。所以整个十个年头都是背离经济运行，而且背离的时间很长。从这里我们得出来了很多的结论，实际上如果你看到刚才那个图，为什么会背离，你是找不出任何答案的，但是在中国只研究这两个关系找不出答案。

　　1996年的股市为什么会越炒越高。在这十年，是政策的放松引起了股市越涨越高。中国股市的这种大牛市是一个虚假牛市，因为它没有经济周期真正的支撑。根据这个结论我们从而进行了一个推理，我们认为1996年以后经济背离股市的时间越长，背离的空间越大，早晚有一天，中国股市会摆脱政策的支撑。2001年大幅暴跌，我们早就有预测。我们认为当中国的股市向经济周期合理复归大一定的空间，那么我们中国股市就会演发出一论时间更长、点位更高的有经济周期的大牛市行情。现在前几个年代我们做过预期，在去年论坛上我也明确说，今年肯定有一波象样的大行情。

　　最近这几年，我国股市又出现了逆政策周期运行，在过去的股市是一个特大利空，可是现在股市是怎么走的呢？每一次利空一出台，股市都高走。5月份一说加息，礼拜一都高开高走。原因是什么呢？第一个原因由于本次货币政策调控的目标不是股市，去年调控主要是两个指标，以固定资产投资规模，为什么要压它们呢？就是为了防止经济过热，今年增加了一个指标——物价。第二个就是为了股改，股市的涨跌很简单，有钱就涨，没钱就跌，怎么样才有钱呢？关键取决于股市的融资政策，股市没钱就变成了有钱，股市就上涨，融资大门关闭了，资金断流了，不仅如此，股市里参与炒作的资金引起股市暴跌，所以中国股市最怕的是查资金，一查资金，包括银行自查，留如股市的资金相反，是向外流，不是向里流了。股改部分的本质是股票大量的供给，在股票大量的供给同时是资金大量的供给。在我们大门打开的条件下，资金出现了驱羊效应。第三个就是由于股票基金的高收益率，甚至是300%、800%，很多股票现在翻了十几倍，巨大的财富效应吸引了很多的新投资者，大量的进入市场。整个五月份的行情，不是资金推动的。亲不久开了一个理财会，工商银行( 5.15,0.02,0.39%)理财论坛的副行长，我说现在减少了2000多亿，你们行长怎么看这个问题？他说这个对我们没有任何影响，他说个人存款减少了，但是在股市打一圈，变化程度了机构基金。但是，我们不要忘记最根本的原因是什么呢？是当前的股市运行受到上升趋势影响，所以我说它是真正的大牛市行情，不是虚假的牛市。股市往来上面走，上市公司业绩就往下滑。现在股市炒到4000多点，实际上五月份统计的2006统计的40多倍。所以，我的一个判断，我认为目前股市基本正常，不排除个别公司、个别板块的股票存在泡沫过大、过热的现象，很多专家在争论适应率高、市盈率低没有什么低。所以在这一轮股市暴跌之前，我们就连续发表过我们的意见。说明什么呢？说明资金流入过多，没有跟上。1到5月份，我们一共发了43支股票，所以将近小半年我们公司发展的公司额不到1200亿，而5月30号大幅度暴跌他一天，日成交金额是4000多亿。在这种情况下，没有必要直接调节股市，实际上就是加速股票发行就够了，我们还有大量的国有资产没有发行没有上市，有很多的宝贵资源，所以我提出应该借用现在股市大好时机，加快股票发行上市的效率，提高效率。使我们大量停滞的国有资产为流动的国有资本。

　　另外，我最后强调两句话，第一：一定要爱护广大人民群众的投资热情。即使他进来很盲目，不知道风险，但是他的投资实际上是在支持者那个真实的股票市场的发展。

　　第二个一定要爱护目前来之不易的股市的大好形势。因为股票只是有关在大牛市的时候才能实施，而一雄市的时候就大幅度的利空。